Анализ образования и использования финансовых ресурсов предприятия

    Еврокредиты, или международные консорциональные кредиты, представляют собой краткосрочные или среднесрочные банковские кредиты в евровалюте, предоставляемые на базе корректируемых плавающих процентных ставок(roll over) за пределами страны, валюте которой открыт кредит. Стоимость еврокредитов включает в себя комиссионные (управляющему банку за управление, членам банковского синдиката), банковскую маржу и процентные ставки по кредитам. Процентные ставки пересматриваются каждые 6 месяцев в соответствии с действующими или базовыми ставками. Обычно за основу берется став­ка ЛИБОР. Могут использоваться и другие учетные ставки: ставка «прайм-рейт» (prime rate) США — самая низкая ставка, устанавливаемая для наиболее надежных заемщиков, ПИБОР (Paris Interbank offered rate, PIBOR) и др.

В России практически отсутствуют финансовые институты, способные выдавать кредиты в сотни миллионов долларов на сроки более одного—двух лет. Поэтому для проектного и торгового финансирования крупные отечественные компании привле­кают средства в зарубежных банках. Так, по данным базельского Банка международных расчетов иностранные банки прокредитовали российские предприятия реального сектора на 12 млрд. долл. (по данным на 20 июня 2002 г.). Если учесть, что кредитный портфель российских банков составляет 44 млрд. долл., то получится, что каждый пятый заемный рубль в РФ — заграничного  происхождения.

Стало возможным получение кредитов от нерезидентов без соответствующего получения разрешения Центрального банка РФ на осуществление операций, связанных с движением капитала. Поэтому крупные российские компании часто делают выбор в пользу кредитования за рубежом, даже несмотря на сложность документального оформления кредита западного  банка или внешнего займа. Если сумма займа превышает 10—15 млн. долл., самой выгодной формой финансирования становится синдицированный кредит в иностранных банках. Достоинства получения подобного кредита:

1) процентная ставка по кредиту может быть ниже , чем по еврооблигациям, если кредиторы считают заемщика надежным либо обеспечение кредита хорошим;

2) затраты по оформлению кредита существенно ниже, чем издержки по эмиссии ADR и еврооблигаций, поскольку нет необходимости проводить информационную кампанию среди инвесторов и подготовку детальной документации для потенциальных покупателей ADR и еврооблигаций.

Недостатки кредитования в иностранных банках:

1) кредит обычно выдается под конкретный инвестиционный проект, который должен быть оформлен в соответствии с международными стандартами;

2) финансирование для оплаты поставок или обеспечения контракта возможно только для известных за рубежом российских компаний, занимающихся экспортом и (или) импортом товаров. Подобное финансирование предоставляется на один квартал или год (является для компании более рискованной формой, чем при досрочном кредитовании).

Для удовлетворения своих потребностей в финансовых ресурсах коммерческая организация может эмитировать разные виды долга. Наиболее распространенным инструментом привлечения долгосрочных кредитных ресурсов является эмиссия облигаций.

Облигация — эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее держателя на получение от эмитента в предусмотренный срок ее номинальной стоимости и зафиксированного в ней процента от этой стоимости или иного имущественного эквивалента. Таким образом, держатели облигаций являются кредиторами компании-эмитента.

Корпоративные облигации классифицируют:

1) по сроку обращения — различают краткосрочные (до 1 года), среднесрочные (от 1 года до 5 лет), долгосрочные (от 5 до 30 лет) и бессрочные (выплата процентов производится неопределенно долго);

2) по форме выплаты дохода облигации делятся на купонные (с фиксированной или плавающей ставкой) и дисконтные (бескупонные, т.е. без периодических выплат). Последние также часто называют облигациями с нулевым купоном.

Балансовая стоимость облигационного займа, как правило, не совпадает с его рыночной стоимостью. Оценка рыночной стоимости облигаций строится на основе ряда данных, указываемых на ней самой: официальная дата выпуска, номинальная стоимость, срок погашения, объявленная ставка процента, дата выплаты процентов. Коммерческие организации, выпускающие займы, стремятся максимально приблизить объявленную ставку процента по облигации к рыночной ставке, действующей на момент размещения займа. Изменения рыночной ставки процента и рыночной стоимости займа компании - эмитента находятся в обратной зависимости. Если рыночная ставка процента превышает объявленную, то размещаемые облигации продаются со скидкой (дисконтом), а в противопо­ложной ситуации к их стоимости добавляется премия.

По способу погашения различают облигации с отложенным фон­дом и облигации с выкупным фондом. Эти фонды формируются акционерным обществом за счет отчислений от прибыли.

Отложенный фонд предназначается для погашения облигацион­ного займа (части или всей суммы) по номинальной стоимости путем прямого обращения к владельцам облигаций.

Выкупной фонд предназначен для выкупа части облигационного займа на финансовом рынке по заранее установленной цене. Для формирования выкупного фонда организация должна определить размер постоянных отчислений в этот фонд, которые будут осуществляться до момента погашения облигационного займа. В этом случае используется формула расчета платежей в виде аннуитета (финансовой ренты), так как такие отчисления осуществляются в фиксированной форме через равные промежутки времени в течение срока действия облигации. Отчисления в фонд погашения могут осуществляться как в денежной форме, так и выкупленными на фондовом рынке облигациями.

Выпускать облигации разрешено акционерным обществам (в соответствии со ст. 33 Закона об акционерных обществах) и обществам с ограниченной ответственностью (в соответствии со ст. 31 Закона об обществах с ограниченной ответственностью). Ограничения на выпуск облигаций имеются в обоих законах и Гражданском кодексе РФ:

1)общество вправе выпускать облигации на сумму, не превышающую размер его уставного капитала, либо на величину обеспечения, предоставленного обществу в этих целях третьими лицами;

2) облигации могут размешаться только после полной оплаты уставного капитала;

3) при отсутствии обеспечения, предоставленного обществу третьими лицами с целью гарантировать выполнение обязательств перед владельцами облигаций, размещение обществом облигаций допускается не ранее третьего года существования общества при условии, что к моменту выпуска облигационного займа общество будет иметь не менее двух годовых балансов, утвержденных в установленном порядке;

4) общество не вправе размещать облигации, конвертируемые в акции общества, если количество объявленных акций общества определенных категорий и типов меньше количества акций, право на приобретение которых предоставляют такие облигации.

Размещение облигаций в РФ осуществляется по решению совета директоров (наблюдательного совета) общества, если иное не предусмотрено уставом. Выпуск облигаций в РФ должен отвечать новым стандартам эмиссии, установленным ФКЦБ. Формы размещения облигаций в РФ:

1) подписка — отчуждение облигаций на основании гражданско-правовых договоров, в том числе договоров купли-продажи, мены, соглашения о новации;

2) конвертация — отчуждение облигаций владельцам размешенных ранее облигаций иного выпуска эмитента с аннулированием (погашением) последних.

Для корпоративных эмитентов облигации имеют ряд преимуществ по сравнению с другими способами привлечения средств:

1) по сравнению с акциями не происходит разводнение уставного капитала, в результате чего в нем сохраняется доля прежних акционеров (в том числе владельцев контрольного и блокирующего пакетов);

2) сохраняется контроль над принятием важнейших хозяйственных решений в руках их нынешнего руководства;

3) в отличие от дивидендов выплаты процентов по облигациям относятся к расходам компании и вычитаются из суммы ее доходов, облагаемой налогом на прибыль (ст. 265 Налогового кодекса РФ);

4) по сравнению с кредитом и векселями можно добиться снижения стоимости заимствования за счет обращения к более широкому кругу кредиторов и так называемого эффекта секьюритизации займа, состоящего в повышении уровня управляемости финансовыми потоками организации путем использования инструментов и механизмов фондового рынка.

Вместе с тем этот источник привлечения заемных финансовых средств имеет и ряд недостатков.

1) облигации не могут быть выпущены для покрытия убытков, в то время как банковский или коммерческий кредит могут быть использованы для преодоления негативных последствий финансовой деятельности коммерческой организации;

2) для коммерческих организаций небольшой объем эмиссии (50—100 млн. руб.) является экономически нецелесообразным, так как существуют постоянные расходы, не зависящие от объема эмиссии. Такой объем выпуска также не вызовет интереса у потенциального андеррайтера облигаций. Облигации небольшого объема выпуска, эмитент которых не имеет положительной кредитной истории, как правило, не попадают на вторичный рынок и поэтому малоликвидны. Специалисты считают, что приемлемый объем эмиссии должен превышать 200—300 млн. руб.;

3) уровень финансовой ответственности коммерческой организации за своевременную выплату процентов и суммы основного долга (при погашении облигаций) очень высок, так как взыскание этих сумм при существенной просрочке платежей реализуется через механизм банкротства. При этом признаком банкротства является неспособность юридического лица удовлетворить требования кредиторов по денежным по денежным обязательствам и (или) исполнить обязанность по уплате обязательных платежей, если соответствующие обязательства и (или) обязанность не исполнена им в течении в течение 3-х месяцев с даты когда они должны быть исполнены (ст. 3 Федерального закона от 26 октября 2002 г. № 127-ФЗ «О несостоятельности (банкротстве)»);

4) выпуск облигаций сопровождается уплатой (за счет собственных средств) налога на операции с ценными бумагами, который взимается в размере 0,8% номинальной стоимости облигаций. Размер налога не зависит от суммы фактически привлекаемых заемных средств. С точки зрения налогообложения дисконтные облигации оказываются менее привлекательными, так как компания-эмитент уплачивает налог по ставке 0,8% с номинальной стоимости займа (номинальная стоимость больше рыночной стоимости займа). Этот налог уплачивается одновременно с регистрацией проспекта эмиссии;

5) после выпуска облигаций вследствие изменения конъюнктуры финансового рынка средняя ставка ссудного процента может стать значительно ниже, чем установленный процент выплат по облигациям. В этом случае коммерческая организация будет вынуждена нести повышенные (по сравнению со среднерыночными) расходы по обслуживанию долга.

При успешном размещении облигационного займа и ведении хозяйственной деятельности текущая прибыль превышает размер выплат процента по таким обязательствам. Однако в случае неблагоприятных факторов (конъюнктурных, структурных, циклических и др.) разница между прибылью и выплатами процентов по долгам может стать отрицательной величиной. В этом случае коммерческая организация будет вынуждена осуществлять эти выплаты за счет снижения дивиденда по обыкновенным акциям, выплаты из резервного фонда или отказа от каких-либо активов.

Удорожание банковского кредита, либерализация российского рынка капитала, инновации в финансовой сфере, облегчившие эмиссию ценных бумаг, привели к возникновению и распространению среди российских компаний такого источника финансирова­ния, как еврооблигационный заем (еврозайм).

Еврооблигации представляют собой средне- и краткосрочные займы со сроком погашения от 5 до 15 лет. Различают следующие виды еврооблигаций:

1) еврооблигации с фиксированной ставкой:

а) обычные облигации с фиксированной ставкой («straight bonds»);

б) облигации, конвертируемые в акции («equity-linked»);

в) облигации с варрантом или сертификатом на подписку;

г) многовалютные облигации;

2) еврооблигации с плавающей ставкой:

а) облигации «мини-макс»;

б) облигации FLIP-FLOP;

в) облигации с регулируемыми ставками (« mismatch»);

г) облигации с фиксированным верхним пределом («capped issues»);                                      д) облигации с валютным опционом;

е) другие виды облигаций, существующие на международных рынках

Если российской компании необходимо финансирование на сумму более 100 млн. долл., самой выгодной формой финансирования является выпуск еврооблигаций, который позволяет получить Заемные финансовые ресурсы на международном рынке на более выгодных условиях по сравнению с банковским кредитом. Для компании - заемщика эмиссия еврооблигаций привлекательна также и конфиденциальностью операций: публикации отчета о финансо­вом состоянии не требуется. Единственное, о чем сообщается в прессе, так это об окончании операции.

Еврооблигационный заем осуществляется в долларах или евро. Ставка еврозайма (может быть фиксированной или плавающей) рассчитывается по формуле: ставка LIBOR (или процентная ставка Центрального банка любой страны ЕС либо Федеральной Резервной Системы США) плюс несколько процентных пунктов.

Для компаний развивающихся стран, в том числе российских компаний, ставка отсчитывается от суверенного рейтинга (кредитного рейтинга страны). Наиболее известными и авторитетными рейтинговыми агентствами являются «Moody's», «Standard&Poor's», «Fitch IВСА». Очевидно, чем больше суверенный кредитный рейтинг России, тем выше рейтинг долговых обязательств российских компаний.

Однако имеются некоторые особенности установления купонных ставок по еврооблигациям российских нефтяных компаний. Если рейтинговая компания полностью уверена в платежеспособности эмитента, осуществляющего стабильные поставки нефти за рубеж, прогноз цен на нефть благоприятен, рейтинг бумаг может превышать суверенный рейтинг.