Мобилизация предприятием финансовых ресурсов путем эмиссии облигаций

2.3. Оценка эффективности  выпуска облигационного займа  для реализации инвестиционных  проектов предприятия.

До 60% средств, привлекаемых в результате эмиссии, будет направлено на реструктуризацию части банковских кредитов и займов и 40% - на финансирование новых лизинговых проектов.

При рассмотрении параметров облигационного займа любой  инвестор обращает внимание на возможность  заемщика осуществлять купонные выплаты  и погашение суммы основного  долга и на то, за счет каких средств будут осуществляться эти платежи в будущем.

Выход на облигационный  рынок как раз и должен способствовать формированию такой истории, он также  позволит компании осуществлять привлечение  средств по рыночным ставкам, снизить  размер процентов по будущим банковским кредитам, увеличить их срок.

Дебютный облигационный  заем дает возможность получить средства без формирования залоговой массы, что очень важно для компании, инвестирующей привлеченные средства в проекты малого и среднего бизнеса (средний размер проектов, профинансированных в 2008 г., составил 3 млн руб.).

Дальнейшие  шаги компании, согласно финансовой стратегии, будут направлены на последующее  привлечение средств с публичного облигационного рынка, установление более  тесных отношений с банками - действующими кредиторами и налаживание работы с новыми, поиск стратегического инвестора и выход на зарубежный капитал.

Каково же теперь место облигаций в ряду заемных  инструментов? В приложении 1 приведен анализ, который позволит получить ответ на этот и другие вопросы по затронутой тематике.

На основе изложенного  материала можно сделать вывод: заимствование средств путем  выпуск облигаций более эффективно, чем кредит. Причем как для заёмщика, так и кредитора.

В процессе анализа  не учитывалось влияние субъективных факторов, источником которых является необходимость изменений во взаимоотношениях банка и заёмщика (в том числе необходимость в большей информационной открытости), но в любом случае, динамичное развитие облигационных заимствований в ближайшей перспективе – дело времени.

Дополнительно оно будет стимулироваться следующими факторами:

• наличие уже сформировавшейся инфраструктуры организованного рынка ценных бумаг, которая была создана для обслуживания федеральных и субфедеральных займов страны. Её наличие значительно упростит доступ эмитентов к потенциальным инвесторам;
• многие предприятия уже успели твердо встать на ноги и заработать себе доброе имя, что будет не маловажно при первичном размещении их облигаций на организованном рынке ценных бумаг;
• дефицит качественных финансовых инструментов, которые функционально должны заменить федеральные и субфедеральные займы, ранее выполняющие роль высоко ликвидных, низко доходных ценных бумаг, поглощающих временно свободные денежные средства.

В качестве оговорки хочется отметить, что данный анализ не имеет целью занизить значимость банков в системе перераспределения финансовых ресурсов. Речь идет только о целесообразности пересмотра отношений между заемщиком и кредитором. Интерес сейчас в этом обоюдный.

Одним из показателей эффективности использования финансовых ресурсов, привлеченных предприятиями за определенный период, может быть то, как оно выплачивает дивиденды своим акционерам. В связи с этим были проанализированы данные по финансовым ресурсам, привлеченным предприятиями посредством облигационных займов, и размер выплаченных дивидендов по итогам года, следующего за эмиссией долговых обязательств. Результаты анализа представлены на рис. 2.2, которые показывают, что:

- точки роста дивидендных выплат ОАО «Кировэлектросвязь» практически идентичны моментам размещения эмитентами облигационных заимствований;

- наблюдается прямая корреляционная зависимость между привлеченными средствами посредством облигационных займов и дивидендными выплатами эмитентов, что, с точки зрения автора исследования, свидетельствует о стабильных дивидендных выплатах данными предприятиями при эффективном использовании ими финансовых ресурсов, привлеченных посредством эмиссии облигаций.

Рисунок 2.2. Дивидендные выплаты и выпуски облигаций ОАО «Кировэлектросвязь»

Рассмотрев  структуру внутренних источников финансирования текущей и инвестиционной деятельности ОАО «Кировэлектросвязь» в разрезе амортизационных отчислений, можно отметить, что с ростом стоимости основных средств происходило увеличение амортизационных отчислений. Финансирование данных мероприятий происходило посредством размещения облигационных займов серий А1 и А2. Данное обстоятельство свидетельствует об эффективном использовании предприятием внешних источников финансирования для реализации своих производственных проектов.

Предприятия, привлекавшие дополнительные источники финансирования посредством облигационных займов, характеризуются устойчивым ростом всех финансово-экономических показателей за предыдущие пять лет в сравнении с предприятиями, применяющими традиционные краткосрочные способы финансирования. В связи с тем, что все анализируемые в работе предприятия в определенной мере нуждаются во внешнем финансировании, рекомендуется для привлечения финансовых ресурсов использовать облигационные займы.

По данным, полученным в результате исследования, доказывается, что у предприятий существуют схожие проблемы и потребности в привлечении дополнительных финансовых ресурсов. В связи с этим разработанные модели облигационных займов для ОАО «Кировэлектросвязь» применимы и для других предприятий.

Путем моделирования соответствующей ситуации была произведена оценка эффективности использования финансовых ресурсов эмитента, привлекаемых посредством облигационных заимствований, в сравнении с банковским кредитованием. В результате пришли к выводу, что при привлечении ОАО «Кировэлектросвязь» заемного капитала с помощью облигационных заимствований предприятие получит возможность увеличения рентабельности собственного капитала на 6,62%. Это позволит на каждый вложенный рубль собственных средств получить дополнительно 6,62 коп. чистой прибыли.

Проанализировав практику конструирования долговых займов на зарубежном рынке и возможность  применения некоторых моделей для  российских эмитентов, в работе делается вывод о том, что конструирование облигаций необходимо осуществить, применяя основные принципы финансового инжиниринга. Это обеспечит конкурентоспособность облигаций конкретного эмитента на рынке по сравнению с выпусками других предприятий и иными источниками привлечения финансовых ресурсов.

В процессе моделирования  облигационного займа  выработаны нижеследующие  рекомендации.

1. Исходя из среднегодового объема привлекаемых ОАО «Кировэлектросвязь» на кредитном рынке денежных средств, эмитенту необходимо разместить облигационный займ на сумму не менее 1 млрд. руб.

2. Средний срок, на который ОАО «Кировэлектросвязь» привлекало кредиты, составлял 1 год. Для облегчения долговой нагрузки на предприятие и оптимизации финансовых потоков при выпуске облигационного займа необходимо учесть данные особенности. В рассматриваемом случае для потенциальной эмиссии, исходя из средних сроков привлечения облигационных заимствований эмитентами РФ, рекомендуется установить срок не менее трех лет.

3. Обеспечение займа является одним из способов снижения кредитного риска, связанного с выпуском облигаций, что повышает инвестиционную привлекательность ценных бумаг и может осуществляться путем непосредственного предоставления обеспечения эмитентом или за счет использования гарантий и поручительств третьих лиц. Это позволяет перенести часть или полную ответственность за осуществление выплат по облигациям на третьих лиц в случае, если самостоятельное осуществление выплат по займу эмитентом будет невозможно.

По проведенным расчетам, предполагаемая рентабельность собственного капитала при привлечении облигационного займа эмитентом составит 15,6%, т.е. устанавливаемая ставка будет находиться в диапазоне от 7 до 15,6% годовых. Среднее значение в данном диапазоне составит 11%, данная ставка и была принята в качестве базовой фиксированной для потенциальной эмиссии.

Согласно официальной  отчетности, текущее финансовое состояние ОАО «Кировэлектросвязь» не позволяет при рассчитанном значении процентного дохода осуществлять стандартные полугодовые выплаты по купонам. В этом случае предлагается выбрать облигации с выплатой процентов в конце погашения. Данный финансовый инструмент характеризуется тем, что в течение всего срока инвестирования на основную сумму долга (номинал) периодически начисляются (но не выплачиваются) проценты. По истечении срока операции начисленные проценты выплачиваются одной суммой вместе с номиналом.

Поскольку процентные выплаты будут получены только в момент погашения, то текущую доходность данных обязательств можно считать равной нулю. Такой вариант позволит эмитенту перенести финансовую нагрузку на более поздние периоды и значительно перераспределить ее.

Купон по облигациям предлагается также привязать к  индексу цен на акции ОАО «Кировэлектросвязь». Для конструирования нового индекса была изучена динамика курсов акций ОАО «Кировэлектросвязь» за несколько месяцев (табл. 2.7).

Таблица 2.7

Средневзвешенная  цена акций ОАО «Кировэлектросвязь» за 4 квартал 2008 г.

(руб.)

Предприятие	Октябрь	Ноябрь	Декабрь
ОАО «Кировэлектросвязь»	7,75	7,67	9,68

 

За анализируемый  период рассчитанный индекс демонстрирует  положительные темпы роста, а  значит, доходность инвестиционных вложений для инвесторов будет расти при  привязке купонного дохода по планируемому облигационному траншу к среднему изменению цен на акции ОАО «Кировэлектросвязь».

Приведенный ниже (табл. 2.8) расчет затрат на выпуск облигационного займа дает нам представление о материальных расходах предприятия:

 

Таблица 2.8

Смета затрат по займу

№ п/п	Статья затрат	Форма	Сумма в 1-й мес.	Итого за 1-й год	Итого за 2-й год	За весь период
1	Оформление проспекта  эмиссии	разовая	50 000,0	50 000,0		50 000,0
2	Печать СМИ
	- уведомление о выпуске	разовая	10 000,0	10 000,0		10 000,0
	- проспект эмиссии	разовая	60 000,0	60 000,0		60 000,0
	- отчет о выпуске	разовая	15 000,0	15 000,0		15 000,0
3	Налог на эмиссию ЦБ		784 000,0	784 000,0		784 000,0
4	Оплата печати бланка	разовая	50 000,0	50 000,0		50 000,0
5	Оплата услуг агента по размещению	2% с выпуска	1 960 000,0	1 960000,0		1960000,0
6	Оплата услуг биржи
	- оплата за листинг	разовая	30 000,0	30 000,0		30 000,0
	- за поддержание торговли	ежеквартально		15 000,0	15 000,0	45 000,0
7	Оплата услуг 2-х майкетмейкеров	ежегодно		240 000,0	240 000,0	720 000,0
9	Рекламная кампания			200 000,0	75 000,0	350 000,0
	ИТОГО без затрат на проценты		2 959 000,0	3 414 000,0	330 000,0	4074000,0

 

Погашение облигаций  и выплату процентов планируется  производить за счет доходов, полученных от инвестирования полученных взаймы средств или из общей выручки предприятия. Если направить доходы от возможного размещения облигационного выпуска ОАО «Кировэлектросвязь» на модернизацию существующих мощностей, повышение качества выпускаемой продукции, то можно ожидать увеличения спроса на продукцию. В связи с этим в решении о выпуске облигаций  рекомендуется указать, что выплата доходов по облигациям будет производиться из прибыли, полученной от продажи модернизированной высококачественной продукции.

В результате рассмотрения зарубежных моделей облигационных займов и целесообразности их применения отечественными эмитентами были сделаны следующие обобщающие выводы:

- зарубежные модели при соответствующей адаптации к российской практике будут интересны и востребованы среди инвесторов;

- имеющиеся технологии конструирования позволяют создать безграничное количество облигационных моделей, которые будут обладать различными характеристиками.

На основании  вышеизложенного сделан вывод, что  для рассматриваемого эмитента эмиссия облигаций позволит получить следующие конкурентные преимущества:

- предприятию представится возможность доступа к значительному объему финансовых ресурсов на более длительные сроки (относительно кредитного рынка);

- конструирование параметров облигационного займа может осуществляться с учетом как характера денежных потоков предприятия, так и предпочтений той группы инвесторов, на которых этот займ ориентирован;

- в ходе обслуживания  займа создастся публичная кредитная  история предприятия, которая обеспечит последующее привлечение средств на рынке ценных бумаг и кредитном рынке по более низкой процентной ставке.

Использование моделей облигационных займов как  источника финансирования предприятий  позволит им увеличить эффективность своей деятельности и сократить трансакционные издержки при выходе на рынок заимствований.

 В результате выпуска облигационного займа ОАО «Кировэлектросвязь» получает доступ к открытым рынкам капитала, если она способна в срок погашать все долговые обязательства и поддерживать запас прочности, который гарантирует платежеспособность в случае неблагоприятных обстоятельств.

Развитие облигационных  займов определяется следующими факторами:

– наличие уже  сформировавшейся инфраструктуры организованного  рынка ценных бумаг, которая была создана для обслуживания федеральных и субфедеральных займов страны, ее наличие значительно упростит доступ эмитентов к потенциальным инвесторам;