Мобилизация предприятием финансовых ресурсов путем эмиссии облигаций

• предприятия федерального значения – 57%;
• финансовые структуры – 30%;
• предприятия регионального значения – 12%;
• технические выпуски – 1%

Столь значительная диспропорция наблюдается несмотря на то, что по экспертным оценкам от 70 до 80% основных фондов компаний находятся на балансе региональных предприятий.

Рассмотрим факторы, ограничивающие возможность привлечения предприятиями финансовых ресурсов посредством эмиссии облигаций.

Облигации являются одним из наиболее привлекательных инструментов фондового рынка для многих предприятий, так как они, в отличие от эмиссии акций, позволяют привлекать «длинные» ресурсы, не меняя структуру собственности. Использование данного вида ценных бумаг целесообразно, если размер фиксированных и переменных затрат, включая затраты, связанные с риском недооценки ценных бумаг, меньше разницы между ставкой банковского кредита и рыночной ставкой для аналогичных ценных бумаг.

Процентная  ставка при размещении облигаций  определяется конъюнктурой рынка долговых обязательств, кредитной историей эмитента и эффективностью действий финансового консультанта и андеррайтера.

Сегодня доходность облигаций эмитента может составлять величину доходности на рынке государственных ценных бумаг (ОФЗ) плюс 2 – 6 % годовых. Таким образом, одним из путей стимулирования рынка корпоративных ценных бумаг с помощью макрорегуляторов является снижение доходности по государственным ценным бумагам, что позволит корпоративным эмитентам привлекать финансовые ресурсы с меньшими затратами. В настоящее время, вследствие нестабильного финансового состояния, большинство предприятий не способно обеспечить уровень доходности, соответствующий конъюнктуре рынка. Поэтому крайне необходимой оказывается поддержка со стороны государства в виде субсидий и компенсаций. Бюджетная поддержка на этапе проведения первой эмиссии должна соответствовать балансу между ожиданиями инвесторов по поводу доходности финансовых инструментов и возможностями эмитента её достичь.

Кроме доходности облигаций, важнейшее значение имеет  и объем эмиссии. Объем эмиссии облигаций ограничивается размером уставного капитала, так как в Законе «Об акционерных обществах» закреплены нормы, запрещающие выпуск облигаций, если размер уставного капитала компании – заемщика меньше, чем объем всех выпущенных облигаций. В случае необходимости привлечения средств в размере, превышающем уставный капитал, целесообразно организовывать выпуск облигаций траншами, что также обеспечит экономию на налоге по операциям с ценными бумагами (при регистрации проспекта эмиссии).

Большинство российских эмитентов, включая крупных заемщиков, имеют незначительный размер уставного капитала и вынуждены выпускать облигации от лица специально созданной для эмиссии облигаций компании, что увеличивает стоимость заимствований. В настоящее время более 80% из обращающихся в России выпусков корпоративных облигаций имеют обеспечение в форме поручительства третьего лица, залога или гарантии.

Ограничения на выпуск облигаций в зависимости  от размера уставного капитала делают затруднительным выпуск облигаций в крупном объеме, а маленький объем выпуска является экономически нецелесообразным из-за его низкой ликвидности и существования постоянных расходов, делающих такой выпуск дорогим.

К фиксированным  затратам относятся: аудиторская проверка, получение кредитного рейтинга в одном из ведущих рейтинговых агентств (для выпуска облигаций внутри страны не обязательно), оплата услуг консультанта – инвестиционного банка или финансовой компании по подготовке необходимых для регистрации проспекта эмиссии документов и определения параметров выпуска, вознаграждение бирже. К переменным затратам относятся: оплата государственной регистрации проспекта эмиссии, оплата услуг андеррайтера, вознаграждение депозитария, налог на операции с ценными бумагами, прочие расходы (реклама, публикации и др.).

Порог рентабельности облигационного выпуска по оценкам различных экономистов составляет от 100 до 300 млн рублей. Поэтому выпуск облигаций как инструмента привлечения дополнительного капитала целесообразен для объемов эмиссии от 10 млн долларов для выпуска, ориентированного на российский рынок и от 100 млн долларов для выпуска ценных бумаг на зарубежных финансовых рынках.

При этом размер займа не должен быть больше 10 – 15% объема реализации предприятия. Только в таком случае компания может достаточно быстро аккумулировать необходимые средства при возможных неблагоприятных ситуациях. Облигации небольшого объема выпуска не только не рентабельны, но и, как правило, не попадают на вторичный рынок и поэтому слаболиквидны. Низкая ликвидность «отсекает» широкий круг потенциальных инвесторов и неизбежно приводит к уплате эмитентом дополнительной «премии за неликвидность». При таких условиях на рынок корпоративных облигаций могут выйти не более 200 крупнейших предприятий страны.

Отдельным региональным эмитентам все-таки удается выйти  на облигационный рынок. Так «Невинномысский Азот» при помощи двух соорганизаторов МДМ – Банка и Банка «Зенит» сумел разместить облигации номинальным объемом 800 млн рублей. Но, к сожалению, такие выпуски являются единичными и в сложившихся условиях могут осуществляться лишь наиболее крупными предприятиями.

Таким образом, одним из главных факторов, определяющих возможность использования ценных бумаг, является размер предприятия.

Фондовый рынок  недоступен большинству малых и  средних предприятий.

Только лишь высокотехнологические компании с необычайно большими потенциальными показателями рентабельности и перспективами роста могут рассчитывать на интерес венчурного фонда и привлечения средств с фондового рынка. В большинстве же случаев финансирование малых и средних предприятий зависит от кредитных институтов.

Учитывая то, что большинство потенциальных  эмитентов не в состоянии обеспечить приемлемый уровень доходности собственных ценных бумаг и нести затраты по привлечению средств мелких частных инвесторов, связанные с размещением ценных бумаг и выплатой дивидендов по ним, даже при наличии государственной поддержки, вряд ли приходится рассчитывать на бурный рост данного сегмента фондового рынка в ближайшем будущем, особенно за счет выхода на него предприятий регионального уровня.

Кроме того, необходимо отметить, что размещение корпоративных облигаций представляет собой достаточно длительный и сложный процесс, состоящий из большого количества взаимосвязанных событий, мероприятий и ограничений, поэтому вряд ли можно ожидать очень быстрого развития данного сегмента. Даже при условии максимально коротких сроков выхода региональных предприятий на рынок облигаций, привлечь долгосрочные инвестиции им удастся не ранее, чем через 2 – 3 года.

Одна из главных  задач рынка ценных бумаг в  настоящее время – выстроить систему обращения ценных бумаг региональных предприятий, нуждающихся в финансовых ресурсах. Это позволит предприятиям, имеющим потребность в финансовых ресурсах, мобилизовать их, а индивидуальные инвесторы и организации, располагающие временно свободными средствами, получат возможность их инвестирования.

Заключение

Прежде всего, облигация является ценной бумагой, удостоверяющей отношения займа  между ее владельцем (кредитором или  инвестором) и лицом, выпустившим  ее (заемщиком или эмитентом). Главное ее достоинство состоит в том, что она является наиболее действенным и эффективным инструментом, позволяющим, не перераспределяя собственность, аккумулировать средства инвесторов и обеспечить предприятиям доступ на рынок капиталов.

Основными причинами  нынешнего отставания российских институциональных структур от развитых стран являются отсутствие у российских участников рынка адекватного собственного капитала и надежной кредитной истории, а также зачастую фактическое несоответствие декларируемых функций характеру непосредственной деятельности (сегодня многие российские так называемые инвестиционные компании являются, по сути, консультационными фирмами).

Весьма низкая степень прозрачности субъектов  рынка, как в части финансовой отчетности, так и в части соблюдения нормативных требований, также значительно увеличивает риски операций на российском фондовом рынке.

К основным факторам риска можно отнести также  несовершенство конкурентных условий, увеличивающее вероятность манипулирования  операциями и инсайдерской информацией.

Несовершенство  рыночной конкуренции «отпугивает» массового инвестора — внутреннего  или внешнего. Защитить инвестора  могут нормы и правила биржевой торговли, вырабатываемые как саморегулируемыми  организациями участников рынка, так  и федеральными органами.

Наличие большого числа сдерживающих факторов отнюдь не означает, что у рынка корпоративных  облигаций в нашей стране нет  будущего: отечественные предприятия  сегодня испытывают огромную потребность  в инвестициях, и облигации могут  стать одним из наиболее действенных инструментов привлечения средств инвесторов.

По мере постепенной  стабилизации экономической обстановки в стране и дальнейшего развития рынка ценных бумаг имеющийся  зарубежный и российский опыт использования  корпоративных облигационных займов в качестве альтернативного источника финансирования реального сектора экономики, несомненно, будет востребован и получит широкое распространение как в целом в стране, так и в нашем регионе.

В условиях недостаточности  привлечения отечественными предприятиями долгосрочных финансовых ресурсов посредством традиционного банковского кредитования сегмент долговых ценных бумаг фондового рынка (в частности, корпоративных облигаций) становится одним из основных инструментов финансирования реального сектора экономики.

Корпоративным эмитентам необходимо четко определить цели и направления использования  финансовых ресурсов, привлеченных посредством облигационных займов, обозначить преимущества и эффективность таких капиталовложений, что позволит увеличить привлекательность облигационного размещения среди инвесторов.

Эффективное проведение эмиссии облигационного займа, заключающееся в размещении выпуска на условиях, максимально  соответствующих финансовым потребностям эмитента, инвестиционным предпочтениям инвесторов с соблюдением требований регулятора, возможно только при соблюдении баланса интересов всех участников процесса и достигается методом конструирования соответствующих параметров выпуска облигаций.

Последние годы топ-менеджмент российских компаний стал особое внимание уделять такому механизму  привлечения инвестиций, как выпуск облигационных займов.  Размещение и последующая организация вторичного рынка корпоративных облигаций позволяют компании привлекать капитал по приемлемым ставкам, а также вполне самостоятельно и эффективно управлять долгом, что затруднительно при привлечении банковских кредитов.

С точки зрения инвестора, корпоративные облигации  обеспечивают:

- высокую оперативность  управления инвестиционным портфелем  за счет возможности реализации  бумаг на вторичном рынке; 

- участие в  финансировании первоклассных заемщиков;

- улучшение  качества инвестиционного портфеля  за счет эффективной диверсификации.

При рассмотрении параметров облигационного займа любой  инвестор обращает внимание на возможность  заемщика осуществлять купонные выплаты  и погашение суммы основного долга и на то, за счет каких средств будут осуществляться эти платежи в будущем.

Выход на облигационный  рынок как раз и должен способствовать формированию такой истории, он также  позволит компании осуществлять привлечение  средств по рыночным ставкам, снизить размер процентов по будущим банковским кредитам, увеличить их срок.

С точки зрения системного исследования факторов, препятствующих развитию российского рынка облигаций, в первую очередь следует учитывать: недостаточные размеры бизнеса многих российских компаний и непрозрачность структуры собственности (сложно объективно оценить обороты и стоимость компании, если не ведется учет по МСФО), неготовность руководства публично привлекать финансирование, низкий уровень развития кредитных отношений, неудовлетворительные финансовое состояние и структуру капитала большинства российских компаний, значительные временные издержки выпуска облигаций, слабую структурированность рынка и обособленность выпусков, отсутствие общепризнанных кредитных рейтингов. Среди факторов, сдерживающих ликвидность на рынке облигаций, выделены: дисбаланс структуры инвесторов в облигации; отсутствие явных подвижек в развитии рынка ипотечных ценных бумаг и производных инструментов для хеджирования изменения цен и процентных ставок на облигации; отсутствие единых общепринятых стандартов эмиссии облигаций и др.

Итак, необходимо: предусмотреть, чтобы доходы инвесторов – юридических лиц от процентов по корпоративным облигациям подлежали налогообложению по ставке не выше, чем по другим долговым ценным бумагам; предоставить право компаниям определять основные параметры выпуска облигаций в проспекте эмиссии, а параметры отдельных траншей в пределах общего выпуска (в решениях о размещении очередного транша ценных бумаг); вторичное обращение облигаций начинать сразу после регистрации отчета об итогах размещения, что позволит сократить временные издержки в среднем на 1,5 месяца и снизить размер рисковой премии при первичном размещении в среднем на 50—100 базисных пунктов.