Емісія цінних паперів та їх роль у формуванні банківських ресурсів

              Слід зазначити, що «випуски з приватним розміщенням» і розміщенням серед «професійних інвесторів» у європейських країнах, як правило, не потребують реєстрації, в тому числі й для іноземних емітентів. Директива ЄС (EU Prospectus Directive 89/298), зокрема, встановлює виключення щодо реєстрації цінних паперів, що пропонуються професійним інвесторам або обмеженому колу осіб.

              Іншим визначальним фактором при здійсненні прямого випуску єврооблігацій є сприятливе податкове законодавство країни емітента з точки зору виплат нерезидентам доходів за борговими зобов’язаннями. Чинне законодавство України передбачає оподаткування доходів нерезидентів, які мають українське джерело походження. До них, зокрема, належать відсотки за борговими зобов’язаннями (крім державних цінних паперів) за ставкою 15%. У випадку прямого випуску облігацій теоретично існує можливість уникнення або зменшення оподаткування за наявності двосторонньої угоди між країною емітента і країною інвестора про уникнення подвійного оподаткування, проте на практиці такою можливістю частіше користуються ті інвестори, які володіють значним пакетом облігацій. Інакше інвестори надають перевагу євробондам, за якими утримання податку на доходи не здійснюється чи він є мінімальним.

              Несприятливим для емітента чинником є державне мито, встановлене в розмірі 0,1% від номінальної вартості емісії цінних паперів, за реєстрацію інформації про їх емісію, крім облігацій державних та місцевих позик (п. 6 «п» ст. 3 Декрету Кабінету Міністрів України «Про державне мито» від 21 січня 1993 р. № 7-93).               Проте ситуація дещо покращилася у зв’язку з прийняттям нового Положення про порядок випуску облігацій підприємств, затвердженого рішенням ДКЦПФР від 17 липня 2003 р. № 322, яким вводиться поняття «закритого продажу» (коли розміщення та обіг облігацій здійснюється між професійними та інституційними учасниками ринку цінних паперів, перелік яких заздалегідь визначено в рішенні про випуск облігацій). Що до процедури закритого продажу, то для неї не передбачено реєстрацію інформації про випуск облігацій, а тому емітенти облігацій, що пропонуються для закритого продажу, звільняються від сплати державного мита [9].

              Отримання кредитного рейтингу одного з всесвітньо визнаних рейтингових агентств (наприклад, «Standard & Poors» або «Moody’s Investors Service») є дуже важливим для виходу на ринок єврооблігацій, оскільки рівень рейтингу визначає здатність емітента своєчасно розрахуватися за борговими зобов’язаннями, а також ризики інвесторів при інвестуванні власних коштів. Зазначимо, що сам факт позитивного рейтингу країни значно розширює можливості щодо залучення інвестицій, підвищує ліквідність облігацій країни як суверенного емітента, а також облігацій муніципальних та корпоративних емітентів цієї країни. Принаймні, потенційні інвестори можуть орієнтуватися на оцінку незалежних і неупереджених експертів щодо платоспроможності того чи іншого емітента. Рівень рейтингу визначає відсоткову ставку за єврооблігаціями – чим нижче рейтинг, тим вище ставка доходності за єврооблігаціями.

              Процес рейтингування передбачає аналіз середовища емітента, вивчення фахівцями рейтингового агентства економічної та політичної ситуації в країні емітента. В контексті цих загальних даних агентство аналізує показники галузі, в якій функціонує емітент, здатність керівництва емітента до ефективного управління фінансовими ресурсами та досягнення сприятливих результатів діяльності, а також швидкого реагування на зміну середовища з метою попередження його негативного впливу. Після присвоєння рейтингу агентство повідомляє про це керівництво емітента, а результати рейтингу доводяться до відома зацікавлених інвесторів і публікуються у фінансових виданнях.

              Підготовка до випуску, як правило, розпочинається з призначення емітентом або зацікавленою особою, в інтересах якої здійснюється опосередкований випуск єврооблігацій (облігацій участі в кредиті), головного менеджера (лід-менеджера) випуску. Перевага при виборі лід-менеджера надається відомим інвестиційним банкам для забезпечення якісної організації випуску єврооблігацій та торгівлі ними на вторинному ринку. Інколи лід-менеджерами обирають декілька банків. Лід-менеджер, у свою чергу, формує синдикат менеджерів для проведення допоміжного андеррайтингу (гарантованого викупу всіх облігацій випуску) та розширення можливостей для розміщення єврооблігацій. Лід-менеджер діє від імені інших менеджерів випуску, узгоджує з емітентом умови випуску єврооблігацій та допомагає емітенту під час підготовки проспекту емісії [40].

              Цікаво, що згідно з американським законодавством формально інвестиційні банки США не можуть брати участі у розміщенні незареєстрованих облігацій. І це незважаючи на те, що саме американські банки виступили першими лід-менеджерами. Проте, вони використовують спеціальне правило Комісії з цінних паперів та бірж США від 9 липня 1964 р., згідно з яким розміщення може проводитися без реєстрації, якщо цінні папери не розповсюджуються в США або між громадянами США. Саме тому це застереження завжди включається до проспекту емісії, якщо хоча б один із менеджерів є американською фінансовою інституцією.

              Підготовка й публікація проспекту емісії необхідна у двох випадках – або на вимогу законодавства країни емітента, або коли цінні папери отримують лістинг на фондовій біржі, яка передбачає публікацію проспекту емісії.

              Зауважимо, що якісний та змістовний проспект емісії використовується ще й для реклами під час проведення презентації випуску облігацій, зокрема коли емітент є невідомою компанією чи не представлений відомою торговою маркою, брендом тощо.

              Раніше, крім менеджерів випуску, додатково формувалися група андеррайтерів і група продажу (агентів із розміщення). На сучасному ж етапі менеджери часто поєднують їхні функції. У випадку невиконання зобов’язань будь-кого із членів синдикату ці зобов’язання приймають всі інші члени пропорційно їх долі. Однак якщо застосовується схема «купленої угоди», то всі облігації випуску зосереджуються в одного андеррайтера, який викуповує їх до оголошення випуску.

              Практика застосування цієї схеми виникла внаслідок зростання фінансового капіталу банків, що оперують на ринку єврооблігацій, і збільшення конкуренції між ними. В боротьбі за емітентів банки пропонують весь спектр послуг, пов’язаних з організацією та проведенням випуску єврооблігацій.

              Деякі експерти наголошують на ризиках, пов’язаних із застосуванням інвестиційними банками схеми «купленої угоди», оскільки при цьому не відбувається підписки, як у традиційній схемі, протягом якої вивчається попит на облігації емітента. Отже, банк ризикує в майбутньому втратити попит на придбані облігації та можливість їх вигідного продажу. Втім такі ризики готові нести лише ті банки, які володіють певним капіталом і мають значний досвід на ринку єврооблігацій. З іншого боку, за схемою «купленої угоди» скорочується загальний час випуску єврооблігацій на ринок, зменшується ризик коливань відсоткових ставок на ньому або зниження інвестиційної привабливості емітента [40].

              Організація випуску єврооблігацій починається з попереднього обговорення лід-менеджером і емітентом (а у випадку опосередкованого випуску – лід-менеджером, емітентом і кінцевим одержувачем-позичальником) умов випуску, до яких відносять форму й обсяги випуску, ціну розміщення облігацій, термін погашення та розмір їх купонної ставки. Ці умови є попередніми і включаються до попереднього проспекту емісії. Водночас призначаються основний платіжний агент (principal paying agent), повірений (trustee) і агент з лістингу (listing agent) (якщо отримується лістинг).. Повірений діє в інтересах і від імені інвесторів при порушенні емітентом умов позики, а за умови застосування опосередкованої схеми повірений у випадку дефолту також отримує право вимоги безпосередньо до кінцевого одержувача коштів (позичальника). Агент з лістингу зазвичай здійснює всі необхідні дії для отримання лістингу облігацій на відповідній фондовій біржі.

              Оголошення про випуск публікується в засобах масової інформації в день офіційного повідомлення про початок розміщення єврооблігацій. Потенційні учасники мають 7-10 днів для прийняття рішення щодо участі в розміщенні облігацій згідно з наданими проспектом емісії, графіком процедури емісії та іншими юридичними документами, які вони мають підписати для того, щоб взяти участь у розміщенні єврооблігацій.

              Водночас відбувається презентація емітента. Традиційно такі «роуд-шоу» відбуваються в провідних фінансових центрах світу, зокрема, в Лондоні, Франкфурті, Женеві, Цюріху, Відні та Парижі. Така презентація використовується як рекламний хід, завдяки якому емітент поширює інформацію про себе серед потенційних інвесторів.

              Лід-менеджер веде книгу заяв синдикату, що дозволяє відслідковувати попит на облігації. Коли ситуація з розміщенням стає більш-менш зрозумілою, про що свідчать договори про участь у синдикаті, які надходять у процесі розміщення, лід-менеджер починає попередній розподіл облігацій між членами синдикату. При цьому агенти з розміщення несуть обмежену відповідальність за розміщення і мають право повернути частину непроданих облігацій, тоді як андеррайтери зобов’язані придбати всі непродані облігації за заздалегідь обумовленою ціною.

              Після розміщення менеджери та емітент, визначають остаточні цінові умови і офіційно пропонують облігації до продажу. Члени синдикату викуповують облігації шляхом перерахування коштів на спеціальний банківський рахунок, відкритий лід-менеджером. Емітент, у свою чергу, отримує емісійний дохід відповідно до умов угоди про підписку на облігації. З цього часу синдикат розпадається, а в засобах масової інформації з’являється публікація про завершення розміщення єврооблігацій (так звана «tombstone», що в перекладі з англійської означає «надгробний камінь») [43].             

              Таким чином бачимо, що випуск єврооблігацій є складною та недешевою операцією. В умовах ситуації, що склалася на Україні, досить обмежене коло банків мають змогу вийти на міжнародний ринок цінних паперів шляхом випуску єврооблігацій. На сьогоднішній день єврооблігації випустили тільки дванадцять українських банків, а саме: VAB Банк, АБ „Південний”, АКБ „Форум”, Альфа-банк Україна, банк „Надра”, банк „Фінанси та кредит”, Приватбанк, Райффайзен банк  Аваль, Укрсиббанк, Укрсоцбанк та Укрексімбанк. Загальний обсяг всіх емісій вищезазначених банків склав 5 710 000 000 дол. США і загальна кількість емісій – 28 [53].

              Приватні емітенти, не маючи можливості випускати цінні папери в іноземній валюті, використовують обхідні шляхи залучення коштів на міжнародних ринках капіталу. Вітчизняні компанії, як і раніше, випускають переважно гривневі цінні папери. Як стверджують аналітики, майже всі механізми залучення боргових коштів шляхом випуску євробондів — не більш ніж просунуті кредитні схеми зовнішнього фінансування. Тому доцільніше говорити про випуск українськими банками євро нот [45].

              Насправді валютні випуски боргових паперів (ноти) українських банків є цінними паперами, випущеними спеціально створеною за кордоном компанією (Special Purposes Vehicle — SPV).

              Гроші, залучені SPV у закордонних інвесторів, надходять в Україну у вигляді кредиту. Банк, що випустив євроноти, зобов’язаний отримати ліцензію НБУ на ввезення валюти. Параметри емісії цінних паперів і кредиту (час погашення зобов’язань, відсоткова ставка за кредитом і купон за папером, обсяги залучених коштів тощо) мають цілковито збігатися.

              Вартість ресурсів, які банк залучає, випускаючи боргові папери, залежить від кількох чинників: дохідності US Treasuries — цінних паперів Держказначейства США; наявності в емітента кредитної історії та рейтингу міжнародних агенцій; параметрів останніх аналогічних випусків на ринку. Дебютні випуски завжди обходяться дорожче.

              Українські компанії (в тому числі і банки) використовують два види євронот: CLN (Credit Linked Notes — кредитні ноти) і LPN (Loan Participation Notes — ноти участі у кредиті). Різниця — у вимогах, які інвестори висувають до емітента. CLN випускають банки, що не мають лістингу на західній біржі й кредитного рейтингу. А ось для випуску LPN необхідна наявність звітності банку за міжнародними стандартами щонайменше за 3 останні роки, а також кредитних рейтингів від двох міжнародних агенцій. Крім того, спеціально створена за кордоном компанія, що випускає LPN, має бути внесена до лістингу однієї із західних бірж.

              Головна перевага кредитних євронот перед LPN — швидша організація випуску паперів. Якщо стандартний термін проведення емісії LPN становить 4-5 місяців, то випуск CLN за бажання можна здійснити за півтора місяця. Оперативність дає можливість відстежувати коливання ринку й вибирати терміни виходу на ринок, валюту розміщення, ціну паперів залежно від кон’юнктури ринку.

              Ще один плюс CLN для власників українських компаній — лояльні вимоги до фінансової звітності емітента. Навіть закрита за світовими мірками компанія може відносно недорого позичити на світовому ринку.

              Нарешті, організація випуску CLN обходиться дешевше за рахунок низьких комісійних юристам і відсутності витрат на отримання міжнародного кредитного рейтингу. У підсумку нижня межа суми залучення за такої позики нижча, ніж при випуску LPN ($30-50 млн. за CLN, $100 млн. за LPN).

              Водночас мінімальні вимоги до розкриття інформації звужують коло інвесторів. Результат — часто невисока ліквідність CLN і, як наслідок, більша порівняно з LPN плата за позикові ресурси. За оцінками аналітиків, річна дохідність кредитних нот на 0,5—2,0% вища від аналогічного показника для нот участі у кредиті. До того ж LPN — «довгі гроші». Термін обігу LPN — 5-10 років, а то й більше, тоді як CLN у кращому разі треба буде погасити через 3-5 років після закінчення розміщення [45].