Оценка 100 % пакета акций предприятия на материалах: ОАО "Первый автокомбинат" им. Г.Л.Краузе

Для расчета мультипликатора  необходимо:

1. Определить цену  акции по всем компаниям, выбранным в качестве аналога; это даст значение числителя в формуле;

2. Вычислить финансовую  базу (прибыль, выручку от реализации, стоимость чистых активов и т.д.) либо за определенный период, либо по состоянию на дату оценки; это даст величину знаменателя.

Цена акции берется  на последнюю дату, предшествующую дате оценки, либо она представляет среднее значение между максимальной и минимальной величинами цены за последний месяц.

В качестве финансовой базы должен выступать показатель финансовых результатов либо за последний отчетный год, либо за последние 12 месяцев, либо средняя величина за несколько лет, предшествующих дате оценки.

В оценочной практике используются два типа мультипликаторов: интервальные и моментные [18]. К интервальным мультипликаторам относятся:

1) цена/прибыль;

2) цена/денежный поток;

3) цена/ дивидендные выплаты;

4) цена/выручка от реализации.

К моментным мультипликаторам относятся:

1) цена/балансовая стоимость активов;

2) цена/ чистая стоимость  активов.

Рассмотрим порядок расчета и основные правила применения ценовых мультипликаторов.

Мультипликаторы цена/прибыль, цена/денежный поток. Данная группа мультипликаторов является наиболее распространенным способом определения цены, так как информация о прибыли оцениваемой компании и предприятий-аналогов является наиболее доступной. В качестве финансовой базы для мультипликатора используется любой показатель прибыли, который может быть рассчитан аналитиком в процессе ее распределения. Поэтому, кроме показателя чистой прибыли, практически по всем предприятиям можно использовать прибыль до налогообложения, прибыль до уплаты процентов и налогов и т.д. Основное требование - полная идентичность финансовой базы для аналога и оцениваемой фирмы, т.е. мультипликатор, исчисленный на основе прибыли до уплаты налогов, нельзя применять к прибыли до уплаты процентов и налогов. .

Мультипликатор цена/прибыль  существенно зависит от методов  бухучета. Поэтому если в качестве аналога выступает зарубежная компания, следует привести порядок распределения прибыли к единым стандартам. Только после проведения всех корректировок может быть достигнут необходимый уровень сопоставимости, позволяющий использовать мультипликатор.

Базой расчета мультипликатора  цена/денежный поток служит любой  показатель прибыли, увеличенный на сумму начисленной амортизации.

Мультипликатор цена/дивиденды. Данный мультипликатор может рассчитываться как на базе фактически выплаченных  дивидендов, так и на основе потенциальных  дивидендных выплат. Под потенциальными дивидендами понимаются типичные дивидендные выплаты по группе аналогичных предприятий, исчисленные в процентах к чистой прибыли.

Возможность применения того или иного мультипликатора  данной группы зависит от целей оценки. Если оценка проводится в целях поглощения предприятия, то способность выплачивать дивиденды не имеет значения, так как она может прекратить свое существование в привычном режиме хозяйствования. При оценке контрольного пакета оценщик ориентируется на потенциальные дивиденды, так как инвестор получает право решения дивидендной политики. Фактические дивидендные выплаты важны при оценке миноритарного пакета акций, поскольку инвестор не сможет заставить руководство компании увеличить дивиденды даже при наличии достаточного роста прибыли.

Мультипликатор цена/выручка от реализации. Этот мультипликатор используется редко, в основном для проверки объективности результатов, получаемых другими способами. Хорошие результаты мультипликатор дает при оценке предприятий сферы услуг (реклама, страхование, ритуальные услуги и т.д.). Достоинством данного мультипликатора является его универсальность, избавляющая оценщика от необходимости проведения сложных корректировок, применяемых при расчете мультипликатора цена/прибыль, т.е. мультипликатор цена/выручка от реализации не зависит от методов бухучета.

Мультипликатор цена/балансовая стоимость. Для расчета в качестве финансовой базы используется балансовая стоимость аналогичных компаний на дату оценки либо на последнюю отчетную дату. Этот мультипликатор относится к так называемым моментным показателям, поскольку используется информация о состоянии на конкретную дату, а не за определенный отрезок времени.

Оптимальная сфера применения данного мультипликатора - оценка холдинговых компаний либо необходимость быстро реализовать крупный пакет акций. Финансовой базой для расчета являются чистые активы оцениваемой компании и компаний-аналогов. Причем за основу можно брать как балансовые отчеты компаний, так и ориентированную величину чистых активов, полученную оценщиком расчетным путем.

Мультипликатор цена/чистая стоимость активов. Его применяют  в том случае, если соблюдаются  следующие требования:

• оцениваемая компания имеет значительные вложения в собственность: недвижимость, ценные бумаги, газовое  или нефтяное оборудование;

• основной деятельностью  компании являются хранение, покупка  и продажа такой собственности. Управленческий и рабочий персонал добавляет к продукции в этом случае незначительную стоимость.

Процесс формирования итоговой величины стоимости состоит из трех основных этапов:

• выбора величины мультипликатора;

• взвешивания промежуточных  результатов;

• внесения итоговых корректировок.

Сравнительный подход позволяет  использовать аналитику максимальное число всех возможных вариантов мультипликаторов, следовательно, в процессе расчета будет получено столько же вариантов стоимости. Наиболее правильным приемом определения итоговой величины является метод взвешивания. Оценщик в зависимости от конкретных условий, целей и объекта оценки, степени доверия к той или иной информации придает каждому мультипликатору свой удельный вес. На основе взвешивания получается итоговая величина стоимости/ которая может быть взята за основу для проведения последующих корректировок.

Итоговая величина стоимости, полученная в результате применения мультипликаторов, должна быть откорректирована в зависимости от конкретных обстоятельств, наиболее типичными являются следующие поправки. Портфельная скидка предоставляется при наличии не привлекательного для покупателя характера диверсификации производства. Аналитик при определении окончательного варианта стоимости должен учесть имеющиеся активы непроизводственного назначения. Если в процессе финансового анализа выявлены либо недостаточность собственного оборотного капитала, либо существенная потребность в капитальных вложениях, полученную величину необходимо вычесть. Возможно применение также скидки на ликвидность.

В сложившихся в России условиях сложно говорить о рынке  ценных бумаг, удостоверяющих долю в  собственности компании. Реально существуют котировки акций небольшого количества крупных предприятий-монополистов, информация по сделкам купли-продажи акций значительно искажена, сделки часто обусловлены нетипичными обстоятельствами, акции большинства предприятий недостаточно ликвидны, поэтому применение подхода по сравнимым продажам на сегодня в России чаще всего ограничено и малообоснованно.

 

1.2.3 Применение методов доходного  подхода к оценке стоимости  действующего предприятия (бизнеса)

 

Для оценки предприятий доходным подходом в мировой практике используют два метода – метод прямой капитализации дохода и метод дисконтирования будущих доходов. Доходный подход основывается на теории, согласно которой стоимость инвестиции в бизнесе зависит от будущих выгод, которые будут получать собственник или инвестор данной компании.

Метод прямой капитализации применяют в случае, если ожидается, что будущие чистые доходы и темпы их роста будут умеренными и предсказуемыми. Причем доходы являются достаточно значительными положительными величинами, т.е. бизнес будет стабильно развиваться.

Суть метода капитализации заключается  в определении величины ежегодных  доходов и соответствующей этим доходам ставки капитализации, на основе которых рассчитывается рыночная стоимость  собственного капитала компании. Стоимость собственного капитала определяется отношением ежегодных доходов к ставке капитализации, рассчитанной на основе двух основных составляющих – уровня дохода на капитал и нормы возмещения основной суммы инвестиций, если в процессе анализа прогнозируется потеря или прирост стоимости актива в будущем. В области анализа и оценки действующего предприятия применение метода прямой капитализации представляется на наш взгляд некорректным, так как необходимые изменения в операционной, инвестиционной и финансовой сферах деятельности предприятия обуславливают неравномерность потоков дохода во времени и невозможность применения рассматриваемого метода.

Метод дисконтирования будущих доходов (метод дисконтированного денежного потока) предполагает анализ доходов предприятия за определенный прогнозный период, установление тенденций развития и стоимости предприятия за пределами этого периода, приведение всех будущих доходов к текущей стоимости. Будущие доходы, подлежащие оценке, могут быть определены одним из нескольких путей. Наиболее принятыми являются показатели либо прибыли, либо денежного потока. Показатель прибыли соотносит доходы, полученные за определенный период с расходами, понесенными в тот же период, вне зависимости от реальных поступлений или расхода денежных средств.

Понятие денежный поток  пытается соотнести приток и отток  денежных средств, принимая во внимание денежные статьи, которые не включаются в расчет прибылей. Денежный поток  определяется как величина денежных средств, доступных инвесторам или  собственникам компании после налогообложения, удовлетворения всех потребностей компании в финансировании, инвестициях и в собственных оборотных средствах. Различают номинальный и реальный денежный поток в зависимости от учета инфляционных ожиданий. В зависимости от целей оценки может быть использован бездолговой денежный поток (денежный поток для всего инвестированного капитала), который рассчитывается на основе чистой прибыли, исключая затраты на выплату процентов без учета изменений кредиторской задолженности и затрат по обслуживанию долга. Денежный поток для собственного капитала рассчитывается на основе чистой прибыли и включает следующие компоненты:

Чистая прибыль  предприятия

+   Начисленные износ  и амортизация

+   Увеличение кредиторской задолженности

-    Платежи по  обслуживанию кредиторской задолженности

• Недостаток собственных оборотных средств

+   Избыток собственных  оборотных средств

• Капиталовложения

+   Выручка от  продажи основных средств

Показатель денежного  потока включает износ и амортизацию, которые означают распределение затрат на покупку активов, приобретенных в текущем и предыдущие годы. Амортизация представляет собой фонд специального назначения с ограниченным использованием, поэтому должна быть учтена при расчете показателя денежного потока предприятия.

Изменения в долговых обязательствах в составе денежного  потока учитывают приток кредитных  ресурсов и обслуживание кредитов с  учетом временной неравномерности  поступления денежных средств, выплаты  процентов и основной суммы согласно кредитному договору.

Денежный поток учитывает  потребности в собственных оборотных  средствах предприятия, которые  характеризуют сумму денежных средств, которую необходимо удержать из денежного  потока для финансирования инвестиций в счета дебиторов и товаро-материальные запасы по мере расширения объемов производства. Собственные оборотные средства определяются как разница между текущими активами и текущими обязательствами.

Капитальные вложения в  составе денежного потока учитывают  необходимость расширения производственных мощностей, замены существующих активов по мере их износа и устаревания.

Эмпирические данные, полученные зарубежными экспертами, свидетельствуют о наличии устойчивой зависимости между дисконтированным денежным потоком и рыночной стоимостью компании, коэффициент корреляции составляет около 0,78. Эмпирические данные свидетельствуют, что бухгалтерские прибыли плохо соотносятся с рыночной стоимостью. Исследование, посвященное изучению корреляции между коэффициентом цена/прибыль и ростом прибыли в расчете на одну акцию показало, что коэффициент составляет всего 0,088.

 

 

 

 

Модель метода дисконтированных денежных потоков представлена на Рисунке 1.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Рисунок 1 – Модель оценки бизнеса методом дисконтированного  денежного потока

 

 

Модель метода дисконтированных денежных потоков (Рисунок 1) можно представить  в виде формулы

 

,                                (1)

где n – шаг расчета;

l – горизонт расчета;

r – ставка дисконтирования;

CF_n – элемент потока денежных средств в периоде n;

V_ост – остаточная стоимость за пределами расчетного периода;

– дефицит собственного оборотного капитала на текущий момент (разница  между требуемым и фактическим  значениями собственного оборотного капитала в текущем году);