Методы реальных опционов при анализе и оценке инвестиционных проектов

 

 

Рассматриваются два варианта финансирования проекта.

1. За  счет кредитных средств.

2. За  счет собственных средств.

Для оценки проекта при финансировании за счет кредитных средств следует рассмотреть  графики поступлений и платежей в разных вариантах. Основной смысл  – показать эффективность проекта, притом что необходимые для финансирования кредитные средства возвращаются вовремя  с учетом процентов.

Для этого  выполнено 8 вариантов расчетов для  участка площадью 2 гектара. За переменные параметры в рассматриваемых  вариантах взяты:

● количество мест (100 или 120);

● объем  капитальных затрат (стандартные – 2,6 миллиона долл. для 100 номеров и 2,85 миллиона долл. для 120 номеров);

● средний  уровень занятости номерного  фонда СКК (70% или 80%);

● выручка  от обслуживания 1 клиента в сутки (70 или 77 долларов);

● процентная ставка по кредиту (14% или 20%).

В результате подбора параметров получены оптимистический, пессимистический варианты и несколько  наиболее вероятных вариантов проекта. Результаты сравнения вариантов  сведены в таблице 2. Полученные в  вариантах результаты сравниваются с помощью итоговой таблицы, анализируя которую можно сделать выводы о том, к какому варианту стоит  приближать проект.

 

Вариант		Базовый пессимистический	Целевой оптимистический	Нейтральный
Параметры	Площадь участка (га)	2	2	2
	Количество мест	100	120	120
	Объем капитальных затрат (млн. долл.)	2,6	2,85	2,85
	Средний уровень запоняемости (%)	70	80	70
	Цена (долл./место в сутки)	70	77	70
	Ставка по кредиту (%)	20	14	20
Показатели	Объем выручки (млн. долл. В 5-й год)	1,8	2,7	2,1
	Объем кредита (млн.долл.)	3,3	3,35	3,5
	Объем выплат по кредитам (млн.долл.)	1,8	0,9	1,7
	Налог на прибыль, %	20	20	20

 

 

Поступления	Годы
	1	2	3	4	5
Основная деятельность (выручка), тыс. долл.
1	0	945	1638	1827	1764
2	0	1435	2126	2867	2661
3	0	1134	1878	2275	2117
Инвестиционная деятельность (собственный  капитал), тыс. долл.
1	2000	0	0	0	0
2	2000	0	0	0	0
3	2000	0	0	0	0
Финансовая деятельность (займы), тыс. долл.
1	0	600	0	0	0
2	0	850	0	0	0
3	0	600	0	0	0
Итого
1	2000	1545	1638	1827	1764
2	2000	2285	2126	2867	2661
3	2000	1734	1878	2275	2117
Платежи	1	2	3	4	5
Основная деятельность (затраты), тыс. долл.
1	74	311	333	274	274
2	86	366	344	244	244
3	78	343	330	274	274
Инвестиционная деятельность (капитальные  вложения), тыс. долл.
1	2000	600	0	0	0
2	2000	850	0	0	0
3	2000	600	0	0	0
Финансовая деятельность (возврат  займов с процентами), тыс. долл.
1	0	270	240	210	180
2	0	382,5	340	297,5	255
3	0	270	240	210	180
Итого
1	2074	1181	573	484	454
2	2086	1598,5	684	541,5	499
3	2078	1213	570	484	454
Остаток денег на конец года, тыс. долл.
1	-74	364	1065	1343	1310
2	-86	686,5	1442	2325,5	2162
3	-78	521	1308	1791	1663

 

Таблица 3-Оценка рисков проекта

Обозначение	Определение	Значение, %
Rf	Безрисковая ставка доходности (ставка по Российским еврооблигациям)	8,5
Ri	Рисковые премии :
	Размер компании	2
	Финансовая структура	4
	Производственная диверсификация	1,7
	Рентабельность проекта	1,8
	Качество управления	2,6
	Прочие риски (страновой)	2,5

 

 

 

 

3.2 Оценка эффективности проекта по критериям метода дисконтированных денежных потоков

 

 Для оценки эффективности проекта (наиболее вероятного варианта) данным методом необходимо найти такие показатели как чистый дисконтированный доход (NPV), внутренняя норма доходности (IRR),  дисконтированный срок окупаемости (DPB) и индекс доходности (PI).

Первым расчетным  показателем будет являться NPV. Он определяется как сумма текущих эффектов за весь расчетный период, приведенная к начальному шагу, или как превышение интегральных результатов над интегральными затратами.

              Для начала определим ставку  дисконтирования. Для этого используем метод кумулятивного построения (исходные данные в Таблице 3 - Оценка рисов проекта):

 

 

 

Далее в табличной  форме (Таблица 4 – Расчет NPV с использованием таблиц текущей стоимости), рассчитаем прогнозные денежные потоки и терминальную стоимость проекта, а затем и NPV проекта.

Таблица 4 – Расчет NPV с использованием таблиц текущей стоимости

Показатель	1 год	2 год		3 год		4 год	5 год		Итого
	1	2		3		4	5
Доходы от реализации проекта, тыс.долл.	0	1134		1878		2275	2117		7404
Затраты от основной деятельности, тыс.долл.	78	343		330		274	274		1299
Выплата процентов по займам, тыс. долл.	0	120		90		60	30		300
Отчисления по налогу на прибыль, тыс.долл.	0	134,2		291,6		388,2	362,6		1161
Возврат основного долга, тыс.долл	0	150		150		150	150		600
Чистый денежный поток (CF), тыс.долл.	-78	386,8		1016,4		1402,8	1300,4		4028,4
Ставка дисконтирования (RD), %	23	23		23		23	23		23
Коэффициент дисконтирования	0,81	0,66		0,54		0,44	0,36
Темп прироста, %							20		20	Терминальная стоимость (коэфф. дисконтирования 0,29), тыс. долл.
Терминальная стоимость, тыс.долл.	(CF * (1 + темп прироста))/(RD - темп прироста)								52016
Капитальные вложения, тыс. долл.	2000		600		0	0		0	2600
Текущая стоимость будущих денежных потоков, тыс. долл.	-63,41		255,66		546,197	612,8798		461,9037	16834,49	15021,25
ЧДД, тыс. долл.	14527,55
ЧДД без терминальной стоимости, тыс.долл	-209,35

 

Далее рассчитаем внутреннюю норму доходности (IRR), Математически IRR определяется как ставка дисконтирования, при которой NPV равна нулю. Это сложная средневзвешенная величина. Но математическая формула не дает возможности прямо его рассчитать. Для поиска IRR используются итерационные методы, и точность результата прямо зависит от количества итераций.

 

 

+

 

 

Если  не учитывать терминальную стоимость, то NPV в любом случае будет отрицательным, в обратном случае IRR примерно равен 75 %. Эта ставка намного выше безрисковой ставки, что говорит нам о том, что проект обладает достаточной доходностью.

Наконец рассчитаем дисконтированный срок окупаемости (DPB) и индекс доходности (PI).

DPBP – период времени в течение которого дисконтированные денежные потоки компенсируют дисконтированные денежные оттоки.

В нашем  примере в течение первых 5 лет  денежные потоки (CF) не только не покрывают капитальных затрат, но и вовсе в сумме остаются отрицательными. Поэтому попробуем спрогнозировать денежные потоки на еще на 5 лет (на 6 – 10 годы проекта). При этом возьмем, что ежегодный прирост доходов от реализации составляет 20%, темп роста основных затрат соответствует инфляции, все займы были погашены на 5 году существования проекта, ставка дисконтирования и налога на прибыль остаются неизменными. Полученные данные представим в виде таблицы 5 – Основные прогнозные показатели для расчета DPB.

                    Таблица 5 – Основные прогнозные показатели для расчета DPB

Показатель	Годы
	6	7	8	9	10
Доходы от реализации проекта, тыс.долл.	2540,4	3048,48	3658,176	4389,811	5267,773
Затраты от основной деятельности, тыс.долл.	300	330	363	399,3	439,23
Возврат займов с процентами, тыс.долл	0	0	0	0	0
Отчисления по налогу на прибыль, тыс.долл.	448,08	543,696	659,0352	798,1022	965,7087
Чистый денежный поток (CF), тыс.долл.	1792,32	2174,784	2636,141	3192,409	3862,835
Ставка дисконтирования (RD), %	23	23	23	23	23
Текущая стоимость будущих денежных потоков, тыс. долл.	517,58	510,59	503,18	495,41	487,36

 

 

После 6 года существования проекта сумма дисконтированных денежных потоков составляет примерно  2330 тыс. долл., сумма дисконтированных капитальных затрат равна 2083 тыс. долл. Проведя более детальный расчет мы выясним, что DPB равен 5 годам 4 месяцам и 25 дням.

Одним из вариантов модификации понятия  окупаемости заключается в суммировании всех дисконтированных денежных потоков (доходов от инвестиций) с последующим  делением суммы на дисконтированный инвестиционный расход. Результатом  является дисконтированный индекс доходности (ТС-индекс, PV-index, Present value index, Discounted Profitability Index, DPI)(иногда называемый отношением дохода к издержкам (benefit cost ratio), выраженным в текущих стоимостях).

Рассчитаем  индекс доходности на лет существования  проекта (не учитывая терминальную стоимость):

 

 

 

Индекс PI < 1, значит NPV < 0 , отсюда следует, что проект не отвечает минимальным критериям эффективности (если срок проекта 5 лет), но учитывая , что после 5 года «жизни» проект продолжит существовать и приносить не малый доход (PI станет >0) проект стоит начать разрабатывать.

 

3.3  Оценка  эффективности проекта с помощью  метода Монте-Карло

 

Общая схема  метода Монте-Карло выглядит следующим  образом:

1. Сгенерировать случайные значения для стоимости каждой операции.
2. Просуммировать их и получить итоговую стоимость проекта, зафиксировать получившуюся величину
3. Повторить п. 1 и 2 для каждой следующей итерации.
4. Ожидаемая стоимость проекта есть среднее значение получившихся величин.

У нас  имеется 2 варианта проекта: один оптимистический (2 вариант) другой базовый - пессимистический (1 вариант). Имея прогнозные данные по показателям выручки и затратам (остальные данные те же что и в предыдущем расчете) просчитаем возможные дисконтированные денежные потоки (DCF) этих проектов. Результаты расчетов представим в Таблицах 6 – Расчет DСF соответствующих проектов.

Таблица 6 –Расчет DCF 2 вариантов развития проектов

	Годы					Итого
Текущая стоимость будущих денежных потоков, тыс. долл.	1	2	3	4	5
1	-1686,2	-330,45	355,7	386,4	304,7	-969,827
2	-1695,93	-201,026	613,5312	803,1487	602,883	122,6018