Итак, мы только что рассмотрели основные инструменты монетарной политики ЕЦБ  – процентные ставки и операции на открытом рынке. Предоставляя значительные объемы ликвидности, по конкурентоспособным ставкам, ЕЦБ эффективно влияет на рынок, добиваясь соответствующих настроений на межбанковском рынке кредитования. В настоящее время ставка рефинансирования установлена на уровне в один процент и как утверждает представитель ЕЦБ Эвальд Новотны: «ЕЦБ до конца года более не изменит базовую ставку».

      Таким образом, каких-то существенных изменений  политики ЕЦБ в ближайшее время  ожидать не приходится. Деньги поступили  в экономику, и будем надеяться, что этого будет достаточно.

      3 Опыт осуществления единой денежно-кредитной политики

      В данной главе представлен опыт осуществления  денежно-кредитной политики в Еврозоне с 1999 года. За этот период Еврозона пережила целый ряд экономических потрясений, причины, масштабы и интенсивность которых в разное время были различными. В этих обстоятельствах Совет управляющих принимал решения по вопросам денежно- кредитной политики, руководствуясь, в первую очередь, необходимостью поддержания ценовой стабильности в среднесрочной перспективе.

      3.1 Краткий обзор

      С началом Этапа III в создании ЭВС  в 1999 году осуществление денежно-кредитной  политики было нацелено на решение  главной задачи – поддержание  ценовой стабильности в среднесрочной  перспективе. При оценке рисков для ценовой стабильности в Еврозоне Совет управляющих всегда использовал механизмы, лежащие в основе стратегии денежно-кредитной политики, что предполагало проведение комплексного анализа тенденций в области экономического развития и денежного обращения в Еврозоне.

      В первые годы существования Валютного  союза заседания Совета управляющих  для рассмотрения позиции ЕЦБ  в рамках денежно-кредитной политики созывались раз в две недели. Но в ноябре 2001 года Совет управляющих  постановил, что в дальнейшем – по регламенту – рассмотрение позиции ЕЦБ в рамках денежно-кредитной политики будет проводиться только на первом заседании каждого месяца. Было также объявлено, что решения по процентным ставкам будут приниматься на том же заседании, а на втором заседании текущего месяца Совет управляющих будет рассматривать, в основном, вопросы, связанные с другими задачами и обязанностями ЕЦБ и Евросистемы.

      В целом же, в период с января 1999 года по июнь 2003 года прослеживаются три  этапа, отражающие эволюцию денежно- кредитной политики. В начале 1999 года под воздействием негативных факторов, которые проявились в странах Еврозоны еще в 1998 году, возросла угроза ценовой стабильности в Еврозоне в виде снижения цен. Совет управляющих среагировал на это понижением в апреле 1999 года фиксированной ставки по основным операциям рефинансирования до 2,5%

      Затем, в период с лета 1999 года до конца 2000 года, на фоне устойчивого экономического роста, повышения цен на импортные  товары (обусловленного ростом цен  на нефть и снижением обменного курса) и существенного увеличения денежной массы стали набирать силу инфляционные тенденции. В этих условиях Совет управляющих постепенно повысил ключевые процентные ставки в общей сложности на 225 базовых пунктов с ноября 1999 года по октябрь 2000 года.

      Затем, после периода полной неопределенности в конце 2000 года, весной 2001 года стали появляться все новые и новые признаки того, что инфляционные тенденции пошли на спад. В основном, смягчению инфляционных тенденций способствовало снижение темпов экономического роста и укрепление обменного курса евро в связи с существенным изменением конъюнктуры на финансовых рынках и крайне неопределенной геополитической обстановкой. В этих условиях Совет управляющих постепенно понизил ключевые процентные ставки ЕЦБ на 275 базовых пунктов с мая 2001 года по июнь 2003 года. В следующем разделе подробно рассматриваются те проблемы, которые пришлось преодолевать в течение первых четырех с половиной лет осуществления единой денежно-кредитной политики.

      3.2 Важнейшие события в денежно-кредитной политике ЕЦБ

      Процесс конвергенции экономик в рамках Этапа III в создании ЭВС успешно завершился, когда 1 января 1999 года ЕЦБ принял полномочия по ведению кредитно-денежной политики в Еврозоне. В странах Еврозоны была обеспечена ценовая стабильность, благодаря чему Совет управляющих в первые дни работы Банка мог позволить себе установить процентные ставки на весьма низком уровне. В первый раз процентная ставка по основным операциям по рефинансированию была установлена на уровне 3%, а ставки по ломбардному кредитованию и депозитному механизму – на уровне 4,5% и 2%, соответственно. Эти ставки были объявлены 22 декабря 1998 года после того, как 3 декабря НЦБ всех стран – первоначальных участниц Еврозоны провели согласованное снижение ключевых процентных ставок.

      В первом квартале 1999 года цены оставались практически на прежнем уровне, в основном, вследствие более ранних, позитивных изменений в конъюнктуре предложения в экономике, в частности, падения цен на нефть и либерализации в секторе услуг. В начале 1999 года инфляция по СИПЦ составляла менее 1%. При низких уровнях инфляции возникла угроза замедления темпов экономического роста в результате ослабления спроса во внешней торговле, вызванного азиатским кризисом в конце 1997 года и снижением доверия, которое произошло вслед за паникой на финансовых рынках после кризиса в России летом 1998 года. Таким образом, становилось все более очевидным, что главная угроза для ценовой стабильности в среднесрочной перспективе была связана с наступлением экономического спада. Но в то же время по некоторым признакам можно было предположить, что экономического спада все-таки не произойдет. Несмотря на ослабление экономической конъюнктуры, доверие потребителей оставалось относительно высоким.

      В дальнейшем стало очевидно, что, начиная  с лета 1999 года, т.е. во второй половине этого года, и в 2000 году должно произойти существенное повышение темпов экономического роста. Действительно, в это время большая часть реальных экономических показателей свидетельствовала в пользу предстоящего подъема в экономике.

      В этих условиях рост цен на импортные  товары вызвал повышение цен на внутреннем рынке в Еврозоне. Изменения конъюнктуры  предложения и спроса на нефтяном рынке вызвали устойчивый рост цен  на нефть в период с середины 1999 года по конец 2000 года, а обменный курс евро в это время существенно снизился. Как следствие, за этот период в Еврозоне постепенно выросла инфляция по СИПЦ в годовом исчислении, превысив 2%, то есть верхний предел по принятым ЕЦБ нормам ценовой стабильности. В этот период времени показатели инфляции по СИПЦ, за исключением цен на непереработанные продукты питания и энергоносители, оставались на сравнительно низком уровне, несмотря на оживленный экономический рост. Однако все более актуальными становились опасения по поводу того, что повышение импортных цен может привести к вторичным инфляционным последствиям в виде роста заработной платы и потребительских цен, что в свою очередь усугубит обеспокоенность общественности по поводу темпов роста инфляции в долгосрочной перспективе.

      Другой причиной для беспокойства стало дальнейшее значительное увеличение денежной массы в конце 1999 года и начале 2000 года, которое в итоге превысило 6%. Затяжная валютная экспансия означала, что происходит постепенное накопление избыточной ликвидности. Кроме того, ежегодный прирост займов частному сектору по-прежнему оставался на уровне приблизительно 10%. В этой обстановке в период с ноября 1999 года по октябрь 2000 года Совет управляющих поэтапно повысил ключевые процентные ставки ЕЦБ в общей сложности на 225 базовых пунктов. В результате этих решений минимальная конкурсная ставка по основным операциям рефинансирования составила на конец 2000 года 4,75%, а ставки по депозитному механизму и ломбардному кредитованию - 3,75% и 5,75%, соответственно.

      Продолжавшееся с конца 1998 года постоянное снижение курса евро привело к тому, что обменный курс все менее соответствовал здоровым макроэкономическим параметрам, установленным для Еврозоны, что могло вызвать существенный дисбаланс, который отрицательно сказался бы на мировой экономике и ценовой стабильности в Еврозоне. Поэтому на совещании «Большой семерки» 22 сентября 2000 года был рассмотрен вопрос о снижении курса евро и, по инициативе ЕЦБ, было принято решение о проведении ЕЦБ и органами валютного регулирования США, Японии, Великобритании и Канады согласованной интервенции на валютных рынках. Затем, в начале ноября, ЕЦБ самостоятельно провел еще одну интервенцию. В результате этих интервенций к концу 2000 года падение обменного курса евро было остановлено.

      Из-за повышения цен на непереработанные пищевые продукты, вызванного распространением эпидемии «коровьего бешенства», в начале 2001 года продолжался рост инфляции по СИПЦ, который к маю достиг своего пикового уровня в 3,4% в годовом исчислении (позднее этот показатель был пересмотрен в сторону понижения до 3,1%). Одновременно с этим ускоренными темпами росла заработная плата, что способствовало повышению уровня инфляции по СИПЦ, за исключением цен на непереработанные пищевые продукты, электроэнергию и энергоносители.

      Краткосрочный рост цен в определенном смысле противоречил реальным тенденциям в экономике. Уже  в конце 2000 года в мировой экономике  появились признаки спада. Первые симптомы ослабления экономической конъюнктуры  в США, которые стали очевидными после обвала биржевых котировок с пиковых значений, зарегистрированных в начале 2000 года, и ухудшение ситуации в Японии, стали причиной усиливающихся сомнений в перспективах роста мировой экономики.

      В Еврозоне в начале 2001 года тоже появились  признаки ухудшения экономической конъюнктуры. Более того, все имевшиеся в распоряжении ЕЦБ в конце 2000 года и начале 2001 года прогнозы указывали на постепенное снижение темпов роста реального ВВП в Еврозоне до уровней, начиная с которых в 2001 году в этой тенденции мог наступить «перелом». Кроме того, факторы риска по этим прогнозам должны были усугубить снижение темпов роста, что отражало ухудшение перспектив в мировой экономике.

      В начале 2001 года продолжилось снижение темпов роста М3; годовой прирост  по М3 оставался ниже референтного уровня вследствие значительного ослабления экспансии по большинству ликвидных компонентов (в том числе, по «узкому» агрегату М1), что, по всей вероятности, было проявлением последствий повышения ключевых процентных ставок ЕЦБ с ноября 1999 года. Кроме того, с начала 2001 года замедлились темпы роста займов частному сектору в годовом исчислении.

      В общем, развитие событий в денежно-кредитной  сфере и ожидавшееся дальнейшее снижение темпов экономического роста  свидетельствовали об ослаблении инфляционных тенденций. В этих обстоятельствах Совет управляющих принял решение понизить ключевые процентные ставки ЕЦБ на 25 базовых пунктов 10 мая и затем 30 августа 2001 года.

      Террористические  акты, произошедшие в Соединенных  Штатах Америки 11 сентября 2001 года, усугубили неопределенность в экономике и подорвали доверие, что могло привести к резкому ухудшению экономической конъюнктуры. С учетом того, что перспективы роста экономики в Еврозоне стали ухудшаться еще до терактов, представлялось, что в этих обстоятельствах риски снижения экономического роста должны были усилиться, а инфляционные тенденции должны были пойти на спад. После состоявшегося 17 сентября 2001 года внеочередного совещания в формате телеконференции Совет управляющих понизил ключевые процентные ставки ЕЦБ на 50 базовых пунктов. Аналогичные меры были приняты Федеральной резервной системой США и другими центральными банками по всему миру. Это решение стало примером чрезвычайных мер в чрезвычайных обстоятельствах и отражало убежденность в том, что в ответ на общее для всех глобальное потрясение были необходимы оперативные и согласованные меры.

      После терактов стало еще более очевидно, что во второй половине 2001 года и  в начале 2002 года в Еврозоне сохранится слабая экономическая конъюнктура. Одновременно, шоковые последствия потрясений, вызвавших общее повышение цен в связи с подорожанием нефти и падением курса евро в 1999-2000 годах, а также ростом цен на пищевые продукты в начале 2001 года, стали постепенно терять свою остроту.

      Более того, существенный прирост денежной массы не расценивался как сигнал, предупреждающий об опасности роста цен. Продолжавшееся падение биржевых котировок с пиковых значений, зарегистрированных в начале 2000 года, фактически заставило многих инвесторов перевести свои средства в более надежные и ликвидные краткосрочные активы. Эта тенденция лишь усилилась после террористических актов 11 сентября 2001 года в Соединенных Штатах, которые усугубили обстановку неопределенности на финансовых рынках. Тот факт, что замедлились темпы роста кредитования частного сектора, также развеял опасения по поводу возможного роста цен в конце 2001 года.

      С учетом вышеуказанных обстоятельств 8 ноября 2001 года ключевые процентные ставки ЕЦБ были вновь понижены на 50 базовых  пунктов. Таким образом, минимальная конкурсная ставка на аукционах по основным операциям рефинансирования составила 3,25%, а ставки по депозитному механизму и ломбардному кредитованию были установлены на уровне 2,25% и 4,25%, соответственно.