Методы оценки инвестиционных проектов

По сравнению с  критериями, рассмотренными выше, алгоритм расчета поверочного дисконта несколько  сложнее, так как требует привлечения  одного из методов нелинейного программирования. Проведенная нами проверка показала, что в данном случае достаточно эффективен один из самых простых методов одномерного поиска [21], имеющий следующую расчетную схему.

1. Задается начальное  значение величины Р = F равное  или близкое к нулю.

2. Определяется разница  между доходами и затратами  от реализации проекта на рассматриваемом шаге расчета. При Р равном нулю доходы фактически не дисконтируются, а просто суммируются. Поэтому разница между доходами и дисконтированными затратами при условии, что индекс выгодности инвестиций больше единицы, будет некоторой положительной величиной.

3. С постоянным  шагом увеличивается значение  поверочного дисконта до тех  пор, пока разница между доходами  и расходами не станет отрицательной, 

4. В найденной  таким образом величине интервала  поверочного дисконта - от наименьшего положительного значения указанной разницы до первого отрицательного ее значения -определяется делением пополам отрезка такое значение величины Р, при которой разница между дисконтированными доходами с нормой дисконта Р и затратами с нормой дисконта Е с заданной точностью близка к нулю. Это значение и принимается за величину поверочного дисконта для рассматриваемого шага расчета.

Из рассмотренных  четырех критериев, применяемых  для оценки инвестиционной привлекательности  проектов, по используемым для расчета нормам дисконта и соответственно потоков платежей принципиально различаются два критерия:

· чистый дисконтированный доход и 

· внутренняя норма  доходности, которые по существу дополняют  друг друга.

При определении  величин двух других критериев:

· индекс доходности и 

· срок окупаемости 

используются и  потоки денежных средств, и их нормы  дисконты такие же, как и для  критерия «Чистый дисконтированный доход» Поэтому вряд ли можно ожидать  заметных различий инвестиционной привлекательности  проекта при одних и тех же исходных данных от этих трех критериев. В частности, фактически такой точки зрения придерживаются авторы переводных работ [5] и [9], в которых предлагается использовать только два основных критерия указанных выше. В работе [43] приведены результаты выборочного анкетного опрос: 103 крупнейших нефтяных и газовых компании США о частоте приме нения тех или иных измерителей эффективности.

Частота применения измерителей эффективности[10]

Использование статистического  моделирования для оценки вероятности  неблагоприятного результата инвестиции приводит целесообразности расчета  двух дополнительных критериев: запас финансовой устойчивости и результата инвестиций, смысл которых требует дополнительных пояснений.

Если графически изобразить зависимость чистой текущей  стоимости проекта (NPV) от коэффициента дисконтирования (RD), то будет видно, что кривая пересечет ось абсцисс в некоторой точке (см.рис.2). Значение КО, при котором NPV обращается в ноль и называется «внутренней нормой прибыли» проекта.

Форма кривой, приведенной  на графике, соответствует проектам с инвестициями, осуществляемыми  в начале жизненного цикла. В принципе, возможна ситуация, когда точек пересечения будет несколько, например, в случае проектов с двумя разнесенными во времени фазами инвестирования. При этом рекомендуется ориентироваться на наименьшее из имеющихся значений IRR.

Интерпретационный смысл показателя IRR состоит в определении максимальной ставки платы за привлекаемые источники финансирования проста, при которой проект остается безубыточным. В случае оценки эффективности общих инвестиционных затрат, например, это может быть максимальная процентная ставка по кредитам, а при оценке эффективности использования собственного капитала - наибольший уровень дивидендных выплат.

В то же время значение IRR может трактоваться как нижний гарантированный уровень прибыльности инвестиционных затрат. Если он превышает среднюю стоимость капитала в данном секторе инвестиционной активности и с учетом инвестиционного риска данного проекта, то последний может быть рекомендован к осуществлению.

Наконец, третий вариант  интерпретации состоит в трактовке внутренней нормы прибыли как предельного уровня окупаемости (доходности) инвестиций, что может быть критерием целесообразности дополнительных капиталовложений.

Внутренняя норма  прибыли находится обычно методом  итерационного подбора значений ставки сравнения при вычислении чистой текущей стоимости проекта. Специальные микрокалькуляторы, а также все деловые пакеты программ для персональных компьютеров, включая табличные процессоры, содержат встроенную функцию для расчета IRR.

Объективность, отсутствие зависимости от абсолютных размеров инвестиций и богатый интерпретационный смысл делают показатель внутренней нормы прибыли исключительно удобным инструментом измерения эффективности капиталовложений.

В практике оценки применяются  также некоторые модификации этого метода, связанные с учетом различных темпов капитализации доходов.

Нетрадиционные  методы оценки инвестиционных проектов

Запас финансовой устойчивости

Идея подобного  критерия изложена в опубликованных материалах, посвященных финансовому  менеджменту, и, в частности подробно описана в работе [41], где предлагается определять величину «Запаса финансовой прочности» предприятия как разницу между выручкой от реализации минус порог рентабельности. При этом под порогом рентабельности понимается «такая выручка от реализации, при которой предприятие уже не имеет убытков, но еще не имеет и прибылей».[11]

Чрезмерное упрощение  схемы расчета критерия «Запас финансовой прочности», приведенной в указанной  работе, не позволяет использовать этот критерий при оценке инвестиционной привлекательности проектов.

Предлагается определять величину критерия «Запас финансовой устойчивости» как выраженное в  процентах отношение нераспределенной прибыли к валовой прибыли  от продаж. В соответствии с принятым и изложенным ниже алгоритмом расчета, валовая прибыль определяется как сумма продаж минус себестоимость с учетом амортизационных отчислений и минус разница НДС на выпускаемую продукцию и НДС, вошедшего в стоимость потребляемых ресурсов, сырья, материалов и комплектующих.

Нераспределенная прибыль вычисляется, исходя из валовой прибыли, но с учетом:

· операционных расходов;

· выплаты процентов  за предоставление кредита;

· других доходов;

· всех видов налогов, начисляемых на прибыль и имущество:

· выплаты задолженности  по кредитам и

· обеспечения необходимых  быстроликвидных активов.

Учет указанных  факторов при расчете величины предлагаемого  критерия позволяет определить запас  средств, необходимый для безубыточной работы предприятия. Величина критерия «Запас финансовой устойчивости» не может быть отрицательной.

Обычно основная часть нераспределенной прибыли  используется предприятием для выплаты  дивидендов акционерам и расширения производства.

Если на каком-то шаге расчетного периода нераспределенная прибыль оказывается отрицательной, то действующему предприятию необходим новый кредит или для погашения своих внешних обязательств, или для приобретения в необходимом объеме быстроликвидных активов. Сумма этого кредита должна соответствовать по абсолютному значению отрицательной величине нераспределенной прибыли. В некоторых случаях вместо кредита оказывается возможным привлечение дополнительного акционерного капитала. Таким образом, за счет кредита или акционерного капитала, или и кредита и акционерного капитала сумма нераспределенной прибыли на каждом шаге расчета становится равной нулю.

Накопленный нами опыт по оценке инвестиционной привлекательности  проектов показывает, что получение  отрицательного значения нераспределенной прибыли, возможно, на первых шагах  расчета в период ввода в эксплуатацию исследуемого объекта. Особенно в тех случаях, когда величина акционерного капитала существенно меньше общих инвестиционных затрат. За период строительства объекта накапливается задолженность по кредиту и при вводе объекта в эксплуатацию необходимо приобретение нормативных оборотных средств для обеспечения работоспособности исследуемого объекта.

Поэтому одной из задач оценки инвестиционной привлекательности  проектов является вопрос обоснования  допустимого соотношения собственных  и заемных средств для реализации проекта.

Величина критерия «Запас финансовой устойчивости», таким  образом, свидетельствует о способности  предприятия к привлечению средств  акционеров и расширению своих производственных возможностей. Если за расчетный период эксплуатации объекта запас его финансовой устойчивости близок к нулю, то акционерам остается довольствоваться только ростом стоимости акций, не получая дивидендов.

Использование статистического  моделирования позволяет определить номинальную величину рассматриваемого критерия ивг« среднее квадратичное отклонение, что, в свою очередь, дает возможность рассчитать вероятность получения значения критерия «Запас финансовой устойчивости» по шагам расчетного период: равного нулю, т.е. оценить степень риска лишения акционеров дивидендов, а предприятие - возможности развития за счет капитализации части нераспределенной прибыли.

Результат инвестиций

Используемый нами критерий «Результат инвестиций» по своему смыслу близок к показателю «Финансовый итог» (cast flow, CF) рассмотренному в работе [10]. По существу, его можно считать од ной из возможных разновидностей первого из рассмотренных выше критериев «Чистый дисконтированный доход». Критерии «Чистый дисконтированный доход» и «Результат инвестиций» отличаются только точкой приведения потоков затрат капитала и доходов о эксплуатации объекта. Если для расчета критерия «Чистый дисконтированный доход» все потоки затрат и доходов приводятся к моменту начала реализации проекта, то для определения «Результата инвестиций» те же самые потоки средств приводятся к концу расчетного периода. Очевидно, что при одинаковых условиях приведения одинаковых потоков затрат и доходов к различным моментам времени результаты вычислений окажутся идентичными.

Однако приведение потоков затрат капитала и доходов от эксплуатации объекта к концу расчетного периода при использовании статистического моделирования позволяют сделать две важные оценки риска для рассматриваемого проекта, а именно, для этого критерия могут быть вычислены два значения вероятности:

1. Вероятность того, что «Результат инвестиций» не  превысит банковского процента  за кредит на собственный капитал. 

2. Вероятность того, что «Результат инвестиций» будет  иметь положительное значение  отличное от нуля, т.е. вероятность  сохранения собственного первоначального капитала.

Для определения  первой из указанных вероятностей необходимо предварительно найти увеличение собственного капитала к концу расчетного периода  при заданных в исходных данных темпах его привлечения и норме дисконта для банковского кредита.

Кроме этого, использование  критерия «Результат инвестиций» позволяет  представить результаты оценки инвестиционной привлекательности проекта более  наглядными и доступными для понимания  деловыми партнерами, не владеющими профессионально  экономическими знаниями, так как этот критерий позволяет ответить на вопрос: что получит акционер на единицу первоначальных затрат в результате реализации проекта. Это обстоятельство может быть использовано в рекламной компании для привлечения акционеров.

Организация работы по оценке проекта

Этапность выполнения оценки

Общий порядок работы по оценке инвестиционного проекта, независимо от отраслевой принадлежности и степени сложности, может быть разбит на следующие 5 этапов: