Векскльный рынок России

 

• Муниципальные векселя. Для региональных правительств векселя до марта 1997 г. (выход в свет Федерального закона от 11.03.97, запрещающего выпуск векселей субъектами РФ и муниципальными образованьями, кроме случаев, специально предусмотренными федеральными законами) являлись:

1. частными деньгами, возмещающими нехватку денежных средств в обращении;

2. финансовыми ресурсами, восполняющими дефицит доходов регионального бюджета и дефицит федеральных средств;
3. соответственно, инструментами финансирования регионального хозяйства и формирования доходной базы бюджета в замещение реальных денег;
4. средствами низкопроцентного вексельного кредитования из регионального бюджета;
5. и др.

 

• Федеральные обязательства в форме векселей  (цели использования - аналогичны регионам и, кроме того, секьюритизация проблемных долгов).  Федеральный Закон от 11.03.97 запретил Российской Федерации обязываться по векселям, кроме случаев, установленных специальным законодательством.

 

• Существует  также довольно обширный, хотя и мало изученный рынок векселей физических лиц (оформление банковских и частных ссуд, секьюритизация проблемных долгов).

 

• Любые виды векселей, обладающие широким хождением, активно используются:

1. в качестве платежного средства в «черном» и «сером» обороте в качестве суррогата наличности (реальная рублевая наличность является более «дорогими», дефицитными и подлежащими более жесткому контролю деньгами, кроме того, в силу более крупных номиналов, льготного налогового режима векселя более удобны в оптовых неофициальных расчетах по поставкам товаров);

2. для получения прибыли от выпуска  фальшивых векселей, в т.ч. векселей от имени известных эмитентов, «зеркальных» векселей-двойников (легкость подделки, отсутствие государственной регистрации и публично раскрытой информации о выпущенных векселях, неурегулированных информационных требований к лицам обязанным по векселям, процедур сверки и контроля).

2.1.2.Объемы выпуска векселей

 

Существуют методологические сложности  в оценке объемов выпуска векселей, сводимые к следующему.

Государственной регистрации  выпуска векселей не существует. Открытая статистическая отчетность по этому  вопросу публикуется только Банком России (выпуск банками векселей и объемы их учета). Источники Госкомстата РФ (сводные бугалтерские балансы по отраслям народного хозяйства в открытой печати не публикуются). Приводимые экспертные оценки являются разновременными, хотя порядок цифр в них примерно совпадает.

Вместе с тем приведем наиболее известные экспертные оценки, а также  данные относящиеся к одельным сегментам  вексельного рынка.

По мнению А.С.Колесникова (Зам. Пред. ФКЦБ, выступление на конференции  “Вексельный рынок России”, 11.02.97), объем векселей, находившихся в обращении – 300-350 трлн. рублей, В.А.Тарачева (Государственная Дума, конференция "Вексельный рынок России", 11.02.97) на рынке находилось векселей на суммы в сотни триллионов рублей (до денаминации).

К характеристике объемов вексельного обращения относится и то, что по различным оценкам предприятия получают за свою продукцию от 5 до 30 % денежными средствами, остальная часть расчетов - за счет бартера и использования векселей (см., например, "Экономика и жизнь", 1997, №1, выпуск "Оптовый рынок") . При этом на векселя приходится не менее 20 % от общего объема расчетов.

Из этого следует, что в конкретной финансовой ситуации, сложившейся в России, объем Из этого следует, что в конкретной финансовой ситуации, сложившейся в России, обьем вексельной массы должен быть сопоставим с величиной денежной массы, находящейся в обращении (при этом должна быть сделана скидка не менее чем 50% на прямой бартер). В этом же убеждает и чрезмерно низкий уровень монетизации ВВП (12-15 % ВВП), что является экстремально низким уровнем для любой экономики, тем более индустриальной.Соответственно, если принять, что необходимый объем монетизации не должен (или не может) быть в любой, а тем более в индустриальной экономике меньше 25-30% ВВП (в 1995г. США- 58,5%, Германия- 73,7%, Франция- 92%, Великобритания- 104,3%, Япония- 117%, Корея- 43,8%, Таиланд- 91,9%, Малайзия-106,9%, Индонезия в 1992 г.- 31%), то объем выпуска денежных суррогатов (векселей, плохих денег), восполняющих дефицит "хороших" денег, должен быть соизмерим с величиной денежной массы, за вычетом скидки на прямой бартер, не обслуживаемый деньгами, примерно на 50%. М2 к апрелю 1997г. составляла более 320 трлн. рублсй, следовательно, объем вексельной массы мог составлять 150-160 трлн. рублей.

Об объеме векселей, находящихся в обращении, адекватном 150- 160 трлн. рублей, свидетельствуют и данные об отдельных компонентах вексельной массы. Например, размерность эмиссии банками векселей составляла примерно 30 триллионов рублей (на начало 1997г.- более 28 трлн. рублей, по данным Банка России), объем векселей, выпущенных субъектами РФ к началу 1997г. (и после их запрещения замещенных векселями уполномоченных организаций)- не менее 50 трлн. рублей (Эксперт, 1997, №8), количество обращающихся векселей Финансового энергетического союза - 33 трлн. рублей (Финансовые известия, 5.06.97).

Объем векселей Минфина  РФ в переоформление задолженности АПК - до 25 трлн. рублей, объем вексельного кредитования банками предприятий под гарантию Минфина РФ в 1996 г.- 40 трлн. рублей (Б.И.Златкис, конференция "Вексельный рынок России", 11.02.97)

Вместе с тем по итогам опроса, проведенного в сентябре 1997г. среди наиболее известных    специалистов, работающих на вексельном рынке, объем вексельного оборота к осени 1997 г. уменьшился (в частности, за счет облегчения денежной политики Банка России).

 

Причины взрывного роста выпуска векселей.

 

Возможно указать на следующие основные причины:

• чрезмерно жесткая денежная политика в течение 1995-1996 гг. Экономика недофинансирована, в ней существует "физическая" нехватка денежной массы для обслуживания   нормального хозяйственного оборота, масса денег в обращении меньше ее необходимого размера. Отношение М2/ВВП составляет в России примерно 12-15% (в начале 90-х гг. - около 40 %), в то время как в странах "большой семерки" – 60-100 %, в развивающихся странах с быстрыми темпами экономического роста 40-60%. В быстро растущем Kитае насыщенность хозяйственного оборота денежными ресурсами достигает 80%. Отсюда - взрыв неплатежей, бартера и всe возраставшая в 1995-96 гг. роль векселя как денежного суррогата и расчетного инструмента.
• значительная доля "серого" и "черного" оборота, неучтенных продукции и услуг ( по оценкам Госкомстата ("Ваш партнер", 1997. №№ 3,6) она составляла 20 % ВВП, по заработной плате- 11 % ВВП). Отсюда- широкое использование векселя в качестве суррогата наличности и оптового денежного инструмента для обслуживания неучтенных сделок и неофициальной оплаты труда.
• чрезмерно тяжелая налоговая нагрузка. По налоговой нагрузке (примерно 35% ВВП в 1996 г.) Россия заведомо попадает в группу депрессивных стран. Если бы азиатские страны (данная нагрузка в среднем 20 % ВВП) создали такой налоговый пресс, они никогда бы в 2-5 раз не опережали бы по темпам развития индустриальные страны. Соответственно, отсюда - массовый выпуск векселей для "оптимизации налогообложения", т.е. для использования его в законных схемах ухода от налогов.

2.1.4. Структура вексельной массы

 

Структура вексельной массы xapaктеризуется следующим:

• полное и абсолютное преобладание простых векселей  (случаи выпуска переводных векселей ограничены внешнеторговым оборотом и разовым финансовыми схемами, которые тем не менее могут быть достаточно масштабными, типа переводных векселей РАО "ЕЭС" ).   Соответственно, отсутствует рынок: банковских акцептов (как инструмента денежного рынка, ориентированного на институциональных инвесторов).
• противоречивость информации о структуре вексельной массы в pазpезе отдельных категорий эмитентов .  Например, в сводках заявок на покупку и продажу векселей в сентябре 1997г. количество банковских векселей стабильно превосходило небанковские корпоративные векселя на 35-40%. Однако, данные Банка России на начало 1997г. о структуре учтенных банками векселей свидетельствует о следующем: векселя банков- 13% о, векселя Минфина РФ- 2%, векселя субъектов РФ- 6%, векселя муниципальных образований- 1%, векселя предприятий и организаций- 77,5%, векселя физических лиц- 0,5%.
• отсутствие коммерческих бумаг в традиционном понимании этого слова ( крупно номинальные ценные бумаги, распространяемые большей частью среди банков и институциональных инвесторов). Вместе с тем появление вместо коммерческих векселей (кредит, оказываемый поставщиком) товарных векселей (кредит, получаемый поставщиком, т.е. векселя, погашаемые "товаром" – продукцией, железнодорожными тарифами и т.п.).
• появление векселей - денежных и расчетных суррогатов, выпускаемых и принимаемых эмиссионными синдикатами, с целью обращения векселей внутри конкретной отрасли, между отраслями, внутри региона, а с 1996г. - делаются попытки организации вексельных   систем, имеющих страновой характер, внедрения таких векселей в расчеты со странами СНГ. Пример: векселя Финансового энергетического союза (ФЭС). Сам вексельный рынок приобрел резко сегментированный по отраслям (энергетические векселя, железнодорожные векселя, металлургические векселя, газовые векселя и т.д.) или по регионам (векселя Коми, бурятские веселя и т.д.) характер.
• эмиссионный хаpaктep значительной части выпускаемых векселей (размещение их большими сериями, с заменой одного выпуска а другим, на стандартных условиях, с распределением среди (большого  количества держателей). Соответственно, вексель, по содержанию превратившись большей частью в денежный суррогат, по форме приблизился к эмиссионной ценной бумаге.
• неденежный характер преобладающей части векселей (большинство векселей, обслуживающих расчеты в отраслях, между отраслей и в региональных схемах не предполагают погашения деньгами).
• преобладание дисконтных векселей над «процентными» (узость применения векселей в качестве заместителсй депозитов или депозитных сертификатов, возможность указания процентов только в векселях по «предьявлении»)
• значительная доля векселей плохого качества, уже в момент возникновения являющихся проблемными активами.
• по оценке, региональное распределение вексельных рынков в 1997г. соответствовало тому, как это происходило в отношении других финансовых рынков (от 60 до 80%-Москва, примерно 2-5% -Санкт-Петербург, и 3-е место- Самарская, Тюменская, Кемеровская, Тверская и Свердловская области, Этот вывод подтверждается результатами опроса, проведенного Информационным комитетом АУВЕР (Ассоциации участников вексельного рынка, февраль - март 1997 г.), в соответствии с которыми от 30 до 40 % банков и финансовых компаний-вексельных операторов основным местом своей работы считают г. Москву. По данным Банка России на начало 1997г. на Москву приходилось 80% векселей, выпушенных банками в обращение, и 68,7% учтенных банками векселей, на Санкт-Петербург- 1,7% и 5,2% соответственно, на Самарскую область - 2.1% и 1,4%, на Тюменскую область- 2,1% и 1%, на Кемеровскую область- 0,7% и 2,4%, на   Тверскую область- 1,0% и 1,9%, на Свердловскую область, включая Екатеринбург, - 1,3% и 1,4%.
• появление долговых обязательств, которые ориентируются на вексельное законодательство, но векселями не являются (казначейские обязательства Минфина РФ, "бездокументарный вексель", вводимый ФКЦБ в 1996-97 гг., "вексельные обязательства" в Курганской области с 1994г., см. материалы конференции "Вексельный рынок России", 11-12 февраля 1997 г.)

 

Крупнейшие  выпуски векселей в масштабах отрасли. По данным опроса, проведенного Московским агентством ценных бумаг в сентябре 1997г среди известных специалистов, работающих на фондовом рынке, наиболее крупными являлись выпуски "энергетических" (структуры  РАО "ЕЭС"), "железнодорожных" (МПС и железные дороги), "газовых" (РАО "Газпром") векселей.

 

Крупнейшие предприятия - вексельные эмитенты. По данным указанного выше опроса, названы РАО "Газпром", "Алмазы России Саха", Лукойл, Северсталь, ЛвтоВаз, железные дороги (в МПС существует проект выпуска единого железнодорожного векселя), структуры РАО "ЕЭС".

По данным агентства «Финмаркет» ведомость предложения векселей на 8 сентября 1997г.) РАО "Газпром"- 4,1% предложений на покупку и продажу векселей (из более 3000 учтенных по небанковским корпоративным векселям), "Алмазы России Саха"- 3,6%, Лукойл- 4,6 %, Северсталь- 4,9%, железные дороги (МПС, Восточносибирская, Горьковская, Дальневосточная, Забайкальская, Западно-Сибирская и т.д.-около 20 железных дорог)- 28,7% энергстичсские векселя (в т.ч. наиболее крупные- ВЦК Единого энергетического комплекса, Межбанковского объединения ЕЭК, РАО ЕЭС, РАО ЕЭС ЭЦ ЕК, Финансово-энергетического союза,)- 30%.

 

 Качественные характеристики небанковских корпоративных векселей. По данным опроса агентства "Росбизнесконсалтниг"  из перечисленных в список 18 наиболее ликвидных на российском вексельном рынке вошли векселя РАО "Газпром", Алмазы России Саха, Лукойла, Северстали, Северной железной дороги, Октябрьской железной дороги, РАО "ЕЭС", Межбанковского обьединения Единого энергетического комплекса. По данным того же опроса в список 17 наиболее точно исполняющих свои обязательства по вскселям компаний вошли  РАО "Газпром", Лукойл, Северсталь, Северная железная дорога, Октябрьская железная дорога, РАО "ЕЭС".

 

Структура банковских выпусков векселей.    По данным на конец 1996г. доля Сбербанка РФ в выпуске векселей банками 13 %, банка Менатеп - 9 %, ОПЭКСИМ-банк - 6 %, Ипкомбанк- 5 %, т.е. указанные четыре банка имели более одной трети рынка банковских векселей.

Поданным опроса, проведенного специалистами Московского агентства ценных бумаг в сентябре 1997г. среди известных сиецналистов, работающих на вексельном рынке, в качестве самых крупных эмитентов назывались Сбербанк РФ, ОПЭКСИМбанк, Менатеп, Российский кредит, Возрождение.

 

Качественные характеристики банковских векселей. По данным опроса агенства "Росбизнесконсалтинг" из перечисленных в список 18 наиболее ликвидных на российском вексельном рынке вошли векселя Сбербанка РФ, ОНЭКСИМбанка, Менатепа, Российского  кредита,  Промстройбанка  России, Возрождения, Инкомбанка (практически тот же список банков).

 

Другие характеристики срукткры вексельного оборота. Для организации рынка очень важна характеристика его “зернистости”,величины торгуемых партий, которая является для него типичной. По данным опроса Информационного комитета АУВЕР (февраль-март 1997), крупным событием на вексельном рынке считались сделки объемом свыше 20 млн. Рублей. Соответственно, сделки меньшего объема являлись для него рядовой деловой практикой.

 

Структура вексельной массы по ценам. В среднем, доходность по банковским векселям и , соответственно, дисконт к номиналу, с которым они реализуются, ниже, чем по корпоративным векселям ( что соответствует уровню риска). В 1996г. этот разрыв в доходности достигал величины в 100%, в следующем (1997г.) в связи с общим снижением доходности этот разрыв сократился.

В свою очередь существует разрыв между доходностью и дисконтами, с которыми реализуются векселя более надежных в финансовом состоянии банков - и менее надежных. Например, в марте 1997г. доходность к погашению ГКО составляла 35-40%,   3-6-месячных   векселей Сбербанка - 35-40%,   а векселей Московского национального банка - 55-65% .

 

По корпоративным  векселям - помимо общих факторов, влияющих на их цены (динамика процента в хозяйстве, соотношение спроса и предложения на вексельное финансирование, финансовое состояние эмитента и т.д.)- влияют также а)"товарнос" наполнение векселя (возможность и условия получения против него продукции и услуг), б) "зачетные" цены (цены на продукцию по бартерным сделкам, а также при оплате продукции векселями, различные дисконты, которые предприягия устанавливают для разных серий векселей (пример- АО "Северсталь" в конце 1996г.), в) сроки поставки продукции при ее погашении векселями (пример - отгрузка Магнитогорским металлургическим комбинатом, Северсталью продукции в течении 2 месяцев после предъявления векселя к погашению), г) уровень "денежного сопровождения" векселя при его предъявлении в оплату продукции предприятия, его выпустившего, и т.д.

2.2. Инфрасруктура  вексельного рынка

 

Торговлю векселями  трудно жестко формализовать. Торговать  векселем через организованную биржу  трудно, это потребует очень больших затрат.

Во-первых, возникают риски подделки векселей, и не каждая биржа будет предоставлять гарантии подлинности векселей.

Во-вторых, векселя надо будет где-то хранить, для чего придется создать мощные депозитарные центры.

В-третьих, сделки с векселями инициируются участниками рынка, каждый из которых имеет свои подходы к риску вложений. А через организованную биржу будет происходить слишком жесткая фиксация условий торговли.

 

Векселя торгуются через банки  и так называемые вексельные площадки, но сделки заключаются по телефону с последующим подписанием договора. Заявки операторов вексельных площадок носят индикативный характер, они не означают, что контрагент не откажется от сделки .