Оценка стоимости бизнеса

 

Вторая стадия - это вывод показателя чистого свободного денежного потока на основе показателя чистой прибыли.

	Чистая прибыль после  уплаты налогов
Плюс	Амортизационные отчисления
Плюс  (минус)	Уменьшение (прирост) собственного оборотного капитала (дебиторская задолженность, товарно-материальные запасы, кредиторская задолженность)
Плюс  (минус)	Уменьшение (прирост) позиции инвестиций в основные средства
Плюс  (минус)	Прирост (уменьшение) долгосрочной задолженности
Итого	Чистый свободный денежный поток

 

Приведенная выше схема расчета иллюстрирует одну из двух существующих в мировой практике моделей денежного потока. Модель денежного потока для собственного капитала. Итогом расчета по этой модели является обоснованная рыночная стоимость собственного     (акционерного)     капитала     предприятия. Соответственно, применяемая в этой модели ставка дисконта – это ставка дисконта для собственного капитала, основанная на стоимости привлечения (ставке дохода) акционерного капитала.

Вторая модель называется моделью денежного потока для всего инвестированного капитала («модель бездолгового денежного потока»). Итогом расчета по второй модели является обоснованная рыночная стоимость капитала предприятия, и собственного (акционерного), и заемного.

2. Определение длительности прогнозного периода и его единицы измерения.    

По сложившейся  в США, Японии, Германии, Канаде и других развитых странах практике прогнозный период для оценки бизнеса фирм может составлять в зависимости от целей оценки и конкретной ситуации от 5 до 15 лет.В странах с переходной экономикой, где велик элемент нестабильности, адекватные долгосрочные прогнозы особенно затруднительны и оценщики, как правило, допускают сокращение прогнозного периода до 3 лет. При этом, точность результата повышает дробление прогнозного периода на более мелкие единицы измерения: полугодия или кварталы.

3. Следующий этап оценки бизнеса методом ДДП - выработка прогноза валовой выручки - важнейший   элемент прогнозирования денежного потока. Колебания валовой выручки в прогнозах зачастую ведут к резким изменениям стоимости. Анализ валовой выручки и ее прогноз требуют детального рассмотрения и учета целого ряда факторов, среди которых:

- номенклатура выпускаемой продукции  и оказываемых услуг;

- объемы производства и цены  на продукцию;

- ретроспективные темпы роста  предприятия;

- спрос на продукцию и услуги;

- темпы инфляции;

- имеющиеся производственные мощности;

- перспективы и возможные последствия  капитальных вложений;

- общая   ситуация   в   экономике,   определяющая перспективы  спроса;

- ситуация в конкретной отрасли  с учетом существующего уровня  конкуренции;

- доля оцениваемого предприятия  на рынке;

- долгосрочные темпы роста в  послепрогнозный период;

- планы менеджеров данного предприятия.

Следует придерживаться общего правила, гласящего, что прогноз валовой выручки должен быть логически совместимым с ретроспективными показателями деятельности предприятия и отрасли в целом. Оценки, основанные на прогнозах, которые заметно расходятся с историческими тенденциями, выглядят подозрительно.

В прогнозе валовой выручки следует  обязательно учитывать три основные составляющие любого ее роста: инфляционный рост цен; рост спроса на продукцию  и, как следствие, рост объемов реализации в масштабах всей отрасли; и рост объемов реализации конкретной компании.

4. Проведение анализа  и подготовка прогноза расходов.

На данном этапе необходимо:

- учесть ретроспективные взаимозависимости  и тенденции;

- изучить структуру расходов, в  особенности, соотношение постоянных и переменных издержек;

- оценить инфляционные ожидания для каждой категории издержек;

- изучить единовременные и чрезвычайные  статьи расходов, которые могут  фигурировать в финансовой отчетности  за прошлые годы, но в будущем  не встретятся;

- определить амортизационные отчисления, исходя из нынешнего наличия активов и из будущего их прироста и выбытия;

- рассчитать затраты на выплату  процентов на основе прогнозируемых  уровней задолженности;

- сравнить прогнозируемые расходы  с соответствующими показателями  для предприятий-конкурентов или  с  аналогичными средне отраслевыми показателями.

Для оценки бизнеса важна классификация  издержек, т.е. это деление издержек на постоянные и переменные в зависимости от их изменения при изменении объемов производства.

Постоянные издержки не зависят  от изменения объемов производства (к примеру, административные и управленческие расходы; амортизационные отчисления; расходы по сбыту, за вычетом комиссионных; арендная плата; налог на имущество и т.д.).     

Переменные же издержки (сырье и  материалы, заработная плата основного производственного персонала расход топлива и энергии на производственные нужды) обычно считают пропорциональными изменению объемов производства.

5. Проведение анализа  и подготовка прогноза инвестиций.

Анализ инвестиций включает в себя три основных компонента:

Собственные оборотные  средства	Капиталовложения	Потребности в финансировании
Анализ собственных оборотных  средств включает:	Включают инвестиции, необходимые  для:	Включают получение и погашение  долгосрочных кредитов; и
Определение суммы начального собственного оборотного капитала;	Замены существующих активов по мере их износа; и	Выпуск акций
Дополнительных Величин, необходимых для Финансирования будущего роста  предприятия	Для покупки или строительства  активов для Увеличения Производственных мощностей в будущем
На основе прогноза отдельных компонентов  собственных оборотных средств; или	На основе оцененного остающегося  срока службы активов; или	На основе потребностей в финансировании, существующих уровней задолженности  и графиков погашения долгов
В процентах от изменения объема продаж	На основе нового оборудования для  замены или расширения

6. Расчет величины  денежного потока для каждого  года.

Существуют два основных метода расчета величины потока денежных средств: косвенный и прямой. Косвенный метод анализирует движение денежных средств по направлениям деятельности. Он наглядно демонстрирует использование прибыли и инвестирование располагаемых денежных средств.

Прямой метод основан  на анализе движения денежных средств  по статьям прихода и расхода, то есть по бухгалтерским счетам.

Суммарное изменение денежных средств  должно быть равным увеличению (уменьшению) остатка денежных средств между  двумя отчетными периодами.

7. Расчет адекватной  ставки дисконта

С технической, то есть, математической, точки зрения ставка дисконта - это процентная ставка, используемая для пересчета будущих потоков доходов, которых может быть несколько  в единую величину текущей (сегодняшней) стоимости, являющуюся базой для определения рыночной стоимости бизнеса.

В экономическом смысле в роли ставки дисконта выступает требуемая инвесторами ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования или, другими словами, это требуемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки.

Определению ставки дисконта надо уделить  особенное внимание, т.к. погрешность  в ставке в 1% дает ошибку в 5% от стоимости  предприятия, причем чем длиннее  период, на который делается прогноз, тем выше вероятность ошибки.⁸

Существуют различные методики определения ставки дисконта, наиболее распространенными из которых являются:

* модель оценки капитальных  активов;

* метод кумулятивного построения;

* модель средневзвешенной стоимости  капитала.

Расчет ставки дисконта зависит от того, какой тип денежного потока используется для оценки в качестве базы. Для денежного потока для собственного капитала применяется ставка дисконта, равная требуемой собственником ставке отдачи за сложенный капитал; для денежного потока для всего инвестированного капитала (бездолговой денежный поток) применяется ставка дисконта, равная сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства (ставка отдачи на заемные средства является процентной ставкой банка по кредитам), где в качестве весов выступают доли заемный и собственных средств в структуре капитала. Такая ставка дисконта называется средневзвешенной стоимостью капитала (Weighted Average Cost of Capital – WACC).

WACC = k_d(1-t)W_d+k_pw_p+k_sw_{s, где}

k_{d  -} стоимость привлеченного заемного капитала

t – ставка налога на прибыль предприятия

W_{d –} доля заемного капитала в структуре капитала предприятия

k_{p –} стоимость привлечения акционерного капитала (привилегированные акции)

w_{p –} доля привилегированных акций в структуре капитала предприятия

k_{s -} стоимость привлечения акционерного капитала

w_{s –} доля обыкновенных акций в структуре капитала предприятия

 

В соответствии с моделью оценки капитальных активов (Capital Assets Pricing Model – CAMP) ставка дисконта находится по формуле:

R = R_f + b *(R_m – R_f) + S₁ + S₂ + C,

Где R – требуемая инвестором ставка дохода (на собственный капитал);

R_f  - безрисковая ставка дохода

b - коэффициент бета (является мерой систематического риска, связанного с макроэкономическими и политическими процессами. Происходящими в стране)

R_m – общая доходность рынка в целом (среднерыночного портфеля ценных бумаг)

S₁ – премия для малых предприятий

S₂ – премия за риск, характерный для отдельной компании

С -  страновой риск

 

Модель САМР основана на анализе  массивов информации фондового рынка, конкретно – изменений доходности свободно обращающихся акций. В качестве безрисковой ставки дохода в мировой практике используется обычно ставка дохода по долгосрочным государственным долговым обязательствам (облигациям или векселям); считается, что государство является самым надежным гарантом по своим обязательствам (вероятность его банкротства практически исключается). Однако, как показывает практика, государственные ценные бумаги в условиях России не всегда воспринимаются как безрисковые. Для определения ставки дисконта в качестве безрисковой ставки может быть принята ставка по вложениям, характеризующимся наименьшим уровнем риска (ставка по валютным депозитам в Сбербанке или других наиболее надежных банках).Можно основываться на безрисковой ставке для западных компаний, но в этом случае обязательно прибываления странового риска с цель.ю учета реальных условий инвестирования, существующих в России.

Коэффициент b определяет уровень колеблемости отдельного инструмента рынка по сравнению с колебаниями рынка в целом. Этот коэффициент характеризует так называемый систематический риск. Систематический риск характеризует так называемый рыночный риск акций. "Под воздействием рыночного риска акций цена акций меняется вслед общему движению фондового рынка". Помимо этого, существует и несистематический риск, иными словами, "специфический риск, отражающий все особенности деятельности компании, который не имеет ничего общего с факторами, воздействующими на рынок в целом."⁹.

Кумулятивный  метод для определения ставки дисконтирования и соответствующего коэффициента капитализации

 

Кумулятивный способ построения ставки дисконтирования в какой-то степени  решает проблему ограниченности анализа  рисков. Это экспертный метод поэтапной  оценки рисковых составляющих. Правда, следует заметить, что это весьма субъективный метод, опирающийся, в конце концов, на опыт конкретного оценщика. Несмотря на то, что теоретически обоснованы границы для надбавки за каждый вид риска. Но подобный подход позволяет заказчику наглядно увидеть аргументы выбора конкретной ставки дисконтирования, оспорив или согласившись с отдельными компонентами. Таким образом, в конечном итоге ставка дисконтирования определяется соглашением между оценщиком и заказчиком.