Эвристическое объяснение дисконтирования

      Когда NPV = 0 – проект не является ни прибыльным, ни убыточным, он только покрыл свои инвестиции и текущие затраты, обеспечил min доход  заданный ставкой дисконтирования (r) при указанных рисках. В данном случае при реализации проекта доход  собственников не изменится, но стоимость компании увеличится на сумму инвестиций.

      Если NPV < 0, это значит, что проект в  рассматриваемый период не обеспечил  даже min доход, равный доходу от безрисковых  вложений, заложенный в ставке дисконтирования, а, возможно, не покрыл даже инвестиции и текущие затраты (когда чистый денежный поток проекта NCF<0).

      При рассмотрении нескольких проектов выбирают тот, у которого NPV больше.

      В нашем случае показатель NPV>0, то есть проект должен быть принят, но прежде чем  делать выводы об эффективности рассматриваемого проекта следует рассчитать остальные показатели и рассматривать их в совокупности.

      Рассмотрим  следующий показатель эффективности  инвестиционного проекта, рассчитываемого  с учетом фактора времени – IRR (Internal Rate of Return) - внутренняя норма доходности. Данный показатель отражает в отличие от NPV доходность проекта в относительном выражении (в процентах), поэтому является более понятным. IRR – это такое значение ставки дисконтирования (r), при котором NPV = 0, то есть при котором текущая стоимость поступлений равна текущей стоимости инвестиций и текущих затрат. IRR отражает безубыточную норму доходности проекта, то есть когда проект становится ни прибыльным, ни убыточным.

      Для расчета данного показателя можно  применить технически сложные математические расчеты, используя формулу NPV:

      В данном случае ставка дисконтирования (r) отражает внутреннюю норму доходности (IRR).

      Можно вычислить значение IRR «вручную»  методом подбора (подстановки) ставки дисконтирования (r) в формуле NPV, пока не будет достигнуто значение NPV=0,

      Рассматривая  ример, при ставке дисконтирования (r) равной 20% значение NPV имеет значение (363 618 070), поэтому, чтобы найти значение IRR, попробуем увеличить ставку дисконтирования до 30%. Соответственно, при (r) равной 0,3, используя те же формулы, что при расчете NPV со ставкой дисконтирования 20%, получаем значение NPV =128 563 580. Значение NPV получилось больше нуля, но уже гораздо меньше, соответственно попробуем еще увеличить ставку дисконтирования до 40%, получаем NPV = -25 539 469. Значение NPV получилось отрицательным, соответственно значение IRR данного проекта находится между 30% и 40%, ближе к 40%. Таким образом, продолжая подбор ставки дисконтирования (r), мы нашли значение (r), при котором NPV равно нулю – значение IRR рассматриваемого проекта = 38%.

      Проект  принимается, когда значение показателя IRR > ставки дисконтирования (r). В данном случае проект окупает затраты, обеспечивает прибыль, заданную ставкой дисконтирования и обеспечивает запас прибыли в абсолютной величине, равной NPV, а в относительной – равной (IRR - r). Когда IRR < ставки дисконтирования (r), проект следует отклонить, так как он не только не обеспечивает дополнительную доходность (запас прибыли), но даже не обеспечивает прибыль, заданную ставкой дисконтирования – минимальный доход, равный вложениям в альтернативные проекты.

      Рассчитаем  дисконтированный срок окупаемости  инвестиций нашего проекта – DPBP (Discount Payback Period), который учитывает различную стоимость денег во времени. Дисконтированный срок окупаемости проекта рассчитывается аналогично обычному сроку окупаемости, разница лишь в том, что для расчета дисконтированного срока окупаемости используется не простой, а дисконтированный чистый денежный поток. Показатель DPBP отражает, за какой период времени доходы проекта окупят инвестиции и будут покрывать текущие затраты, то есть когда накопленный по периодам (годам) проекта дисконтированный чистый денежный поток сменит знак с минуса на плюс и больше не будет изменяться. Соответственно, дисконтированный срок окупаемости проекта будет всегда больше обычного срока окупаемости. В примере, накопленный дисконтированный денежный поток (см.таблицу 3) имеет последнее отрицательное значение в третьем периоде проекта. Обычно в рассматриваемых инвестиционных проектах получение доходов начинается после нулевого периода проекта – в первом, поэтому отсчет срока окупаемости начинается с первого периода проекта. В нашем случае получение дохода и текущие расходы присутствуют уже в нулевом периоде проекта, поэтому отсчет срока окупаемости мы начнем с нулевого периода проекта, то есть период проекта + 1 год. Таким образом, дисконтированный срок окупаемости нашего проекта равен (3 период + 1) четырем полным годам. Чтобы более точно просчитать дисконтированный срок окупаемости нам необходимо понять: за какую часть следующего (за              4-м годом проекта, то есть за 3-м периодом) года проект выйдет на ноль, то есть инвестиции полностью окупятся. Для этого мы делим отрицательный остаток третьего периода (133 218 445) на значение дисконтированного чистого денежного потока следующего периода (PV₄ = 136 284 115), получаем значение равное 0,98 – это соответствует 11,7 месяцам. Соответственно, дисконтированный срок окупаемости нашего проекта равен почти пяти годам, точнее – 4 годам 11,7 месяцам.

      Обязательным  в оценке инвестиционного проекта  является анализ его чувствительности. Понятие чувствительности говорит  само за себя, суть его в том, что  необходимо понять: как проект реагирует на изменения тех или иных первоначальных данных, то есть, насколько изменятся наши показатели эффективности, при изменении условий проекта. Чувствительность показывает прочность проекта. Для этого необходимо выбрать несколько основополагающих факторов, обеспечивающих успех проекта, например:

• Спрос (план продаж);
• Сроки строительства и сдачи объекта в эксплуатацию;
• Стоимость проектных и строительно-монтажных работ (СМР) и т.д.

      По  сути, это факторы, влияющие на риски  проекта, которые выражены при расчете в ставке дисконтирования (r). Таким образом, чувствительность проекта можно оценить, изменяя ставку дисконтирования. Но, если необходимо знать, какой именно фактор (параметр) и насколько влияет на успешность проекта, следует изменять поочередно сами первоначальные данные для расчетов, осуществлять пересчет показателей, наблюдая за тем, как они изменяются при этом. Изменяем поочередно:

• спрос в плане продаж, соответственно изменятся доходы, суммы поступлений денежных средств и сумма требующихся инвестиций;
• сроки строительства и сдачи объекта в эксплуатацию, соответственно изменится график реализации проекта – сдвинутся во времени расходы, доходы, платежи и поступления, а также потребность в инвестиционных средствах;
• стоимость проектных и СМР, соответственно изменятся расходы, суммы платежей и сумма необходимых инвестиционных средств и т.д.

      Изменение данных следует осуществлять в процентах  к первоначальным. В таком случае анализ чувствительности будет описывать: как изменились значения показателей проекта при изменении, например, спроса (плана продаж) на 10% от первоначального плана.

      В примере мы будем изменять ставку дисконтирования (r). Имеет смысл  изменять ставку дисконтирования в  пределах значения IRR. Таким образом, анализ чувствительности проекта выглядит следующим образом:

      Рассматриваемые показатели близки по своей сути, поэтому  для одного проекта выполняются  их соотношения:

      когда NPV > 0, то IRR > r;

      когда NPV < 0, то IRR

      когда NPV = 0, то IRR = r;

      Теперь  можно сравнить все рассчитанные показатели и, используя анализ чувствительности проекта, сделать выводы об его эффективности.

      Проект  имеет очень хорошие показатели NPV и IRR. Проект достаточно рискован, на это указывает высокая ставка дисконтирования (r), но не смотря на это имеет хороший запас прочности, то есть даже при увеличении ставки дисконтирования до 38% мы имеем положительный NPV. Срок окупаемости проекта равен пяти годам, то есть это долгосрочные вложения. В случае, если данный проект рассматривается в качестве долгосрочного вложения, то данный проект следует принять. Если же проект рассматривается с целью быстрого получения прибыли с последующим ее вложением в другой проект, то есть в качестве «толчкового» проекта, то срок окупаемости довольно большой, то есть проект не достигает своих целей. В таком случае предлагается попробовать уменьшить масштаб проекта, то есть уменьшить первоначальные площади строительства, соответственно изменятся потребность в инвестициях и текущие расходы, но и доходы также уменьшатся. Не смотря на это, возможно, уменьшение масштаба проекта удовлетворит его целям.

      Если  рассматривается несколько альтернативных проектов, следует сравнить показатели проектов для выбора лучшего. В любом  случае необходимо их соотнести с условиями проекта – условиями финансирования, рисками, отраслью, целями и задачами проекта. 
 

      Заключение

     Методически и инструментально учет фактора  времени при определении экономической  эффективности инвестиций реализуется  с помощью методов так называемого «дисконтирования» на всем пространстве расчетного периода, т.е. путем приведения их  к единому моменту времени в настоящем или будущем 

     Методы  дисконтирования с наибольшим основанием могут быть отнесены к стандартным  методам анализа инвестиционных проектов. В практике оценки наибольшее распространение получили расчеты показателей чистой текущей стоимости проекта (NPV) и внутренней нормы прибыли (IRR).

     Отметим, что применение методов дисконтирования  чистых потоков денежных средств  позволяет более корректно, с учетом фактора времени, определить срок окупаемости проекта.

     Вместе  с тем, критерии дисконтирования  имеют как преимущества, так и  недостатки.

     Преимущества:

• учитывается альтернативная стоимость используемых ресурсов;
• в расчет принимаются реальные денежные потоки, а не условные бухгалтерские величины, т.е. оценка инвестиционных проектов проводится с позиции инвестора и не зависит от учетной политики;
• оценка инвестиционных проектов производится исходя из цели обеспечения благосостояния собственника предприятия.

     Недостатки:

• нельзя ограничиваться исключительно финансовыми критериями, кроме них существуют маркетинговые, социальные, научно-технические и др.;
• при оценке инвестиционных проектов специалисты не всегда действуют рационально и не всегда стремятся к этому: цели менеджеров не всегда совпадают с целями фирмы;
• некоторые из используемых ресурсов трудно оценить в денежном выражении.

     Кроме этого критерии дисконтирования  более сложны в применении, чем  традиционные и предъявляют высокие  требования к аналитику:

• трудно подобрать ставку дисконтирования, адекватно отражающую альтернативную стоимость ресурсов;
• прогноз денежных потоков не всегда точен (иногда отражает субъективные предпочтения экспертов);
• трудно подобрать исходную информацию, поскольку существующая система бухгалтерского учета не приспособлена для отражения реальных денежных потоков;
• относительная сложность расчетов.

     В целом критерии дисконтирования  более совершенны − они отражают законы рынка капитала, позволяя оценить упущенную выгоду от выбора конкретного способа использования ресурсов, т.е. экономическую стоимость ресурсов.    

     Основная  проблема, которая встает при использовании  критериев дисконтирования денежных потоков при анализе инвестиционных проектов – выбор ставки дисконтирования.