Во многом задача по доведению
информации о концепции управления
до сотрудников подразделений и
отделов ляжет на подготовленных
ключевых специалистов[7, стр.35].
Этап 3-й: создание
системы оценки оперативных и
стратегических управленческих решений.
Ориентация менеджмента
на создание стоимости подразумевает
наличие инструмента, позволяющего
определять характер и степень воздействия
того или иного решения на благосостояние
акционеров. Необходимо уточнить, что
подобным инструментом должно владеть
не только высшее звено руководства,
но и младшие менеджеры. Связано
это с тем, что большинство
оперативных вопросов решается руководителями
отделов самостоятельно. Система
оценки не позволит избежать субъективности
принимаемых решений, но субъективность
будет в большей степени направлена
на достижение конкретных показателей,
приводящих в итоге к росту
стоимости компании.
Решения о дополнительной
эмиссии акций, выбор инвестиционного
проекта, реструктуризация предприятия
относятся к стратегическим, поскольку
способны оказывать влияние на долгосрочную
политику компании и ее финансовое
положение. В этих случаях, расчет эффекта
от принятого решения производится
также детально и подробно, как
оценка предприятия на первом этапе.
Подобные обоснования принимаемых
решений позволяют выделять факторы,
обеспечивающие эффективную реализацию
планов, установить цели для всех звеньев
управленческого аппарата в увязке
с существующей системой, ориентированной
на создание стоимости, и наконец, в
последствии определять причины, не
позволившие реализовать проект
и не нашедшие свое отражение в
процессе оценки принимаемого решения[7,
стр.36].
Этап 4-й: анализ вклада
подразделений в стоимость компании.
Многие предприятия занимаются
производством и реализацией
более чем одного вида товаров
и услуг. В целях повышения
управляемости, а также адекватной
оценки вклада тех или иных товарных
групп в стоимость компании, различные
производства рассматриваются как
бизнес единицы. Процесс разбиения
предприятия на бизнес-единицы на
основе логического принципа называется
сегментацией.
Основная цель данного
этапа выявить бизнес-единицы
“создающие” и “разрушающие”
стоимость. Если бизнес-единица разрушает
стоимость компании, необходимо принять
решение либо о разработке системы
мероприятий, позволяющих сделать
подразделение доходным, либо о продаже
подразделения другой компании, либо
о закрытии подразделения и распродаже
активов. Но даже если подразделение
обеспечивает для компании прирост
стоимости, важно определить насколько
существенна эта стоимость в
рамках компании, насколько серьезен
потенциал дальнейшего прироста
стоимости. В ситуации, когда бизнес-единица,
обеспечивая прирост стоимости
компании, не является основной (профильной),
более того, в составе другого
предприятия может обеспечивать
существенно большую стоимость,
подлежит продаже. На крупных предприятиях
в качестве отдельной бизнес-единицы выделяется
головной офис (центральный аппарат управления).
Головной офис зачастую выступает в качестве
“разрушителя” стоимости, поскольку
на него относятся все издержки связанные
с централизованным обслуживанием подразделений
(финансовая служба, юридическая служба
и т.п.). Полезность головного офиса заключается
в экономии, которую удается достичь предприятию
за счет использования собственных специалистов,
а не внешних консультантов. Суммарная
стоимость бизнес-единиц (включая, головной
офис) есть стоимость компании в целом,
поэтому управление стоимостью компании
невозможно без эффективного контроля
над стоимостью отдельных подразделений. [7, стр.38].
Этап 5-й: подготовка
отчета с позиции управления стоимостью.
Информация о результатах
деятельности предприятия, пропущенная
сквозь призму концепции управления
стоимости может через определенный
промежуток времени предоставляться заинтересованным
лицам, в частности акционерам. Естественно,
это должна быть не разовая акция, а постоянно
проводимая работа по увеличению информационной
прозрачности предприятия. Такие действия
дают акционерам уверенность в том, что
менеджеры от них ничего не скрывают, а
также сопутствуют восприятию результатов
действий в более понятной форме – ведь
каждому понятно – плохо это или хорошо,
когда стоимость твоей доли компании уменьшилась
на 35%; но вовсе не каждый поймет, как воспринимать
информацию о том, что увеличилась производительность
финансового отдела или запущен в действие
новый инвестиционный план по освоению
черноземных земель[7, стр.40].
Поэтому, данная информация,
может включаться отдельным блоком
в отчет для акционеров, например
в виде отдельной главы; а также
быть постоянным спутником промежуточных
докладов для владельцев компании.
Таким образом, применение концепции
управления стоимости способно дать
не только результаты, связанные с
улучшением финансового состояния
компании, но и одновременно увеличивает
имидж компании в глазах, как собственных
акционеров, так и потенциальных
инвесторов компании.
1.2. Основные
этапы эволюции концепций управления
стоимостью компаний
Смена ориентиров в сфере
оценки эффективности деятельности
компании предполагает соответствующее
изменение принципов управления,
стоящихся на обеспечении своевременного
информирования инвесторов о долгосрочной
рентабельности компании, создаваемой
или разрушаемой ею стоимости. При
этом информация, создаваемая в рамках
бухгалтерских моделей, дает возможность
оценивать в лучшем случае краткосрочные
приоритеты деятельности. С момента
признания ценностно-ориентированного
управления, как наиболее правильной
модели целеполагания, возникло множество
подходов и методов оценки и
управления стоимостью компаний.
Для того чтобы понять предпосылки
возникновения известных в настоящее
время подходов, а также их внутреннюю
логику, необходимо проследить основные
этапы эволюции концепций управления
стоимостью[3, стр.51].
Прежде чем начинать описывать
ключевые этапы эволюции концепций
управления стоимостью компаний, необходимо
отметить, что они являются весьма
специфичными. И в первую очередь
данная специфика связана с тем,
что классическое представление
о процессе эволюции опирается на
то, что более новые подходы
являются более совершенными и актуальными,
тогда как в рассматриваемом
нами случае данное условие не всегда
выполняется. Более того, в настоящее
время ранние концепции управления
стоимости имеют большую сферу
распространения по сравнению с
новыми. Также необходимо отметить
наличие так называемого теоретического
этапа развития концепций управления
стоимостью и возникновение как
результата развития теории практического
этапа[3, стр.56]. Так, впервые предпосылки
развития теоретических подходов возникли
в теории А.Маршала, И. Фишера, а также
легли в основу моделей Модильяни
— Миллера. Исследования приведенных
выше авторов были посвящены оценке стоимости
компании через анализ создаваемого ею
денежного потока и стоимости инвестированного
в деятельность капитала; при этом инвестиционные
решения компании с положительной чистой
текущей стоимостью являются ключевым
фактором роста стоимости компании и стоимости
ее акций. Данный подход получил широкое
распространение в теоретических подходах
финансовой науки и практической деятельности
оценщиков и аналитиков.
Итак, начальный этап
развития практических подходов
к менеджменту, основанному на
максимизации стоимости компании,
связывают с появлением концепции
Альфреда Раппапорта[10, стр.34]. Впервые
автор опубликовал статью с основными
положениями разработанной модели в середине
1980-х годов. Именно на данном этапе развития
финансовых рынков в США и Западной Европе
стал актуальным вопрос взаимосвязи фундаментальной
стоимости корпораций и их рыночной капитализации,
так как именно на соотношении этих категорий
строились инвестиционные стратегии участников
рынка. В связи с этим особенно полезной
в данной ситуации могла стать модель
оценки и анализа стоимости компаний,
которая являлась бы универсальной для
внешних и внутренних заинтересованных
лиц. Попытку предложить такой подход
осуществил упомянутый выше автор. В связи
с тем, что в 1980-е годы наиболее актуальные
вопросы развития рынков были так или
иначе связаны с проблемами корпоративного
контроля, концепция А. Раппапорта базировалась
в первую очередь на интересах акционеров[10,
стр.35]. При этом ключевой идеей подхода
являлась оценка эффективности инвестиционной
и финансовой стратегии корпораций на
основе ее способности создавать
акционерную стоимость. Последняя выражалась
через разницу между величиной текущей
стоимости будущих денежных потоков и
рыночной стоимостью долга компании. Подобная
суть акционерной стоимости была известна
ранее, однако впервые был предложен подход
к оценке денежного потока компании на
основе ключевых факторов стоимости: операционной
марже или рентабельности деятельности
компании, темпов роста, стоимости задействованного
капитала, а также склонности к инвестированию
в основной и оборотный капитал. А. Раппапорт
вводит понятие добавленной акционерной
стоимости SVA, которая определяется как
разница между оценкой стоимости в случае
внедрения анализируемой стратегии развития
компании и базовой величиной стоимости,
которая, в свою очередь, учитывает текущую
рыночную оценку акций компании[10, стр.38].
Предложенная модель, безусловно, стала
своеобразным прорывом в развитии теории
управлении стоимостью компании, так как
систематизировала все основные достижения
науки и практики в данном направлении,
а также предоставила конкретный инструментарий
оценки стоимости, доступный практически
для всех аналитиков как внутри компании,
так и за ее пределами. Для внутреннего
анализа наиболее полезной стала созданная
автором система взаимосвязанных факторов
стоимости, выявленных практически во
всех сферах деятельности компании: операционной,
инвестиционной и финансовой. Данная система
успешно применяется при разработке карты
сбалансированных показателей, подходов
к мотивации топ-менеджеров и управленцев
среднего звена и т.д. Однако, несмотря
на очевидные преимущества использования
предложенной А. Раппапортом модели,
она исходит из ряда предпосылок, которые
затрудняют ее использование для получения
в достаточной мере точных оценок
стоимости. Так, вплоть до настоящего время
не разработаны эффективные методы оценки
рентабельности операционной деятельности,
темпов роста компании, определения времени
доходности вложенного капитала, учета
нематериальных активов. При этом очевидным
является факт высокой чувствительности
величины акционерной стоимости к изменению
данных факторов. Тем не менее на сегодняшний
день можно утверждать, что предложенный
автором подход имеет самое широкое распространение
в теории и практике финансового менеджмента.
В начале 1990-х годов финансовые
аналитики и менеджмент компаний
столкнулись с одной из важнейших
проблем проведения оценок стоимости,
связанной с тем, что единственной
достоверной информацией, которой
они располагают, является бухгалтерская
отчетность компаний, которая должна
быть трансформирована из учетных в
финансовые показатели. Так, в данный
период времени была опубликована модель
Стерна — Стюарда, посвященная показателю
экономической добавленной стоимости
EVA[4, стр.115].
Однако при этом
EVA – далеко не новый
подход. Бухгалтерский показатель
эффективности деятельности компании
– остаточный доход – был
впервые упомянут еще А. Маршаллом
в 1890 году и определялся
как операционная прибыль, уменьшенная
на величину платы за капитал.
В этой концепции утверждается,
что компания действительно получила
экономическую прибыль только
тогда, когда ее доходы достаточны
для того, чтобы покрыть операционные
издержки и стоимость капитала.
Несмотря на возникновение теоретического
обоснования данной категории
еще в конце XIX века, до недавнего
времени, понятие экономического
дохода в большинстве случаев
игнорировалось. В действительности
понятие экономической прибыли
вошло в практическую деятельность корпораций
лишь с появлением четкого подхода к ее
расчету.
Таким образом, EVA –
это своеобразная вариация остаточного
дохода с поправкой на способ
расчета дохода и капитала. Возвращаясь
непосредственно к самой концепции
Стерна — Стюарда, в основе
которой лежит широко распространенный
на сегодняшний день показатель
EVA, необходимо отметить, что она
базировалась в первую очередь
на критике существовавших ранее
систем управления корпоративными
финансами, которые характеризовались
отсутствием адекватных финансовых
показателей, субъективизмом при составлении
финансовых планов, низкой степенью взаимосвязи
стратегии и тактики. В связи с этим ключевой
идеей подхода является создание эффективной
системы финансового менеджмента, главная
цель которого — максимизация благосостояния
акционеров[4, стр.118]. При этом предлагается
инструментарий трансформации учетных
показателей в финансовые EVA и MVA. Важным
шагом на пути к пониманию логики EVA является
рассмотрение концепции рыночной добавленной
стоимости МVA. МVA представляет собой разницу
между общей стоимостью компании и общей
суммой задействованного капитала (включая
собственный капитал и долг).
Таким образом, согласно
логике создания стоимости, цель
менеджеров компании состоит
в максимизации показателя рыночной
добавленной стоимости.
Согласно концепции Стерна
— Стюарда, MVA показывает, что сам по себе
рост компании не способен создавать стоимость.
Рост создает стоимость только тогда,
когда стратегия роста ведет к превышению
роста стоимости над ростом инвестированного
капитала. Другими словами, чистая текущая
стоимость стратегии должна быть положительной,
иначе стоимость будет разрушаться. Параллельно
с концепцией Стерна — Стюарда появился
схожий по содержанию, но получивший в
дальнейшем иное развитие подход Коупленда
— Коллера — Муррина[4, стр.122].
Предпосылкой возникновения
концепции явилась необходимость
внедрения менеджмента, ориентированного
на стоимость и формирование стоимостного
мышления у всех стейкхолдеров компании.
В основе подхода лежит идея оценки
и контроля экономической прибыли,
при этом акцент смещен в сторону
интерпретации показателя экономической
прибыли, а не на его расчет. В
концепции формирования стоимостного
мышления в компании определяются ключевые
факторы, которые влияют непосредственно
на процесс создания стоимости, в
том числе внедрение системы
целеполагания и мотивации, системы
ключевых показателей деятельности,
адаптация организационной культуры
предприятия и т.д. Таким образом,
можно заключить, что в целом
описанные выше концепции дополняют
друг друга в части оценки величины
экономической прибыли или добавленной
стоимости; но концепция Коупленда
— Коллера — Муррина определяет
помимо прочего конкретные управленческие
инструменты реализации стратегии
компании, а также позволяет учитывать
нематериальные активы, не отраженные
в балансе, которые на современном
этапе приобретают особое значение
в деятельности компаний[4, стр.127].
Несмотря на очевидное
сходство концепции стоимостного
мышления и концепции Стерна
— Стюарда, последняя получила
значительно более широкое распространение
в практической деятельности
финансовых аналитиков и менеджеров
компаний. Данное обстоятельство
объясняется в первую очередь
тем, что практическая реализация
методологии EVA обеспечивается конкретным
механизмом трансформации финансовой
отчетности компаний. При этом
многие аналитики отмечают, что
оценки экономической прибыли,
полученные в рамках более
гибкого с аналитической точки
зрения подхода Коупленда —
Коллера — Муррина, дают менее
смещенные оценки эффективности
инвестиций.
Дальнейшее развитие концепции
управления стоимостью компаний было
связано со снижением степени
влияния уже осуществленных инвестиций
на будущую эффективность стратегии
развития, а также с учетом при
анализе стратегий интересов всех стейкхолдеров
компании. Данные факты часто рассматривали
в рамках критики концепций Стерна — Стюарда
и Коупленда — Коллера — Муррина. Так,
в 1995 году была опубликована статья немецкого
исследователя Левиса, в которой была
изложена концепция добавленной денежной
стоимости CVA[4, стр.129]. Основной идеей концепции
является утверждение о том, что от повышения
стоимости компании должны выигрывать
не только акционеры, но и другие стейкхолдеры.
При этом, в отличие от EVA, добавленная
денежная стоимость, как мера оценки создания
акционерной стоимости за определенный
период, в большей степени полагается
на денежные потоки, генерируемые операционной
деятельностью компании, нежели на рентабельность
прошлых инвестиций ROI.