Рынок ценных бумаг в РБ: состояние и проблемы. Пути решения проблем

     Тенденцию сохранения «оптовой» структуры собственности нельзя считать присущей только Беларуси. Она свойственна многим странам, прежде всего с переходной экономикой, и приводит к тому, что фондовые рынки у них носят преимущественно долговой характер (в отраслевой структуре ценных бумаг преобладают корпоративные облигации).

     Негативным  у нас является также то, что менеджеры не владеют акциями своих предприятий. До тех пор, пока не будет сформирована более выгодная для них структура собственности, они не будут заинтересованы в выводе своих акционерных обществ на фондовый рынок.

     Экономическая политика государства прямо влияет на развитие рынка ценных бумаг и отдельных его сегментов. К примеру, слишком жесткая налоговая и денежная политика, отсутствие налоговых стимулов, поддерживающих интерес к вложению в ценные бумаги, неправильное применение процентной политики могут обусловить значительные нарушения в структуре рынка. Недостатки в инвестиционной политике способны привести к масштабному сужению РЦБ: чем выше дефицит инвестиции в экономике, тем уже рынок. Вызовом сегодняшнего дня для нашей страны является острый дефицит инвестиций для модернизации экономики. И именно рынок ценных бумаг мог бы стать важнейшим инструментом привлечения внутренних и иностранных вложений, формирующих спрос на инвестиционные ценные бумаги и, следовательно, прямо влияющих на характеристики фондового рынка.

     Практически во всех постсоциалистических странах  последовательно проводилась либерализация последнего, осуществлялся упрощенный доступ на него нерезидентов и резидентов. Это касалось доступа к публичному обращению (не говоря уже о наличии такого обращения вообще и существовании в этих странах законов о публичном обращении пенных бумаг) новых выпусков ценных бумаг эмитентов, предоставления возможности резидентам приобретать иностранные ценные бумаги, увеличения лимитов выпуска ценных бумаг национальными эмитентами для обращения за рубежом. В результате первоначальное публичное размещение акций было довольно значительным. Акции многих крупных компаний большинства этих стран еще в середине девяностых годов являлись предметом купли-продажи на международном рынке и котировались в Нью-Йорке, Лондоне, на биржах Австрии и Германии.

     Развитие  рынка ценных бумаг, таким образом, предполагает проведение инвестиционной политики, реально ориентированной на привлечение долгосрочных, прямых и портфельных инвестиций, на создание нормального инвестиционного климата, предполагающего максимальное снижение экономических (макроэкономических, институциональных) и политических рисков, административных барьеров, налоговой нагрузки и др. К примеру, нельзя добиться массового выхода инвесторов на рынок, если на формирование цен на бумаги влияют искусственные факторы и ни инвесторы, ни эмитенты не могут получить лучшую цену. Сегодня есть понимание необходимости привлечения белорусскими организациями инвестиций на зарубежных фондовых рынках путем выпуска еврооблигации и депозитарных расписок на акции. Однако основным требованием допуска эмитента к иностранным инвестиционным ресурсам является наличие в свободном обороте не менее 25% его акций.

     Существующая  сегодня в Республике Беларусь налоговая  политика также не способствует развитию фондового рынка. Речь идет прежде всего  о налогообложении доходов акционерных обществ, полученных при размещении ими акций по цене выше номинальной стоимости, а также доходов, полученных юридическими и физическими лицами от операций с акциями. Мировой опыт свидетельствует: фондовые рынки, как источник инвестиций, всегда и везде имеют огромные налоговые льготы. В условиях кризиса, дефицита инвестиций и высоких рисков создание налоговых стимулов, компенсирующих эти риски, является одним из наиболее эффективных инструментов побуждения инвесторов к вложению сбережений в акции и облигации.

     Доказательством того, что ряд вопросов, связанных  с налогообложением на фондовом рынке, не решены, является увеличение уставного  фонда некоторых белорусских банков, в том числе ОАО «Приорбанк», ЗАО «Банк ВТБ (Беларусь)». Действующее законодательство предусматривает при увеличении уставного фонда банков путем дополнительного выпуска и размещения акции через их продажу выше номинальной стоимости налогообложение полученного эмиссионного дохода по ставке 24% (как внереализационные расходы). Проведение подобных операций в прошлом году фактически стадо возможным только в результате принятия Главой государства специальных решении, устранявших налогообложение полученного эмиссионного дохода в данных случаях.

     Таким образом, в результате длительного  воздействия вышеназванных факторов в республике сложился незначительный фондовый рынок, характеризующийся рядом серьезных диспропорций и неспособный решать стоящие сегодня перед экономикой задачи. Ряд действии, предпринятых в последние десять лет основным регулирующим органом этого рынка, а также мероприятия в рамках ОАО «Белорусская валютно-фонловая биржа» создали хорошие предпосылки для развития РЦБ (наличие нормативно-правовой базы, системы биржевых торгов и внебиржевого обращения, формирование двухуровневой депозитарной системы и др.). Однако при всей их прогрессивной направленности сами по себе они не могут преодолеть существующие недостатки рынка, устранить имеющиеся диспропорции, поскольку основные факторы, определяющие возможности развития РЦБ, являются внешними по отношению к нему.

     Основными диспропорциями фондового рынка Беларуси в настоящее время являются следующие:

• преобладание первичного размещения ценных бумаг при неразвитости вторичного, а также внебиржевых сделок по сравнению с биржевыми. В 2007 г. суммарный объем торгов с акциями на бирже составил 7,9 млрд бел. руб. (0.05% от объема эмиссии). В то время как рынок акций основных эмитентов в большинстве стран на 90-100% является биржевым, у нас соотношение биржевого и внебиржевого рынка в 2007 г. составило приблизительно 1:70. Большинство эмиссий носят чисто технический характер, не связаны с привлечением инвестиций, повышением рыночной стоимости акций;
• неразвитая, крайне упрощенная структура инструментов (видов) ценных бумаг. Практически не используются производные ценные бумаги, в основе которых лежат базовые активы ввиду отсутствия ликвидных базовых активов. Отсутствуют целые сегменты РЦБ, например рынки муниципальных облигаций, коносаментов, складских свидетельств, биржевых облигаций, депозитарных расписок и ряд других. Практически исчез вексельный рынок: за 2007 г. было совершено всего 7 операций с векселями. Так же, как и на начальных этапах реформ, в Республике Беларусь происходит опережающее развитие рынка государственных ценных бумаг и ценных бумаг Национального банка но сравнению с рынком корпоративных бумаг. Объем государственных ценных бумаг, находящихся в обращении, увеличился с 2002 г. в 7 раз и по состоянию на 01.01.2007 г. достиг 3372,8 млрд руб. (0.4% к ВВП). В структуре сделок профессиональных участников РЦБ в 2007 г. облигации по объему составляют 99.77%, а по количеству - 96,99%. В прошлом году произошло довольно резкое увеличение выпусков корпоративных облигации до 59 на сумму 383,7 млрд руб., однако основная их часть (89.5%) приходится на облигации, эмитированные банками.
• несоответствие структуры участников белорусского фондового рынка современным международным стандартам. Население, традиционно наиболее распространенный инвестор на этом рынке, у нас практически отстранено от возможности владения корпоративными ценными бумагами. В связи с этим на белорусском фондовом рынке отсутствуют институты коллективных инвестиций (паевые, инвестиционные, пенсионные, страховые фонды). Те несколько инвестиционных фондов, которые были созданы на начальных этапах рыночных реформ, уже давно прекратили свое существование. В то же время состав участников более развитою у нас рынка государственных ценных бумаг также ограничен, поскольку основными инвесторами здесь являются банки (до 80%).

     Основные  проблемы и диспропорции белорусского фондового рынка, выявленные при анализе с точки зрения спроса и предложения на нем, представлены на рисунке 2.

     Рисунок 2 – Основные проблемы рынка ценных бумаг и Республике Беларусь 

     Таким образом, для формирования в стране полноценного, ликвидного и эффективного рынка ценных бумаг необходимо прежде всего воздействие на вышеназванные факторы, оказывающие решающее, долгосрочное влияние на данный институт. Следует выработать стратегии развития, основанные на корректировании этих факторов с целью изменения структуры РЦБ и его долгосрочных перспектив. В связи с этим для развития нормального фондового рынка в Республике Беларусь требуется:

• занять четкую и однозначную позицию в отношении выбора дальнейших экономических преобразований в республике. Продолжение приватизации, снятие ограничений в движении капиталов, участии иностранных инвесторов в операциях на внутреннем рынке и прочие меры, означающие переход к реальному запуску рыночных механизмов, являются первым и наиболее важным условием для развития РЦБ, без которого все остальные окажутся малоэффективными. Ряд действий Правительства в 2007 и начале 2008 г. (отмена «золотой акции», проведение крупных приватизационных сделок, принятие решения об отмене моратория на обращение акций, приобретенных в процессе льготой приватизации, и др.) позволяет надеяться на серьезное изменение ситуации. Особое внимание хотелось бы обратить на Декрет Президента Республики Беларусь № 7 от 14 апреля 2008 г., который предусматривает поэтапную отмену запрета на свободное обращение акций в течение ближайших трех лет и должен дать дополнительный импульс для развития фондового рынка в стране. В целом можно согласиться со следующим мнением некоторых белорусских экономистов: в процессе последовательного улучшения инвестиционного климата в стране (этапным событием в нем стало получение благоприятного кредитного рейтинга) наступил момент, когда республика должна не откладывать решение вопросов вхождения в международную финансовую систему, в противном случае будет ограничиваться приток в страну иностранных инвестиций, что существенно затормозит экономическое развитие страны в ближайшие десятилетия. Развитию фондового рынка окажет содействие формирование благоприятных условий для роста присутствия на нем иностранных инвесторов, включая возможность признания лицензий профессиональных участников и их допуска к биржевым торгам, создание механизмов для унификации инфраструктуры с соответствующими зарубежными институтами. Следует рассмотреть возможность продажи части акций ОАО «Белорусская валютно-фондовая биржа» какой-либо из крупных биржевых групп, что позволит белорусским предприятиям получить доступ к дополнительным инвестициям, повысить доверие иностранных инвесторов к республиканскому организованному рынку, использовать для повышения его эффективности технологии и опыт нового акционера;
• снизить долю государства в структуре собственности, особенно в акционерном капитале. От проведения разовых сделок по реализации пакетов акций следует перейти к комплексу мероприятий по преобразованию республиканских и коммунальных унитарных предприятий в открытые акционерные общества (количество АО в стране сокращается третий год подряд). Для организаций, не имеющих стратегического значения, нужно предусмотреть меры но продаже части пакетов акций, принадлежащих государству, частным инвесторам, физическим лицам, в том числе нерезидентам. В связи с этим следует дополнительно проработать возможности и механизмы для публичного размещения акций белорусских предприятий. Изменения структуры собственности можно осуществлять также за счет применения существующих в международной практике схем мотивации менеджеров белорусских предприятий, в частности посредством использования опционных программ, суть которых заключается в том, что компания передает или продает менеджеру пакет собственных акций, в результате чего он становится одним из собственников, который заинтересован в росте рыночной стоимости компании;
• сформировать в целях создания нормального спроса на фондовом рынке, ликвидации существующих здесь диспропорций целостную систему институциональных инвесторов, аккумулирующих индивидуальные и коллективные целевые сбережения, которые позволяют подключить к рынку население, являющееся крупнейшим субъектом экономических отношений в стране. К основным институциональным инвесторам относятся инвестиционные, страховые и пенсионные фонды. Это в свою очередь потребует решения вопросов реформирования системы пенсионного обеспечения, расширения возможностей добровольного и обязательного страхования, разработки законодательства об индивидуальных накопительных схемах и прочих мероприятий, широко используемых в зарубежных странах;
• освободить доходы акционерных обществ, полученные при размещении ими акций по цене выше номинальной стоимости от уплаты налогов, привести в соответствие ставки налогов на доходы, полученные от операций с акциями, с действующей ставкой налога на прибыль, урегулировать вопросы налогообложения сложных операций (срочные сделки, операции с производными финансовыми инструментами и др.). Сегодня в мировой практике существует много методов налогового стимулирования инвестиций в ценные бумаги, которые не используются у нас. В связи с этим потребуется дополнительное изучение международного опыта в данной области для стимулирования инвесторов к вложению средств в белорусские корпоративные пенные бумаги.

     Хотелось бы отметить, что приведенные рекомендации включают далеко не все мероприятия, которые необходимы для изменения ситуации, сложившейся на нашем рынке ценных бумаг. Однако вышеназванные меры являются определяющими, без них все остальные не позволят добиться превращения отечественного РЦБ в полноценный институт, позволяющий решать важнейшие задачи современного экономического развития [12, c. 79-87].

     Рынок ценных бумаг является неотъемлемой составляющей системой функционирования механизма рыночной экономики любого государства. Его появление в Республике Беларусь обусловлено необходимостью создания цивилизованных организационно-правовых форм деятельности участников рынка ценных бумаг. Зарубежный опыт, накопленный в области регулирования рынка ценных бумаг, огромен. Изучение его очень важно, хотя, как и в других случаях, весьма затруднено прямое перенесение опыта организации фондовых рынков развитых государств, на нашу почву. Для нас в современный переходный период, когда формируется рыночная система финансирования экономики и развивается рынок ценных бумаг, необходимо, изучив мировой опыт, выработать собственную государственную систему регулирования рынка.

     В настоящее время рынок ценных бумаг в Республике Беларусь представляет собой совокупность законодательной базы, специализированной инфраструктуры, определенных видов ценных бумаг, выпускаемых эмитентами Республики Беларусь и обращающихся на биржевом и внебиржевом рынках, а также эмитентов и владельцев этих бумаг. В соответствии с давно сложившейся мировой практикой рынок ценных бумаг регулируется государством. В свою очередь, государственное регулирование рынка ценных бумаг в Республике Беларусь осуществляется путем принятия нормативных правовых актов, лицензирования и контроля над деятельностью рынка ценных бумаг. Из-за несовершенства действующей нормативной базы реально сдерживается развитие рынка ценных бумаг, что негативно влияет на объемы инвестиций в ценные бумаги. Целесообразно создание гибкой и постоянно корректируемой системы требований, правил и стандартов, регулирующих статус и операции участников рынка, а также стимулирующей инвестиции системы налогообложения и налоговых льгот. Так как регулирование некоторых вопросов частично или полностью не соответствует мировой практике.

     Недостатком действующего законодательства по рынку  ценных бумаг является отсутствие закрепления административной ответственности за правонарушения. Нельзя забывать и про уголовную ответственность. Нельзя в тоже время не отметить, что весьма распространенное саморегулирование, то есть добровольное поддержание принятых законодательных и нравственных норм, правил и договоров не освобождает от гражданской и уголовной ответственности кого-либо из субъектов рынка ценных бумаг, нарушивших закон (авторов проспектов, биржевиков, банкиров и т.п.). Необходимо разработать и способствовать принятию Правительством системы юридических санкций, предусматривающих гражданскую, административную и уголовную ответственность участников фондового рынка за нарушение законодательства, сформировать механизм принуждения к соблюдению законодательства в рамках саморегулируемых организаций, создать систему раскрытия информации эмитентами и профессиональными участниками рынка.

     Существующая  законодательная и институциональная система регулирования должна поспевать отслеживать новые явления и своевременно на них реагировать. Один из важнейших элементов регулирования - это регистрация и лицензирование институтов рынка и ценных бумаг, которые происходят на основе их идентификации понятиям, предусмотренным законом, и соответственно отнесения к той или иной категории вида деятельности или инструмента. Проблематика белорусского фондового рынка остается открытой. Исследование роли и места фондового рынка в переходной экономике, анализ проблем экономического, политического, психологического и т.п. характера имеют особую важность для создания полноценного, работоспособного и конкурентоспособного финансового рынка в любой экономической системе. Органам исполнительной власти необходимо более четко работать в направлении развития системы регулирования рынка, чтобы вывести белорусский рынок ценных бумаг на новый, более зрелый и более адекватный мировым стандартам уровень, для которого будут характерны расширение объемов торговли и существенное снижение затрат на операции с ценными бумагами, повышение их ликвидности, значительное сокращение затрат государства и участников рынка на его регулирование [13, c. 48-51].

     Минфину, правительству необходимо сохранять стабильность рынка, тщательно планировать заимствования, особенно у нерезидентов, учитывать наличие источников погашения займов, чтобы не допустить дефолта. Если мы хотя бы раз несвоевременно произведем расчеты по государственным займам, инвесторы, особенно внешние, перестанут вкладывать средства не только в государственные ценные бумаги, но и кредитовать субъекты хозяйствования Беларуси. Для реальной оценки сложившейся ситуации очень важен постоянный анализ структуры владельцев ценных бумаг, мониторинг данного рынка, прогнозирование [14, с. 11].

     Существует проблема возможности злоупотребления правом со стороны отдельных участников рынка ценных бумаг. Такая возможность действующим законодательством представлена эмитентам, то есть самим акционерным обществам, а как показывает практика, фактически, исполнительным органам управления этими акционерными обществами. Так, например, согласно действующему законодательству любое лицо, желающее приобрести 50 и более процентов акций любого акционерного общества, обязано объявить об этом публично, предварительно заверив такое предложение в государственном органе управления. Заверив такое предложение, в котором зафиксированы цена и срок покупки, это лицо может публиковать его в любых средствах массовой информации. Но, где гарантия, что потенциальные продавцы, то есть акционеры, тем более не работающие на данном предприятии, будут ознакомлены с этим предложением? Ведь это лицо не имеет доступа к реестру акционеров, чтобы направить такое предложение непосредственно акционерам, а руководство эмитента не обязано это делать. В то же время руководство эмитента имеет не только реестр акционеров, но и различные возможности влияния на мнение акционеров по вопросу продажи акций. Поэтому, если руководство общества заинтересовано в процессе скупки акций, (а ведь аргументы, повлиявшие на заинтересованность или на не заинтересованность, могут быть самые различные и совсем не обязательно определяются государственными интересами) эта процедура протекает без "сучка и задоринки". А если нет? То включаются в действие все рычаги влияния для противодействия совершению сделок купли-продажи акций. И одним из важнейших таких рычагов, кроме инициирования жалоб во все государственные органы управления от акционеров, является понуждение к злоупотреблению правом со стороны обслуживающего депозитария. В основе такого понуждения лежат экономические интересы, так как основным и практически единственным источником доходов депозитариев являются обслуживаемые ими эмитенты. А уж форм экономического воздействия на депозитарии множество, начиная от задержки с перечислением причитающихся по договору за оказанные услуги средств и кончая ничем не мотивированного перехода на обслуживание в другой депозитарий.