Формы государственного кредита

     Однако, только этим роль государственных ценных бумаг не ограничивается. Операции, проводимые с ними, используются центральными банками для регулирования обращения денежной массы и ликвидности финансово-кредитных учреждений.

     Это выражается в том, что норма доходности по государственным долговым обязательствам (облигациям) влияет на уровень процентных ставок по банковским кредитам и депозитам. Снижение нормы доходности по государственным  ценным бумагам, при прочих равных условиях, часто приводит к падению процентных ставок по банковским кредитам и депозитам.

     Эмиссию государственных ценных бумаг можно осуществлять отдельными выпусками, которые делятся на транши. Транш — часть ценных бумаг данного выпуска, размещаемая в рамках объема этого выпуска в любую дату в течение периода обращения ценных бумаг данного выпуска, не совпадающую с датой первого размещения.

     Используя ценные бумаги как инструмент фискальной политики, государство призвано обеспечивать их выпуск в определенных пределах безопасности, нарушение которых  приводит к дестабилизирующему влиянию  задолженности по государственным  бумагам на систему государственных  финансов и финансовую систему в  целом.

     Такое влияние может проявляться в:

• росте расходов бюджета для обслуживания облигационной задолженности сверх запланированных и, следовательно, необходимости перераспределения расходов и сокращения финансирования других статей бюджета;
• росте зависимости бюджета от состояния финансового рынка и в невозможности в случае "провалов" его ликвидности обеспечить своевременное погашение ценных бумаг за счет привлечения свободных ресурсов;
• увеличении влияния на исполнение бюджета и функционирование финансовой системы в целом крупных банковско-финансовых структур, выступающих инвесторами средств в государственные облигации;
• перераспределении портфеля активов банковских структур и сокращение доли кредитов реальному сектору экономики, в результате чего сужаются инвестиции в данный сектор, и сокращается рост налоговых поступлений в бюджет. Такое вытеснение финансовых ресурсов из других секторов экономики в зарубежной литературе определяется термином crowding out [8].

     Очевидно, что у кредитора при приобретении ценных бумаг Правительства возникают определённые риски, основными из которых являются:

• кредитный риск, присущий ценным бумагам и связанный с вероятностью того, что финансовые возможности эмитента (государства) уменьшаются, и оно оказывается не в состоянии выполнить свои обязательства;
• рыночный риск – в связи с непредвиденными изменениями на рынке ценных бумаг привлекательность правительственных ценных бумаг в качестве объекта вложений инвестиций может быть утрачена, их продажа возможна лишь со скидкой или принудительном порядке;
• процентный риск – риск изменения процентных ставок и связанный с этим риск снижения их рыночной цены [34].
• Правовой основой для выпуска государственных ценных бумаг в нашей стране является Закон Республики Беларусь от 27.05.1993 '"О внутреннем государственном долге Республики Беларусь" [17].

     Основополагающие положения указанного Закона:

• внутренний государственный долг может быть представлен в виде займов, выпускаемых в форме ценных бумаг от лица Совета Министров, кредитов Национального банка, других долговых обязательств, гарантируемых Советом Министров;
• право привлечения заемных средств у юридических и физических лиц от Совета Министров принадлежит только Министерству финансов;
• государственные долговые обязательства могут быть краткосрочными и долгосрочными;
• условия выпуска и обращения государственных долговых обязательств регулируются постановлениями Совета Министров Республики Беларусь;
• управление внутренним государственным долгом осуществляется Советом Министров либо, по его решению, Министерством финансов;
• долги местных органов власти не входят в состав внутреннего государственного долга Республики Беларусь, а порядок управления ими и их обслуживания регулируется решениями местных Советов народных депутатов.

     Для анализа динамики и современного состояния рынка государственных  ценных бумаг необходимо остановиться на основных классификационных признаках, применяемых в отношении государственных  облигаций Министерства финансов.

     Так, в соответствии с нашим законодательством, к государственным эмиссионным ценным бумагам относятся:

• государственные краткосрочные облигации со сроком обращения до одного года;
• государственные долгосрочные облигации со сроком обращения один год и более.

     Государственные краткосрочные облигации и государственные  долгосрочные облигации (далее - облигации) могут выпускаться:

• с дисконтным доходом;
• с процентным доходом [23].

     Отдельно  выделяются валютные государственные  облигации, номинированные в иностранной  валюте.

     В основном, продажа государственных  ценных бумаг осуществляется юридическим  лицам. Однако, некоторые категории  ценных бумаг могут размещаться  и среди населения.

     Продажа облигаций государственных сберегательных [17] и валютных [18] займов непосредственно населению осуществляется через банки, для чего они заключают с Министерством финансов соответствующие договоры.

     Как известно, в Республике Беларусь первый закрытый аукцион по размещению государственных  ценных бумаг состоялся 16 февраля 1994 года. Однако, процесс развития рынка долговых обязательств Правительства представляется целесообразным рассматривать, только начиная с 2001 года. Этот подход обусловлен тем, что к тому моменту были созданы полноценные условия для первичного размещения и вторичного обращения государственных облигаций [14].

     Для проведения закрытых аукционов и  доразмещений в Национальном банке  к 2001 году был создан и постоянно совершенствовался программно-технический комплекс по размещению государственных ценных бумаг и ценных бумаг Национального банка, который был интегрирован в платежную и депозитарную системы Республики Беларусь.

     В период 2001 – 2003 годов существовало несколько способов первичного размещения ГКО и ГДО:

• продажа на закрытом аукционе, проводимом Национальным банком;
• доразмещение ранее неразмещенных выпусков без проведения аукциона, проводимое Национальным банком. Участниками доразмещений также являлись только первичные инвесторы;
• прямая продажа Министерством финансов юридическим лицам на условиях, определяемых Министерством финансов, без проведения аукциона.

     В обмен на право приобретать ценные бумаги при первичном размещении первичные инвесторы должны были выполнять ряд требований. В частности, были утверждены показатели минимальной обязательной покупки государственных краткосрочных и долгосрочных облигаций на аукционах и (или) при доразмещениях, проводимых Национальным банком, а также приобретенных на договорных условиях напрямую у Министерства финансов.

     Государственные облигации размещались в основном на срок до одного года. На срок свыше  одного года размещались единичные  выпуски, и это можно было объяснить  следующими причинами:

• инвесторы осторожно подходили к приобретению ценных бумаг с длительными сроками обращения по причине недоверия к проводимой Национальным банком жесткой денежно-кредитной политике;
• наибольшим спросом у инвесторов пользовались краткосрочные облигации, поскольку ими было проще торговать, и они имели более короткий срок до погашения, доходность по ним была установлена на весь период обращения;
• долгосрочные облигации не пользовались спросом в связи с тем, что бумаги практически не имели ликвидности, ставка дохода устанавливалась на купонный период, который, как правило, составлял три месяца, облигации предлагались эмитентом к размещению эпизодически, доходность по краткосрочным и долгосрочным облигациям отличалась незначительно.

     В обращении находилось 152 выпуска  государственных облигаций: 73 выпуска государственных краткосрочных облигаций (ГКО), 31 — государственных долгосрочных облигаций (ГДО), 48 — валютных государственных облигаций, номинированных в иностранной валюте (ВГДО). Структура представлена на рисунке 5.

  Рисунок 5 – Структура обращения государственных облигаций на РЦБ на 01.01.2004

  Примечание – Источник: [14].

     На  ОАО '"Белорусская валютно-фондовая биржа" в качестве участников торгов по государственным ценным бумагам  было зарегистрировано 351 юридическое  лицо.

     С ГКО заключалось около 92 процентов  всех сделок, с ГДО — только 8 процентов.

     К 2004 году на рынке ценных бумаг сложились следующие условия:

• функционировал отлаженный аукционный механизм первичного размещения долговых обязательств Правительства, который позволял достаточно прозрачно и оперативно привлекать денежные средства для финансирования дефицита республиканского бюджета;
• все желающие юридические лица могли приобрести государственные ценные бумаги при их первичном размещении, обратившись к первичному инвестору, однако основным владельцем государственных ценных бумаг была банковская система;
• рынок государственных ценных бумаг сегментирован на оптовых покупателей (первичных инвесторов), и розничных инвесторов. Это способствовало, с одной стороны, устойчивому размещению ценных бумаг, с другой — активизации вторичного рынка этих ценных бумаг;
• государственные ценные бумаги заняли определенную долю финансового рынка республики, и ее увеличение возможно было за счет сокращения денежных средств, направляемых в реальный сектор экономики, или повышения инвестиционной привлекательности ценных бумаг (доходности, ликвидности, расширения номенклатуры выпускаемых ценных бумаг, допуск на рынок других категорий инвесторов, например, физических лиц, разрешения заключения на вторичном рынке других видов сделок, таких, как доверительное управление ценными бумагами).

     Одним из существенных событий на рынке государственных ценных бумаг, оказавшим определенное влияние на дальнейшее его развитие в Республике Беларусь, явился перенос в 2004 году Министерством финансов первичного размещения ценных бумаг в ОАО '"Белорусская валютно-фондовая биржа". Поэтому, период после 2004 года можно выделить в очередной этап в развитии рынка государственных ценных бумаг.

     В период 2004 – 2006 годов на рынке государственных ценных бумаг складывалась такая ситуация. К первичному размещению были допущены практически все члены секции фондового рынка. Обязательств по минимальной обязательной покупке ценных бумаг к ним не предъявлялось. Первичное размещение государственных ценных бумаг осуществлялось за счет продажи их на аукционе, проводимом ОАО "'Белорусская валютно-фондовая биржа", и прямой продажи ценных бумаг юридическим лицам.

     Основным  покупателем государственных ценных бумаг при первичном размещении остались банки, которые приобретали  до 90 процентов всех облигаций. По состоянию  на 01.01.2007 структура рынка государственных  облигаций выглядела следующим  образом (рисунок 6).

  Рисунок 6 – Структура РЦБ на 01.01.2007

  Примечание – Источник: [14].

     В обращении находилось 137 выпусков государственных  облигаций (40 выпусков ГКО, 80 — ГДО, 17 — ВГДО). Средний срок заимствования составил: по ГКО — 133 дня, по ГДО — 1729 дней, по ГКО и ГДО — 1090 дней. Несмотря на то, что доля ГДО выросла, примерно половина выпусков этих ценных бумаг как по количеству (38 выпусков), так и по объему (около одного триллиона рублей) являлись нерыночными по следующим причинам: либо не могли обращаться на вторичном рынке, либо доходность по ним отсутствовала или находилась на минимальном уровне [14]. Это косвенно свидетельствует о том, что рынок не может в полной мере дать эмитенту необходимый объем денежных средств, и эмитент вынужден прибегать к административным ресурсам.

     Еще одним фактором, подтверждающим снижение интереса к государственным ценным бумагам, является количество участников торгов. По состоянию на 01.01.2005 в качестве участников было зарегистрировано 709 юридических  лиц, в том числе резидентов — 699, нерезидентов — 10. Однако на 01.01.2007 соответствующие  показатели были следующими: общее  количество участников — 351, в том  числе резидентов — 346, нерезидентов — 5. Отмечается значительное сокращение участников.