Механизмы управления в Корпоративном управлении

           Если говорить о том, почему в Америке конфликт между мелкими акционерами и менеджерами, а в Европе по-другому? Основная теория заключается в том, что когда у права мелких акционеров плохо защищены, то мелким акционером быть плохо, надо быть крупным акционером. Если вы мелкий акционер – вас могут обидеть – менеджер или крупный акционер, а если вы крупный акционер – вас не могут обидеть, если только государство, зато вы можете обижать мелких. И поэтому, есть ценность контроля. Чем хуже правовая защита миноритарных акционеров, тем больше эта премия за контроль. Фактически, структура собственности - это некий ответ на плохую защиту прав акционеров. Почему она плохая – это уже другой вопрос.

           Поэтому необходимы механизмы управления, которые по возможности устранят конфликтные ситуации. Есть список наиболее важных механизмов:

• Совет Директоров;
• Схемы вознаграждения
• Концентрация собственности ( крупные акционеры)
• Репутация
• Акционеры-активисты
• Враждебное поглощение

                        Глава II. Анализ механизмов управления.

                                         2.1. Совет Директоров.

           Базовая идея деятельности совета директоров – формирование группы лиц, свободных от деловых и иных взаимоотношений с компанией и ее менеджерами и обладающих определенным уровнем знаний о ее деятельности, которые осуществляют надзорные функции от имени владельцев (акционеров/инвесторов) и других заинтересованных групп.

           Эффективность деятельности совета директоров обусловлена достижением равновесия между принципами подотчетности и невмешательства в текущую деятельность менеджмента. В процессе своей работы совет директоров сталкивается с двумя основными опасностями: 1) слабый контроль за менеджментом компании; 2) чрезмерное и безответственное вмешательство совета в работу менеджеров.

           В мире существуют две основные модели совета директоров – американская (унитарная) модель и немецкая (система двойных советов)¹.

           В России, в соответствии с законом «Об акционерных обществах», формально закреплена система двойных советов – совета директоров (наблюдательного совета) и правления. Однако членами совета директоров (наблюдательного совета) являются как независимые директора (которые, чаще всего составляют меньшинство), так и представители высшего менеджмента.

           Степень того, насколько акционеры полагаются на способность совета директоров реализовывать их интересы, в значительной степени зависит от эффективности альтернативных механизмов осуществления контроля над деятельностью компании, которые могут использовать акционеры (прежде всего такого механизма, как свободная продажа своих акций на финансовом рынке).

           Совет директоров – это самый важный механизм. От того, как он функционирует, зависит, будут ли введены другие механизмы или не будут. И когда говорим о совете директоров, было бы удобнее думать о фирме в рамках схемы – Principal-Agent, т.е. начальник-подчиненный. И начальником является вовсе не менеджер, как можно подумать, а начальники - это акционеры: это люди, у них есть финансы, они наняли этого человека и могут уволить его за плохую работу. Менеджер - это подчиненный, которому вверено ежедневное управление, а акционеры голосуют по наиболее важным решениям – какие-то крупные сделки, изменения в Уставе, но все каждодневное управление делегируется менеджеру. Если теперь думать о классической американской компании – то нужна координация акционеров для мониторинга менеджмента, и для этого (но не только) существует Совет директоров, т.е. фактически Совет директоров помогает решить проблему координации акционеров. Это как парламент в обществе – люди выбрали парламент, который должен представлять интересы граждан. Тут тоже самое - вы выбираете несколько человек (тем самым решая проблему координации), которые будут собираться, принимать какие-то важные решения и мониторить менеджмент. Акционеры не сами выбирают менеджеров, а менеджеров находят и назначают директора, которые по идее должны действовать в интересах акционеров – они им находят систему стимулов, они их увольняют за плохую работу, принимают какие-то стратегические решения, дают какие-то советы менеджерам. Но тут необходимо сфокусироваться на них как на механизме защиты мелких акционеров, причем не только от менеджеров, но и от крупных акционеров.

           Совет директоров выбирается акционерами, и вроде бы он должен действовать в их интересах – вот мы решили проблему координации. Но есть две большие проблемы. Если мы говорим про фирму с крупным, контролирующим акционером, то именно потому, что Совет директоров выбирают акционеры, – очевидно, что Совет директоров будет в большой степени подконтролен контролирующему акционеру, и он будет принимать решения в его пользу и не обязательно учитывать интересы минориториев. В том типе компании, где нет такого акционера, – влияние могут захватить менеджеры, даже на процессе назначения. Есть проблема координации, мы ее можем решить за счет создания Совета, но на этапе создания Совета проблема никуда не пропадает, и возникает вопрос – кто предлагает кандидатуры, кто их оценивает? И очень часто этим занимается менеджмент. Сейчас в компаниях появляются комитеты по кадрам и вознаграждениям при Совете директоров, которые этим по идее занимаются, и в которые менеджеры не могут входить, но в реальности они могут на них влиять.

           Для этих проблем есть вроде бы простое решение, о котором все говорят – введите в Совет независимых директоров. Кто эти люди? В идеале они должны быть независимы ни от кого – ни родственных, ни бизнес-связей с менеджерами быть не должно, не должны зависеть от самой компании, не быть директорами компаний-поставщиков и конкурентов, никаких конфликтов и интересов, в т.ч. они должны быть независимы от крупных акционеров.          Вообще, в идеале они не должны зависеть не только от крупных, но ни от каких конкретных акционеров, а должны представлять интересы всех акционеров. Вроде бы хорошая идея, но есть проблемы:

• возможности этих директоров сильно ограничены тем, что информацию они получают от менеджера. Если они хотят принять какое-то правильное решение, они должны принять информированное решение. Кто даст им эту информацию? – менеджеры. Директора - очень занятые люди, у них есть какое-то время на подготовку, и они пролистывают отчетность и т.д., потом заседание, и это не их основная работа, они еще где-то работают, и некоторые работают в нескольких советах. Информацию дает менеджмент, а менеджмент может не всю правду рассказать, что-то где-то приукрасить, а иногда откровенно наврать. Самый яркий пример – Enron – у них Совет директоров был супернезависимым на бумажке, он в 2000-м году за год до краха входил в пятерку лучших советов Америки. Но реально, когда читаешь интервью с членами совета, они говорят: вот нам приходил CFO и объяснял какие-то транзакции, мы ничего не понимали, там было все настолько сложно, что разбираться было бессмысленно. Но поскольку акции компании росли, и прибыль на бумаге была хорошая, то поводов не было сомневаться в том, что он предлагает что-то разумное и создающее стоимость. А в результате вот что получилось. Эта важная проблема – зависимость от менеджеров в получении информации.
• слишком сильная независимость совета создает такую проблему – когда вы серьезно настроились получать полную информацию, и постоянно мониторите менеджера, задаете каверзные вопросы, нанимаете консультантов, которые могут давать независимые оценки проекта и т.п. Менеджер все это знает. Есть риск, что у вас потеряется доверие между менеджерами и Советом директоров, а доверие очень важно для нормальной работы компании. Совет не должен быть слишком независим, должен доверять менеджеру. И последнее время появились некоторые эмпирические исследования, которые показывают, что слишком независимый совет - это не очень хорошо для компании.
• компетентность: не так просто найти хороших независимых директоров.

           Много эмпирических работ на эту тему, в которых люди хотели понять: хорошо это – иметь независимых директоров, или плохо. Но в целом ответ такой – вообще хорошо, но не слишком много, и все зависит от компании. Есть какая-то оптимальная пропорция, для каждой компании своя, и слишком много независимых директоров плохо иметь по таким причинам как:

• Между независимостью Совета и показателями компании нет корреляции
• Более независимые Советы с большей вероятностью принимают решения в пользу акционеров ( увольнение, вознаграждение, защита от поглощения)
• Реформы, повышающие требования к независимости Советов, оказывают влияние на цену акций компаний, но  не любых
• Оптимальное число акционеров зависит от типа компании.

2. Вознаграждение менеджеров.

           Смысл этого механизма заключается в том, что акционеры, разочарованные в результатах деятельности своей компании, могут свободно продать свои акции. Если такие продажи приобретают массовый характер, падение курсовой стоимости акций позволит другим компаниям скупить их, и, получив таким образом большинство голосов на собрании акционеров, заменить прежних управляющих на новых, которые смогут полностью реализовать потенциал компании. При этом, однако, компания-покупатель должна быть уверена в том, что падение стоимости акций вызвано неудовлетворительным управлением компанией и не отражает их реальной стоимости. Угроза поглощения не только заставляет менеджмент компании действовать в интересах своих акционеров, но и добиваться максимально высокой курсовой стоимости акций даже при отсутствии эффективного контроля со стороны акционеров. Недостатком этого механизма является то, что процесс поглощения может оказаться дорогостоящим, дестабилизировать на определенный срок деятельность как компании покупателя, так и приобретаемой компании. Кроме того, такая перспектива может поощрять менеджеров к работе только в рамках краткосрочных программ, из-за опасения, что долгосрочные инвестиционные проекты негативно скажутся на уровне курсовой стоимости акций их компаний.

           Высокоэффективный и ликвидный рынок, делающий продажу пакетов мелкими инвесторами быстрым и технически легко осуществимым делом, в полной мере существует лишь нескольких странах, прежде всего США и Великобритания. Эти страны удовлетворяет еще одному непременному условию, делающему данный механизм эффективным инструментом - высокая степень распыленности акционерного капитала.

           Мелкому акционеру гораздо проще принять решение о продаже принадлежащих ему акций, чем крупному, для которого продажа его пакета часто означает изменение стратегических планов и может повлечь потери из-за падения курсовой стоимости продаваемых акций (в результате значительного разового их предложения на рынке).

           Это простой механизм. Вы должны агента как-то заинтересовать, чтобы он максимизировал стоимость компании, увеличил прибыль – надо его вознаграждение привязать к прибыли. Дать ему бонус за хорошую прибыль, дать ему акции, чтобы у него был стимул максимизировать цену акций и работать на благо компании.  Но есть риск  – практически в любой компенсации менеджерской вы найдете какую-то фиксированную компоненту, и это неслучайно – с одной стороны, вы хотите заставить менеджера заботиться о благе компании, и тогда вы не должны ему давать никаких фиксированных компонентов, вы должны дать строгие стимулы максимизировать стоимость компании, например - дать ему только опционы, и все. Но проблема в том, что люди боятся риска. Стоимость компании и ее прибыль зависят не только от того, насколько эффективен или неэффективен менеджмент, но и от множества случайных факторов, которые менеджеру не подвластны – какие-то глобальные шоки от цены на нефть, например, и т.д. И чтобы исключить этот риск, но  вы хотите заставить работать менеджера как можно лучше, вы должны компенсацию как можно сильнее привязать к показателям работы компании, но чтобы избавить человека от риска, нужно компенсацию как можно сильнее отвязать от показателей работы. Поэтому вы всегда вводите фиксированную компоненту вознаграждения, которая балансирует эти вещи. Ну и, кроме того, можно попытаться учесть эти внешние факторы - награждать и наказывать менеджера не за абсолютную цену акции, а по отношению к цене акции других компаний отрасли или всего рынка. Идея в том, что если есть глобальные шоки, которые менеджеру не подвластны, и вы хотите избавиться от них в компенсации, то такая относительная компенсация полезна – она частично избавит от этого риска менеджера. Это компенсация не за то, что вы хорошо работаете, а за то, что вы работаете лучше, чем средняя компания по отрасли или по рынку. И получается, что наказание тоже за то, что вы хуже, чем средняя компания.

           Но есть проблемы со схемами, привязанными к показателям работы компании:

• Манипулируемость показателей (выручки, прибыли, и даже цены акций – рынки не совершенны, и они реагируют на объявление квартальных результатов и годовых, и если показатели завышены в отчетах, то и рынок покажет завышенные цены на акции).