Методология доходного подхода к оценке бизнеса на примере ОАО «Пермский моторный завод»

Риски, обусловленные  конъюнктурой:

 Риск неблагоприятных  колебаний цены летного часа  в договорах обеспечения работоспособности.

 Меры по снижению  – фиксация цены в валютном  эквиваленте с установленными интервалами отклонений курса.

Риски несоответствия динамики цены на продукцию ПМЗ динамике цен  на ресурсы.

  Меры по снижению  – применение ценовой дискриминации  по отношению к различным  покупательским сегментам с целью перераспределения прибыли, получаемой по рентабельным контрактам, в пользу убыточных.

Риск платежеспособности заказчиков.

Меры по снижению –  установление высокой доли авансов (первый – не менее 50%) и распределение  авансов по циклу производства, применение аккредитивов.

Структурные риски:

Риски, обусловленные  отраслевыми факторами: изменения  вторичного спроса в гражданских  авиаперевозках, изменение расходов госбюджета на оборону, инвестиционная политика Газпрома, внедрение новых  технологий в энергетике, развитие авиационного лизинга и рост объема заказов самолетостроительных компаний.

Меры по снижению –  диверсификация портфеля заказов, разработка новых продуктов, повышение качества продукции и сервиса.

В качестве ключевых целей  на 2011-2013 года ОАО «ПМЗ»:

- Увеличение объёма продаж новых двигателей ПС-90А и его модификаций за счёт расширения числа потребителей и увеличения парка двигателей у уже имеющихся заказчиков;

- Укрепление и расширение  позиций ОАО «ПМЗ» на рынке  ГТУ поставляемых для различных  потребителей не связанных с ОАО «Газпром» (сторонних заказчиков) независимых газодобывающих, нефтяных, нефтеперерабатывающих и нефтехимических компаний, предприятий ЖКХ, генерирующих компании, как входящих в структуру РАО ЕЭС, так и независимых;

- Обеспечение роста  производительности труда на одного работающего за счет оптимизации численности работающих;

- Обеспечение производственной  рентабельности за счёт снижения  себестоимости и цикла производства  продукции;

- Обеспечение конкурентоспособности  и высокого качества выпускаемой продукции;

- Выпуск новой продукции  и услуг ( ГТУ-6П и ГТУ-25П) ;

Возьмем средний тем  прироста 10 % и рассчитаем сумму денежных потоков с прогнозируемым темпом роста. 2011 год 6349594 тыс. руб., 2012 год 6984553, 2013 год 7683008 тыс.руб.                                              Таблица 10

Сценарии развития в  прогнозном периоде

Показатель	Пессимистический прогноз	Наиболее вероятный  прогноз	Оптимистический прогноз
Объем производства	Отсутствие роста	Умеренный рост (до 3% в  год)	Существенный рост (свыше 3% в год)
Цены на производимую продукцию	Стабильные цены	Ограниченный рост (до 5% в год)	Заметный рост (свыше 5% в год)
Соотношение цен на сырье  и готовую продукцию	Соотношение на уровне до 30% к концу прогнозного периода	Стабильное соотношение  на сложившемся уровне 25%	Снижение соотношения  до уровня 20% к концу прогнозного  периода

4. Определение  ставки дисконта.

С математической точки  зрения ставка дисконта — это процентная ставка, используемая для пересчета будущих потоков доходов в единую величину текущей (сегодняшней) стоимости, являющуюся базой для определения рыночной стоимости бизнеса. В экономическом смысле в роли ставки дисконта выступает требуемая инвесторами ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования или — это требуемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки.

Ставка дисконта, или  стоимость привлечения капитала, должна рассчитываться с учетом трех факторов:

1. Наличия у многих  предприятий различных источников привлекаемого капитала, которые требуют разных уровней компенсации.

2. Необходимостью учета  для инвесторов стоимости денег  во времени. 

3. Факторов риска или  степени вероятности получения  ожидаемых в будущем доходов. 

Существуют различные методики определения ставки дисконта денежного потока, наиболее распространенными из которых являются: методика для собственного капитала — модель оценки капитальных активов (САРМ — Capital Asset Pricing Model) и метод кумулятивного построения; методика для всего инвестированного капитала — модель средневзвешенной стоимости капитала (WАСС — Weighted Average Cost Capital).

Расчет ставки дисконта зависит от того, какой тип денежного  потока используется для оценки в  качестве базы:

● Тип потока для собственного капитала. Применяется ставка дисконта, равная требуемой собственником ставке отдачи на вложенный капитал;

● Тип потока для всего инвестированного капитала. Применяется ставка дисконта, равная сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства (ставка отдачи на заемные средства является процентной ставкой банка по кредитам), где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала. Такая ставка дисконта называется средневзвешенной стоимостью капитала.

Рассчитаем ставку дисконтирования ОАО «ПМЗ» кумулятивным методом

Таблица 11

Ставка дисконтирования  ОАО «ПМЗ» 

№ п/п	Расчет	Этапы определения ставки капитализации	Значение, %
1.		Безрисковая ставка дохода на капитал	13
2.	+	Надбавка на оценку альтернативных издержек за размер предприятия.	4
3.		Другие факторы альтернативных издержек:
	+	оценка отраслевых альтернативных издержек.	4
	+	оценка финансовых альтернативных издержек	2
	+	разнообразность деятельности	4
	+	компетенция менеджмента	4
	=	Ставка дисконтирования  для чистой прибыли	30

 

Пояснения к расчету  ставки дисконтирования.

В качестве безрисковой  ставки дохода в мировой практике используется обычно ставка дохода по долгосрочным государственным долговым обязательствам (облигациям или векселям). Считается, что государство является самым надежным гарантом по своим обязательствам (вероятность его банкротства практически исключается).

В качестве безрисковой  ставки дохода на капитал выбрана  ставка по валютным депозитам для юридических лиц сроком до 90 дней категории «А», которая равна на дату оценки 30.01.2002 г. — 13% (по вкладам от 10 000 долларов США). Безрисковая ставка дохода на капитал отражает гарантированный доход, который может быть получен от инвестиций с низким уровнем риска.

Согласно международной  практике, средняя надбавка для небольших  предприятий за размер (риск размера  величины компании и сопоставление  его с ее возможностями) составляет от 2 до 6%. В силу того что по сравнению с предприятиями-аналогами работающими в отрасли, оцениваемое предприятие, возможно, имеет меньший размер, это значит, что оно может в перспективе иметь меньший уровень доходности, а следовательно, для него требуется более высокая надбавка для оценки альтернативных издержек. Для расчета возьмем данную надбавку в размере 4%.

Надбавку на отраслевую оценку альтернативных издержек, возьмем  в размере 4%, учитывая, что предприятие работает в сфере энергетики и конкуренция достаточно высока.

Надбавку за оценку финансовых альтернативных издержек возьмем в размере 2%, так как предприятие после нормализации баланса и отчета о прибылях и убытках имеет низкие показатели ликвидности и оборачиваемости при существенной зависимости от заемного капитала.

Надбавку за риск разнообразной деятельности, возьмем в размере 4%, учитывая то, что продукция предприятия достаточно широко распространенна на рынке.

Надбавку на оценку профессиональности менеджмента возьмем в размере 4%, так как предполагаем, что в основном администрация предприятия состоит из высококвалифицированных менеджеров, но в их работе существуют определенные недоработки, например это становится очевидным при рассмотрении показателя соотношения финансового результата с выручкой к активам.

Рассчитаем ставку капитализации

Коэффициент капитализации  чистой прибыли в год = ставка дисконтирования  чистой прибыли – средний темп прироста чистой прибыли.

Коэф. капитализации = 30-10=20

Средний темп прироста чистой прибыли, используемый в расчете, составил 10% в год. Данный процент рассчитан на основе отраслевых показателей для энергетических предприятий. С учетом следующего предположения: предприятие достигло предельного уровня развития то есть ставка капитализации 0%, в случае если прогнозируется увеличение прибыли, то необходимо указание прогнознозной величины на основании отраслевых значений и своей ретроспективной истории по этому показателю, но при этом она должна быть не более безрисковой ставки.

5. Расчет величины  стоимости в пост прогнозный  период.

Определение стоимости в пост прогнозный период основано на предпосылке, что предприятие (бизнес) способно приносить доход и по окончании прогнозного периода. Предполагается, что после окончания прогнозного периода доходы предприятия стабилизируются и в остаточный период будут иметь место стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечные равномерные доходы.

В зависимости от перспектив развития предприятия в пост прогнозный период используют тот или иной способ расчета ставки дисконта:

●  метод расчета по ликвидационной стоимости. Он применяется в том случае, если в пост прогнозный период ожидается банкротство предприятия с последующей продажей имеющихся активов. Для оценки действующего предприятия, приносящего прибыль, а тем более находящегося в стадии роста, этот подход неприменим;

●  метод расчета по стоимости чистых активов. Техника расчетов аналогична расчетам ликвидационной стоимости, но не учитывает затрат на ликвидацию и скидку за срочную продажу активов предприятия. Данный метод может быть использован для стабильного предприятия, главной характеристикой которого являются значительные материальные активы;

●  метод предполагаемой продажи, состоящий в пересчете денежного потока в показатели стоимости с помощью специальных коэффициентов, полученных из анализа ретроспективных данных по продажам сопоставимых предприятий. Поскольку практика продажи предприятий на российском рынке крайне скудна или отсутствует, применение данного метода к определению конечной стоимости весьма проблематично;

●  по модели Гордона годовой доход после прогнозного периода капитализируется в показатели стоимости при помощи коэффициента капитализации, рассчитанного как разница между ставкой дисконта и долгосрочными темпами роста. При отсутствии темпов роста коэффициент капитализации будет равен ставке дисконта. Модель Гордона основана на прогнозе получения стабильных доходов в остаточный период и предполагает, что величины износа внеоборотных активов и капиталовложений равны.

Расчет конечной стоимости  в соответствии с моделью Гордона  производится по формуле:

V = CF _(t+1) /(R_d—g)

где V — стоимость в пост прогнозный период;

СF_(t+1) — денежный поток доходов за первый год пост прогнозного (остаточного) периода; Третий год составляет 7 683 008 тыс. руб.

R_d — ставка дисконта; 30 %

g — долгосрочные темпы роста денежного потока. Возьмем 2%

 

Определение стоимости в пост прогнозный период.

V = 7 683 008 /(0,30-0,02) = 7 683 008 / 0,28 = 27 439 314 тыс.руб.

 

Определение предварительной стоимости.

 

 , где

PV - текущая стоимость

S – сумма денежного потока

i – ставка дисконтирования

n – порядковый номер периода

1 год 

PV = 5 772 359 * = 4 444 716 тыс.руб.

2 год

PV =  6 349 594 * = 3 746 260 тыс.руб.

3 год

PV = 6 984 553 * = 3 143 049 тыс.руб.

             

1 год	2 год	3 год	Постпрогнозный период
5 772 359	6 349 594	6 984 553	7 683 008
4 444 716	3 746 260	3 143 049	27 439 314

 

Предварительная  стоимость =4 444 716 + 3 746 260 +

+ 3 143 049 + 27 439 314 = 38 773 339 тыс. руб.

6. Внесение итоговых поправок.

Для выведения окончательной  величины рыночной стоимости предприятия  вносится ряд поправок.

1. Если использовалась  модель дисконтирования бездолгового  инвестированного денежного потока, то найденная рыночная стоимость  относится ко всему инвестированному капиталу, т. е. включает в себя не только стоимость собственного капитала, но и стоимость долгосрочных обязательств предприятия. Поэтому для того, чтобы получить стоимость собственного капитала, необходимо из величины найденной стоимости вычесть величину долгосрочной задолженности.