Взаимодействие операционного и финансового рычага в системе финансового менеджмента

Интерпретация коэффициента силы воздействия финансового рычага: он показывает, во сколько раз прибыль  до вычета процентов и налогов  превосходит чистую прибыль. Нижней границей коэффициента является единица. Чем больше относительный объем  привлеченных предприятием заемных  средств, тем больше выплачиваемая  по ним сумма процентов, выше сила воздействия финансового рычага, более вариабельна чистая прибыль. Таким образом, повышение доли заемных  финансовых ресурсов в общей сумме  долгосрочных источников средств, что  по определению равносильно возрастанию  силы воздействия финансового рычага, при прочих равных условиях, приводит к большей финансовой нестабильности, выражающейся в меньшей предсказуемости  величины чистой прибыли. Поскольку  выплата процентов, в отличие, например, от выплаты дивидендов, является обязательной, то при относительно высоком уровне финансового рычага даже незначительное снижение полученной прибыли может  иметь неблагоприятные последствия  по сравнению с ситуацией, когда  уровень, финансового рычага невысок.

Чем выше сила воздействия  финансового рычага, тем более  нелинейный характер приобретает связь  между чистой прибылью и прибылью до вычета процентов и налогов. Незначительное изменение (возрастание или убывание) прибыли до вычета процентов и  налогов в условиях высокого финансового  рычага может привести к значительному  изменению чистой прибыли.

Возрастание финансового  рычага сопровождается повышением степени  финансового риска предприятия, связанного с возможным недостатком  средств для выплаты процентов по ссудам и займам. Для двух предприятий, имеющих одинаковый объем производства, но разный уровень финансового рычага, вариация чистой прибыли, обусловленная изменением объема производства, неодинакова — она больше у предприятия, имеющего более высокое значение уровня финансового рычага.

Европейская концепция финансового  рычага характеризуется показателем эффекта финансового рычага, отражающим уровень дополнительно генерируемой прибыли на собственный капитал при различной доле использования заемных средств. Такой способ расчета широко используется в странах континентальной Европы (Франция, Германия и др.).

 

1.3 Эффект операционного рычага

Финансовые решения фирмы  во многом обусловлены стремлением  максимизировать прибыль в краткосрочном  или долгосрочном периоде. Поэтому  введем в анализ рассмотрение проблемы сопоставления выручки с общими издержками предприятия, выделяя из общих издержек постоянные и переменные.

Постоянные издержки —  не зависят от объема выпускаемой  продукции. К ним следует отнести  затраты, связанные с погашением кредитов и выплаты процентов  по ним, арендой земли и помещений, амортизацией средств труда, выплатой зарплаты руководителям и некоторые другие.

Переменные издержки —  пропорциональны изменению объема производства фирмы. К ним следует  отнести затраты на приобретение сырья, материалов, топлива, энергии, выплаты  зарплаты работникам предприятия[1].

Такое деление позволяет  во-первых, определить точно условия  прекращения производства фирмой (если фирма не окупает средних переменных затрат, то она должна прекратить производить), во-вторых, можно решить проблему максимизации прибыли и рационализации ее динамики при данных параметрах фирмы за счет относительного сокращения тех или  иных затрат, в-третьих, такое деление  затрат позволяет определить минимальный  объем производства и реализации продукции, при котором достигается  безубыточность бизнеса (порог рентабельности), и показать, насколько фактический объем производства превышает этот показатель (запас финансовой прочности фирмы).

Эффект операционного (производственного) рычага связан с тем, что любое  изменение выручки от реализации приводит к большему изменению в  величине прибыли.

В практических расчетах для  определения силы воздействия операционного  рычага применяют отношение так  называемой валовой маржи.

Валовая маржа представляет собой разницу между выручкой от реализации и переменными затратами.

ЭОР = ВМ/П              (12)

ВМ = BP – Зпер. = П+Зпост.            (13)

где ЭОР – эффект операционного  рычага;

ВМ – валовая маржа, руб.;

П – прибыль, руб.;

BP – выручка от реализации, руб.;

Зпост. – затраты постоянные, руб.;

Зпер. – затраты переменные, руб.;

С понятием операционного  рычага тесно связаны такие показатели как порог рентабельности и запас  финансовой прочности.

Порог рентабельности (ПР) - это такая выручка от реализации, при которой предприятие уже не имеет убытков, но еще не имеет и прибылей. Валовой маржи хватает на покрытие постоянных затрат, и прибыль равна нулю.

ПР = Зпост.•ВР/ВМ             (14)

Запас финансовой прочности (ЗФП) - это разница между достигнутой  фактической выручкой от реализации и порогом рентабельности.

ЗФП = ВР – ПР            (15)

ЗФП% = ЗФП/ВР*100           (16)

Можно сформулировать два  важных правила:

1. Необходимо стремиться к положению, когда выручка превышает порог рентабельности, и производить товаров в количестве большем их порогового значения. При этом будет происходить наращивание прибыли фирмы.

2. Следует помнить, что сила воздействия производственного рычага тем больше, чем ближе производство к порогу рентабельности, и наоборот. Это означает, что существует некоторый предел превышения порога рентабельности, за которым неизбежно должен последовать скачок постоянных затрат (новые средства труда, новые помещения, увеличение издержек на управление предприятием).

Операционный анализ (анализ безубыточности) позволяет путем  моделирования отыскать наиболее выгодное соотношение между переменными  и постоянными затратами, ценой  продукции и объемом производства. Целью анализа безубыточности предприятия  является определение точки безубыточности, т.е. такого объема производства товаров  и/или услуг, при котором доходы полностью покрывают расходы.

Для вычисления точки безубыточности (порога рентабельности) используются три метода: графический, уравнений и маржинального дохода.

Рассмотрим более подробно метод уравнений. Если выручку представить  как произведение цены и объема произведенной  продукции, а переменные затраты  пересчитать на единицу изделия, то получим уравнение:

p*b = Зпост. + спер.*b,             (17)

где р – цена единицы продукции, руб.;

b – объем производства продукции, в натуральных единицах;

Зпост. – постоянные затраты на производство всего объема продукции, руб.;

спер. – удельные переменные затраты, руб.

1. критический объем производства:

b = Зпост./(р – спер.)           (18)

 

2. критический объем выручки:

BP = р*Зпост./(р – спер.)            (19)

3. критический уровень постоянных затрат:

Зпост. = р*b - спер.*b= BP - Зпер.           (20)

4. критическая цена реализации:

р = спер.+ Зпост./b;             (21)

5. если известна сумма плановой прибыли, то плановый объем производства определяется по формуле:

b = (Зпост.+П)/(р-спер.)            (22)

Уточняя условия максимизации прибыли, отметим, что фирма должна обязательно пройти порог рентабельности и учитывать, что за периодом увеличения массы прибыли неизбежно наступит период, когда для продолжения  производства, нужно будет резко  увеличить постоянные затраты, следствием чего неизбежно станет сокращение получаемой в краткосрочном периоде прибыли. Принимая конкретное решение об объеме производства продукции, предпринимателю  следует учитывать этот вывод.

 

1.4 Сопряженный эффект финансового и операционного рычага

Действие финансового  рычага неизбежно создает известный  риск (финансовый), связанный с деятельностью  фирмы, действие производственного (операционного) рычага также создает риск (производственный), связанный с деятельностью фирмы. Как предпринимательский и финансовый риски неразрывно связаны между  собой, так самым тесным образом  сцеплены операционный и финансовый рычаги. Следовательно, закономерным представляется вывод, что при более точном рассмотрении деятельности предприятия происходит суммирование финансового и производственного  рисков.

Финансовый риск, проистекающий  из деятельности финансового рычага, выступает в виде риска получения  отрицательного значения дифференциала  и риска достижения такого значения плеча, когда становится невозможным оплачивать проценты по кредитам и текущую задолженность. По мере одновременного увеличения силы воздействия операционного и финансового рычагов все менее и менее значительные изменения физического объема реализации и выручки приводят ко все более и более масштабным изменениям чистой прибыли на акцию. Этот тезис выражается в формуле сопряженного эффекта операционного и финансового рычагов.

ЭС = ЭФР*ЭОР              (23)

где ЭС - уровень сопряженного эффекта финансового и операционного  рычагов, %;

ЭФР - эффект финансового  рычага, %;

ЭОР - эффект операционного  рычага.

Фактически этот показатель и дает оценку совокупного риска, связанного с данным предприятием. Итак, чем больше сила воздействия  операционного рычага (или чем  больше постоянные затраты), тем более  чувствителен нетто-результат эксплуатации инвестиций к изменениям объема продаж и выручки от реализации; чем выше уровень эффекта финансового  рычага, тем более чувствительна  чистая прибыль на акцию к изменениям нетто-результата.

Сила воздействия финансового  рычага возрастает в период освоения новой продукции (период наращивания  производства и выход на порог  рентабельности) и в период отказа от производства данного товара и  перехода к производству нового (период, когда происходит резкое возрастание  постоянных затрат). Следовательно, в  этот период нарастает финансовый риск, связанный с фирмой (резкое нарастание заимствования средств).

Производственный (предпринимательский) риск возрастает в те же самые периоды  деятельности фирмы. Следовательно, общий  риск, связанный с предприятием, возрастает в двух случаях: выход  на порог рентабельности и резкое возрастание постоянных затрат в  связи с необходимостью освоения новой продукции.

В заключение рассмотрим варианты, позволяющие снизить совокупный риск, связанный с предприятием. Таких вариантов три:

1. Высокий эффект финансового рычага и слабый эффект операционного (производственного) рычага.

2. Слабый эффект финансового рычага и сильный эффект производственного рычага.

3. Умеренные финансовый и производственный рычаги.

При одних и тех же условиях, в один и тот же период возрастает для фирмы и сила воздействия  финансового, и сила воздействия  производственного рычагов, поэтому  оптимальная ситуация для фирмы, когда риск наименьший, — это  положение, когда порог рентабельности уже пройден, а момент, связанный  с резким (единовременным) ростом постоянных затрат, еще не наступил. Именно в этом положении существует приемлемый риск, связанный с фирмой.

Факторы, влияющие на финансовый рычаг, можно разделить на управляемые и не управляемые. К управляемым, хотя и не в полной мере, может быть отнесен параметр рентабельности активов, поскольку его значение определяется квалификацией менеджмента, умением управленцев с выгодой для компании использовать благоприятную рыночную конъюнктуру не только при сбыте продукции, но и привлекая внешний капитал. Средняя стоимость заемного капитала также относится к управляемым факторам, хотя и опосредованно: цена и другие параметры доступности кредитов для компании во многом определяются ее кредитным рейтингом, кредитной историей, динамикой роста, иногда - масштабами и отраслевой принадлежностью. Плечо финансового рычага, то есть соотношение заемного и собственного капитала (его структура) определяется самой компанией. К не управляемым компаниями параметрам эффекта финансового рычага относится ставка налога на прибыль.

 

2 СИЛА ФИНАНСОВОГО  РЫЧАГА В РОССИИ

В ходе масштабного исследования возможностей отечественного бизнеса  по управлению структурой капитала на первом этапе исследовался вопрос, управляют ли российские компании структурой своего капитала и осознают ли, выстраивая соответствующие финансовые стратегии, финансовый риск, растущий с увеличением  привлеченного заемного капитала? На втором изучалось, является ли реальным субъектом управления структурой капитала сам отечественный бизнес и в  какой степени эффект финансового  рычага зависит от внешних факторов?