Влияние налогообложения на инвестиции в рисковые активы

3. модели ETR1.

Влияние налогообложения на инвестиционное поведение фирм традиционно исследуется в рамках неоклассической модели фирмы. Представитель неоклассиков I. Fisher отмечал важность предельных условий. В условиях развивающейся рыночной экономики допущение о максимизации прибыли считается корректным. Именно для такого допущения была разработана неоклассическая теория инвестиций. Рассмотрим более подробно неоклассический подход.

Так, при отсутствии налогов, в каждом периоде t для і-й фирмы, реальный чистый денежный поток можно представить как:

X i,t = F (K i,t-1, N i,t ) – ω t N i,t – P t I i,t – C (I i,t, K i,t-1),           (1.1.)

где F – функция реальных доходов фирмы;

К – акционерный капитал;

N – переменный фактор;

wt – стоимость переменного фактора,

рt – реальная стоимость инвестиции,

I –инвестиция,

С – функция, определяющая стоимость скорректированного акционерного капитала.

При отсутствии налогообложения, предельная стоимость капитала (MV) имеет вид:

MV = P t + C I (I i,t, K i,t-1),                                             (1.2.)

где    MV - предельная стоимость капитала.

Для изучения влияния налоговой политики на инвестиции, добавляем к выражению (1.4.) налог на прибыль, инвестиционный налоговый кредит, амортизацию. С этими дополнениями предельная стоимость капитала принимает следующий вид:

MV = P t +(1-Г )+ (1- τ t ) C I (I i,t, K i,t-1),                                 (1.3)

где Гi,t = kt +Tt zi,t .

Фирма выбирает траекторию инвестиции с применением переменного фактора для максимизации стоимости фирмы.

Более поздние версии неоклассической модели допускают различные толкования. Одним из подходов предусматривается отказ от характеристики производственной функции как функции, требующей учета степени взаимозаменяемости факторов, а вместо этого предлагается использовать функцию конкретной прибыли или издержек и выводить величину спроса на инвестиции, исходя из принципа двойственности/

M. Feldstein в работе «Inflation, Tax Rules, and Investment: Some Econometric Evidence» дал описание двух других моделей:

- модель превышения доходов  над издержками: чистые инвестиции  на единицу объема выпуска  должны находиться в зависимости  от величины превышения предельного дохода от использования капитала (за вычетом налогов и износа) над стоимостью финансовых ресурсов;

- модель эффективной налоговой  ставки: чистый прирост основного  капитала, как процент от объема  выпуска, положительно соотносится  с нормой прибыли на капитал при корректировке на износ и налоги.

Новейший неоклассический подход состоит в использовании функции спроса на инвестиции, получаемой из решения фирмы о максимизации прибыли. которое зависит от будущих инвестиций, разницы между текущей и будущей стоимостью или ценой капитала, а также от прибыли на капитал (с учетом ошибки, обусловленной как технологическими шоками, так и ошибками ожидания). Налоги играют интересную роль, влияя как на текущие так и будущие переменные [11]. Отсюда легче адаптировать прогнозируемые сдвиги в налоговой политике.

Тем не менее, в конце 1960-х, неоклассическая модель, развиваемая D. Jorgenson, стала стандартной моделью для изучения инвестиционных решений, но эмпирические дебаты остались. С одной стороны, неоклассический подход предлагает структурную связь между параметрами налоговой системы — корпоративной налоговой ставкой, текущей стоимостью амортизации, и инвестиционным налоговым кредитом — и инвестициями через стоимость капитала для потребителя капитала. С другой стороны, теория не способна эконометрически объяснить инвестиционные колебания.

 

2. Методы оценки воздействия  налогов на инвестиции в рисковые  активы

 

2.1. Налоговые факторы, влияющие  на инвестиции в рисковые активы

 

Динамичное и эффективное развитие инвестиционной деятельности является необходимым условием стабильного функционирования и развития экономики. Масштабы, структура и эффективность использования инвестиций во многом определяют результаты хозяйствования на различных уровнях экономической системы, состояние, перспективы развития и конкурентоспособность национального хозяйства.

Инвестиция - это осознанный отказ от текущего потребления в пользу возможного относительно большего дохода в будущем, который, как ожидается, обеспечит и большее суммарное (т.е. текущее и будущее) потребление [15, с.362].

Является общепризнанным тот факт, что жизнеспособность и процветание любого бизнеса, любой социально-экономической системы в значительной степени зависит от рациональной инвестиционной политики. Эта политика затратна и рискованна по определению. Иными словами, во-первых, инвестиций не бывает без затрат - сначала необходимо вложить средства, т. е. потратиться, и лишь в дальнейшем, если расчеты были верны, сделанные затраты окупятся; во-вторых, невозможно предугадать все обстоятельства, ожидающие инвестора в будущем,  всегда существует ненулевая вероятность того, что сделанные инвестиции будут полностью или частично утеряны.

Эти особенности инвестиционной деятельности, а без нее, опять же по определению, не обходится ни один бизнес, делают для любого бизнесмена, да и обычного человека тоже, жизненно необходимым иметь в своем арсенале хотя бы элементарные навыки вложения средств. Безусловно, эти навыки существенно различаются у одинокой бабули, пытающейся сообразить, каким образом можно сберечь свои «гробовые», у рядового преподавателя, мечтающего поднакопить денег для поездки на Канары с целью восстановления потрепанного в ходе занятий со студентами здоровья, у начинающего бизнесмена, амбиции которого мешают ему адекватно увязать свои возможности и ненасытные желания с суровым и беспощадным реализмом конкурентной среды, у опытного финансиста-спекулянта, чувствующего себя как гризли в речке, кишащей идущей на нерест рыбой, и так далее этот список можно продолжать до бесконечности. Вероятно, легче перечислить те категории людей, кому еще нет необходимости или уже не нужно заботиться о проблеме оптимального выбора между текущим и будущим потреблением.

Инвестиционная деятельность исключительно многообразна по сферам приложения средств, методам финансирования, используемым инструментам. Одна из причин кроется в развитии новых организационных форм в экономике  транснациональных корпораций, финансово-промышленных групп, финансовых компаний, инвестиционных банков и др. Безусловно, особую роль играют постоянно развивающиеся финансовые рынки, на которых как раз и осуществляются если не наиболее емкие, то наиболее динамичные инвестиции.

Необходимым звеном воспроизводственного процесса является замена изношенных основных средств новыми, которая осуществляется путем аккумулирования ежегодных амортизационных отчислений и использования их на приобретение нового или модернизацию действующих производственных мощностей. Подобный механизм характерен для простого воспроизводства, хотя уже и здесь могут содержаться элементы расширения производства. Дело в том, что новые средства труда являются, как правило, более совершенными по сравнению с заменяемыми, и при той же стоимости с их помощью может быть произведено большее количество продукции. Кроме того, амортизационные отчисления могут быть использованы для расширения производства еще до замены изношенных средств труда. Однако эти возможности относительно невелики и заметное расширение производства, как показывает исторический опыт развития общества, может быть обеспечено только за счет новых вложений средств, направляемых как на создание новых производственных мощностей и рабочих мест, так и на совершенствование техники и технологии производства [7, с.138].

Инвестиционный процесс начинается с формирования денежных средств и заканчивается созданием реальных активов в форме производственных зданий и сооружений, оборудования и технологии, объектов бытовой и социальной инфраструктуры.

В странах OECD широко используются модели ETR (оценка налоговых нагрузок, выражаемых в эффективных налоговых ставках и в формулировании идеи о том, как они влияют на экономическую активность). Оценку налоговых нагрузок через ETR можно проводить несколькими способами. Первый вариант: эффективные налоговые ставки можно выводить из агрегированных макроэкономических данных или из данных на уровне отдельных фирм. Это будет своего рода "назад смотрящий" (backward-looking) макро- или микро-подход. Второй вариант расчета эффективных налоговых ставок состоит в вычислении "ex-ante" (ожидаемых) показателей через вычисление налоговых нагрузок на гипотетические будущие инвестиционные проекты в течение срока их жизни. Эти показатели, основанные на предположениях о гипотетическом будущем поведении инвестора, можно определить как "вперед смотрящие" (forward-looking).

Различные ETR показатели измеряют различные явления и помогают ответить на разные вопросы. При анализе воздействия налогообложения на инвестиционное поведение фирм необходимо выявить влияние налогового законодательства на будущий выбор инвесторов, и в этом случае именно "forward-looking" показатели могут проиллюстрировать картину стимулов, создаваемых налоговой системой для инвестиционных выборов компаний. Результаты расчетов, получаемые при применении forward-looking подхода, показывают какие стимулы налогообложение создает для инвесторов. Однако, в какой мере налогообложение влияет на реальные экономические решения зависит от множества других факторов.

Существует несколько показателей эффективных ставок. Наибольшее внимание в последнее время привлекают показатель предельной эффективной налоговой ставки и средней эффективной налоговой ставки. Devereux и Griffith пришли к выводу, что на потоки инвестиций сильнее влияют «предельные» ставки.

Модель для расчета предельных эффективных налоговых ставок предложили M. King и D. Fullerton. Суть модели заключается в том, что вычисляется налоговый клин, который определяется как разница нормы прибыли до и после налогообложения для предельных проектов .

Полученные с помощью данной модели оценки налоговых нагрузок не изменяют эконометрический анализ инвестиционного поведения. Они дают представление о фактических стимулах, создаваемых налоговой системой. Этот подход позволяет суммировать разнообразные положения налогового законодательства в компактных и простых для интерпретации величинах.

Проведя анализ исследований можно сделать вывод, что налоги оказывают влияние на инвестиционные решения, хотя степень этого влияния менее очевидна. Исследования на уровне фирмы обнаруживают несколько более сильные эффекты. Учитывая вышеизложенное, последующие исследования инвестиций должны охватывать несколько проблем.

В большинстве инвестиционных моделей процесс принятия правительством решений предполагается экзогенным. Между тем правительства, как правило, реагируют на изменения в экономике предоставлением временных инвестиционных налоговых кредитов в периоды спада. Если фирмы предвидят наступление изменений в правительственных решениях, то моделировать следует не только инвестиционное поведение, но и поведение правительства, чтобы получить лучшее представление о функционировании инвестиций и налогов.

2.2. Влияние налогообложения на инвестиции в рисковые активы

 

Инвестирование, независимо от того в какой финансовый инструмент вы вкладываете свои сбережения, всегда связано с риском. В зависимости от выбранного инструмента меняется и характер рисков, но риски присутствуют всегда.

Неопределенность относительно доходности активов связана с важной характеристикой активов — рискованностью вложений в них. По активу или портфелю активов имеется высокий риск, если существует значительная вероятность того, что фактически полученные доходы будут существенно отличаться от ожидаемых в меньшую сторону. Примером рискованного актива могут служить акции начинающей интернет-компании, которые обесценятся, если фирма разорится, но во много раз вырастут в цене, если компания будет успешно развиваться [11].

Рисковый актив дает денежные поступления, которые частично зависят от случая. Другими словами, предстоящие поступления неопределенны.

Акция «Джене­рал Моторс» представляет собой пример рискового актива – человек не знает, поднимется или упадет курс акций со временем, и даже не может быть уверен, что компания будет продолжать выплачивать тот же дивиденд за акцию. Но хотя у людей риск часто ассоциируется с фондовой биржей, большинство прочих активов также связаны с риском.

Многоквартирный дом — один из примеров такого актива. Человек не может знать, насколько поднимется или снизится стоимость земли, будет ли дом полностью сдан в аренду и даже будут ли квартиросъемщики вносить арендную плату вовремя. Другой пример — промышленные облигации: корпорация, выпустившая облигации, может стать банкротом и будет не в состоянии выплатить их владельцам процентный доход и номинальную стоимость. Даже долгосрочные государственные облигации США (т.е. облигации, подлежащие погашению через 10 или 20 лет) носят элемент риска. Хотя и маловероятно, что федеральное правительство станет банкротом, темпы инфляции могут неожиданно возрасти и обесценить выплаты по процентам и погашению номинала в реальном выражении и тем самым снизить стоимость облигаций.

Так как большинство активов связаны с риском, вкладчик не может знать, какую прибыль они принесут в наступающем году. Например, многоквартирный дом может обесцениться, да и курс акций «Дженерал Моторс» может подняться или упасть. Однако мы все-таки можем сравнить рисковые активы, рассчитав величину ожидаемой прибыли (т.е. прибыли, которую актив принесет в среднем). В отдельные годы действительная прибыль, которую приносит актив, может быть значительно выше, чем ожидаемая, а иногда и много ниже, но на длительном отрезке времени средняя действительная прибыль будет близка к ожидаемой. Различные активы имеют различную ожидаемую прибыль [11].

Рассмотрим, что происходит с уровнем инвестиций в рисковый актив, когда приносимый им доход облагается налогом? Если индивид платит налог по ставке t, то доходы после уплаты налога составят: