Сущность и принципы арбитражных процессов

     Суть  операции чистого арбитража заключается  в проведении операции прямого арбитража, но при этом в качестве стартового капитала, на который собственно производится покупка нефти на споте, выступают заемные средства, взятые в кредит под некоторую процентную ставку. В этих условиях игрок получит прибыль только в том случае, если процентная ставка кредита окажется меньше, чем норма прибыли, обеспечиваемая операцией прямого арбитража. . В самом деле: пусть P₁ - цена нефти на спот-рынке в начальный момент времени, P₂ - цена на срочном рынке с поставкой через n дней, r_{кредита} - ставка кредита, тогда по окончании операции игрок должен вернуть. [1, с.16]  : 

     таким образом, если P₂ > P_{возврата} игрок получит прибыль[1, с.16], 

     До  сих пор в данной работе рассматривалась лишь теоретическая возможность осуществления операций прямого арбитража, теперь необходимо провести более детальный анализ внутренней структуры этой операции. Поскольку доходность любого рыночного инструмента, обладающего этим показателем, зависит не только от сложившейся рыночной конъюнктуры (т.е. текущего ценового уровня), но и от его срока действия, проанализируем временную зависимость прибыльности прямого арбитража. На этом этапе главным объектом нашего исследования станет параметр n в стандартной формуле доходности операции прямого арбитража[1, с.16]

     Необходимо  сформулировать основную гипотезу, которую  требуется подтвердить или опровергнуть статистическими данными.

     Величина  спрэда (разности) между ценой фьючерсного  контракта и ценой нефти на спот-рынке повышается с ростом n, причем спрэд увеличивается быстрее, чем растет срок операции. Иными  словами, при увеличении срока операции n, доходность r прямого арбитража возрастает.

     Для проверки этой гипотезы нужно упорядочить  доходность операции прямого арбитража  в соответствии с возрастанием n, при этом для одного и того же значения n усредним соответствующие  доходности.

     Далее для проверки гипотезы рассматривается следующая регрессия[1, с.15]:

     В случае если коэффициент регрессии  при n будет достоверно отличаться от 0, можно утверждать, что зависимость от n существует. Если же наоборот, достоверность того, что коэффициент при n не равен 0, нельзя будет утверждать, что операция прямого арбитража с дальними контрактами выгоднее с точки зрения доходности, чем аналогичная операция с ближними контрактами. Рассмотрен случай проведения операции арбитража с фьючерсными контрактами от 1,5 до 4,5 месяцев, поскольку, на мой взгляд, данные контракты являются наиболее ликвидными.

     В результате проведенных расчетов коэффициенты регрессии при n равны для первого  временного периода - 0,0824, а для второго 0,0955. При этом соответствующие уравнения принимают вид[1, с.17] 

     r = 28.94 - 0.0824 * n и r = 7.13 + 0.0955 * n

     Стандартная ошибка в обоих случаях более  чем в два раза меньше величины коэффициентов при n (t-статистика равна 4,01 и - 4,35 соответственно).

     Таким образом, можно утверждать с 95% вероятностью, что доходность операции прямого  арбитража от параметра n существует, причем с ростом n величина доходности возрастает лишь в тот промежуток времени, когда на рынке наблюдался рост цен.

     Таким образом, в рассматриваемый период снижения цен проводить арбитраж выгоднее с ближними фьючерсами, поскольку  данная операция является более доходной и менее рискованной. В период роста цен, наоборот, более доходной является операция арбитража с дальними фьючерсами. (табл1) [1, с.117]   
 

Таблица 1. Данные по регрессионному анализу доходности операций прямого арбитража.

     Так же существуют следующие виды арбитражных  операций:

     -Территориальная арбитражная операция состоит в заключение одновременно двух сделок на покупку и на продажу одного и того же базового актива, в одинаковом объеме с одинаковыми сроками и условиями поставки, но по разным ценам. Эта арбитражная операция имеет широкое распространение в том случае, если технически сложно присутствовать одновременно на нескольких биржах или в нескольких регионах. Проведение таких операций способствует сглаживанию различий в ценах, имеющих место на разных рынках, торгующих одним и тем же инструментом. Однако с развитием систем телекоммуникаций данный вид арбитража постепенно исчезает.

     -Инструментальная арбитражная операция состоит в сочетание различных производных инструментов, дающее в результате нулевую позицию и определенную прибыль из-за разницы цен или краткосрочного инвестирования. Эта операция имеет сейчас наибольшее распространение. Создание позиции в иностранной валюте позволяет в относительно короткий срок получать прибыль от выгодного изменения валютных курсов. Эти операции не являются полностью безрисковыми.

     Временная арбитражная операция заключается в совершение двух сделок на покупку и на продажу одного и того же базового актива, в одинаковом объеме с одинаковыми сроками и условиями поставки, заключение которых разнесено во времени, цены сделок при этом также различны. Этот вид арбитражной операции и является классической спекуляцией - наиболее рискованной из всех операций.

     Рыночная  цена любого товара может различаться  в зависимости от:

     - времени. В этом случае различают текущую цену, или цену спот, и будущую цену, или форвардную цену, ценной бумаги. Это есть основа временного арбитража. Временной арбитраж — это арбитраж, основанный на различиях рыночной цены во времени;

     - рынка. Одна и та же ценная бумага может обращаться на разных биржах и даже на рынках в разных странах.

       Это есть основа пространственного арбитража. Пространственный арбитраж — это арбитраж, основанный на различиях рыночной цены одного и того же инструмента на разных, или пространственно обособленных, рынках этого же инструмента;

     - рыночного инструмента. Одна и та же ценная бумага часто существует сама по себе. Кроме того, на ее основе может быть выпущена вторичная ценная бумага, например, опцион эмитента на акцию или американская депозитарная расписка, или могут развиваться производные инструменты и т.д. Это есть основа межрыночного арбитража. Межрыночный арбитраж — это арбитраж, основанный на нарушениях в объективных соотношениях рыночных цен инструментов, базирующихся на одной и той же ценной бумаге. [25]

     Временной арбитраж на фондовом рынке практически не существует, так как на нем отсутствуют общепринятые котировки по форвардным контрактам на ценные бумаги, а имеются лишь котировки цен спот. На рынке ценных бумаг на разнице в ценах во времени в основном базируются спекулятивные операции. 

     Теоретически  в основе временного арбитража лежит  принцип единства рыночной цены на один и тот же рыночный актив во времени, если таковой имеет место  применительно к этому активу. 

     Пространственный  арбитраж становится возможным, если имеет  место временное нарушение того правила, что одна и та же ценная бумага должна иметь одну и ту же цену независимо от того, где она пространственно обращается. Если цена материального товара обычно различается в зависимости от рынка его реализации, хотя бы потому, что товар необходимо доставить в место потребления, то цена ценной бумаги не зависит от того, на какой бирже она котируется. [25]

     Нарушение единства цены ценной бумаги на разных рынках делает возможным и необходимым  проведение арбитражных операций, которые вновь приводят к восстановлению этого единства. 

     Межрыночный арбитраж проистекает из взаимосвязи  цены ценной бумаги с ценами всех производных  от нее рыночных инструментов. Если материальный товар не может иметь  никакой потребительной стоимости, отличной от его собственной, то ценная бумага как фиктивный товар может иметь множество рыночных форм существования, так как у нее вообще нет присущей ей материальной формы. Например, акция может существовать в форме и американской депозитарной расписки, и фьючерсного контракта на нее, и опционного свидетельства и т.д. Поскольку в основе всех других ее рыночных форм лежит одна и та же акция, постольку рыночные цены на все эти инструменты обычно имеют в каждый данный момент времени определенную внутреннюю взаимосвязь. Если последняя вдруг нарушается, то вступают в действие арбитражные операции, и эта рыночная взаимосвязь восстанавливается. [16, с.117]

     Нарушение единства цены ценной бумаги во всех ее рыночных проявлениях, т. е. в рыночных инструментах, является основой межрыночного арбитража.

Глава 2. Теория арбитражного ценообразования

2.1. Анализ  модели арбитражного ценообразования

       Теория  арбитражного ценообразования родилась как альтернатива САРМ (Capital Assets Pricing Model). Многих не устраивали те допущения, которые сделаны в модели САРМ, и в 1976 году профессор Йельского университета Стефан Росс разработал свою теорию ценообразования, построенную только на арбитражных аргументах. Существует несколько видов арбитража, но общий смысл этого термина - извлечение безрисковой прибыли без каких-либо затрат. Теория базируется на одном основном утверждении - на равновесном рынке арбитраж невозможен (рынок "быстро ликвидирует" такую возможность). Механизмом, способствующим реализации данной возможности, является арбитражный портфель.

       С помощью модели ценообразования APT (Arbitrage Pricing Theory) возможно сделать более  полный и качественный анализ выбранных  активов, учитывая влияние на цену нерыночных факторов.

       Модель  арбитражного ценообразования базируется на существенно меньшем количестве предположений о характере фондового рынка, чем САРМ. Само понятие "арбитраж" подразумевает получение гарантированной, безрисковой прибыли от игры на рынке. Примером арбитража может служить такая ситуация, когда акции одной компании котируются на различных торговых площадках, и текущая рыночная стоимость одной и той же акции на них разная. Тогда очевидна следующая последовательность действий: нужно осуществить короткую продажу (продажа ценных бумаг, взятых взаймы) определённого количества акций на той площадке, где акции стоят дороже, и купить то же количество акций на другой площадке, где они стоят дешевле. Такая возможность действительно имеет место. Поскольку участников торгов на фондовом рынке велико, вряд ли стоит надеяться, что эту возможность больше никто не заметил, - обязательно заметят и начнут использовать. Но "неожиданное" увеличение спроса на одной торговой площадке, где акции стоят дешевле, и предложения на другой, где акции дороже, неизбежно приведут к выравниванию цен: повышенный спрос стимулирует повышение цены, а повышенное предложение - её понижение. Описанная ситуация является примером самого простого арбитража. Однако, существуют и другие, более сложные (многошаговые, распределённые во времени) виды.

       Арбитражная теория – это альтернатива САРМ, где доходность акции является линейной функцией одного общего фактора – доходности рыночного портфеля. Идея компенсации большего риска по сравнению с безрисковыми активами остается неизменной. Если есть безрисковый вариант займа и инвестирования (этот вариант обеспечивает доходность или стоимость капитала при займе денег в размере k_f ), то :

        1) за больший риск инвесторы  требуют  большую доходность;

        2)  получение повышенной доходности  означает наличие факторов риска.  Инвесторы на рынке стремятся  увеличить доходность портфелей  без увеличения риска. Такая возможность может быть реализована  через арбитражный портфель, т.е. через формирование  портфеля путем  одновременной продажи акций по относительно высокой цене и покупки этих же акций в другом месте по относительно низкой цене. Такая операция позволит инвестору, не вкладывая средства, получить безрисковый доход.