Эволюция науки о финансах

2. Неоклассическая теория финансов

Сороковые и пятидесятые годы ХХ в. можно  назвать началом принципиально  новой стадии в развитии финансовой науки в трактовке ее логики и  содержания. Именно в эти годы получает свое оформление неоклассическая теория финансов, суть которой состоит в  теоретическом осмыслении и обосновании  роли и механизмов взаимодействия рынков капитала и крупнейших национальных и транснациональных корпораций в международных и национальных финансовых отношениях.

С определенной долей условности можно утверждать, что неоклассическая теория финансов базируется на четырех исходных тезисах (посылках):

· экономическая мощь государства, а значит, и устойчивость его финансовой   системы   в   значительной степени определяются экономической

мощью частного сектора, ядро которого составляют крупные  корпорации;

· вмешательство государства в деятельность частного сектора минимизируется;

· из доступных источников финансирования, определяющих возможности развития крупных корпораций, основными являются прибыль и рынки капитала;

· интернационализация рынков капитала, товаров, труда приводит к тому, что общей тенденцией развития финансовых систем отдельных стран является стремление к интеграции.

Все эти  тезисы  с очевидностью находят  подтверждение в современном  состоянии и тенденциях развития глобальной финансовой системы. Так, в  отношении последнего тезиса помимо примера с созданием европейской  денежной единицы евро можно привести  и такой менее известный, но весьма значимый факт, как принятие в 2000 г. базового набора стандартов бухгалтерского учета и представления отчетности, которому будут следовать все фондовые биржи мира; иными словами, эти стандарты будут использоваться вместо национальных при подготовке отчетности в том случае, если компания намеревается попасть в листинг солидной фондовой биржи. В наиболее общем виде неоклассическую теорию финансов можно определить как систему знаний об организации и управлении финансовой триадой: ресурсы, отношения, рынки. Ключевыми разделами, послужившими основой формирования этой науки и (или) вошедшими в нее составными частями, являлись: теория полезности (utility theory), теория арбитражного ценообразования (arbitrage pricing theory), теория структуры капитала (theory of capital structure), теория портфеля и модель ценообразования на рынке финансовых активов (portfolio theory and capital asset pricing model), теория ценообразования на рынке опционов (option pricing theory) и теория предпочтений ситуаций во времени (state-preference theory).

Обращения внимания на рынки капитала и крупнейшие компании не случайно. Как показывает мировой  опыт, в реальной рыночной экономике  особую роль играют акционерные общества. Удельный вес их в общем числе  предприятий различных форм собственности  может быть сравнительно небольшим, однако значимость с позиции вклада в создание национального богатства  страны исключительно высока. Так, в  США в настоящее время 10 % компаний являются акционерными обществами, 10 % - товариществами, 80 % - небольшими компаниями, находящимися в индивидуальной собственности; вместе с тем на долю каждой из выделенных групп компаний приходится соответственно 80, 13 и 7 % общего объема реализации продукции  и услуг. Еще более существен  уровень концентрации капитала и  значимости отдельных компаний в  развитых странах Азии (например, в  Южной Корее), где буквально считанное  число суперкорпораций контролирует, по сути, всю национальную экономику. Точно так же велика роль финансовых рынков; именно эти рынки являются катализатором многих экономических  потрясений (например, Великая депрессия  в США в 30-е годы, недавние финансовые кризисы в Южной Америке, Азии, Японии и др.).

3. Возникновение и развитие финансовых рынков

Несложно  заметить, что ядром неоклассической  теории финансов является систематизация знаний о принципах функционирования финансовых рынков и, в частности, теоретических  построений и практического инструментария с позиции участников рынков.

Начало  биржевого дела связывают с деятельностью  так называемых вексельных ярмарок, проходивших в крупных западноевропейских городах в XIII – XV вв.; в XVII в. была создана старейшая фондовая биржа мира – Амстердамская, в 1773 г. была основана Лондонская фондовая биржа, в 1792 г. – Нью-Йоркская фондовая биржа, являющаяся ныне крупнейшей в мире. В России первая регулярная биржа, созданная по типу Амстердамской, появилась в Санкт-Петербурге в 1703 году. Она была единственной в России почти в течение столетия – следующая биржа открылась в Одессе в 1796 г., далее последовали Варшавская (1816) и Московская (1837). К 1917 г. в России функционировало несколько десятков бирж.

По мере становления финансового капитала роль финансовых рынков в развитии экономики становится все более  и более значимой. К концу XIX века начинает постепенно формироваться потребность в теоретическом осмыслении тенденций, складывающихся на финансовых рынках, выработки некоторых стандартизированных подходов к работе бирж и участников биржевых торгов.

Первые  попытки построения теории поведения  на фондовом рынке связаны с именем Ч. Доу (1851 - 1902), который основал в 1882 г. компанию «Dow, Jones & Co», специализировавшуюся на выпуске финансовой информации. Помимо Доу у истоков компании были еще два человека: Эдди Джонс и Чарльз Бергштрассер. Доу и Джонс были друзьями и начинали свою карьеру как репортеры в ряде небольших газет и журналов. Они удачно дополняли друг друга, поскольку Джонс «имел нюх» на новости и, по словам одного из современников, мог читать и понимать финансовые отчеты быстрее, чем кто-либо другой, а Доу специализировался на публикации ежедневных аналитических обзоров по финансовой тематике и делал это мастерски – его обзоры отличались четкостью, ясностью и аналитичностью. Чувствуя «нутром» перспективность нового направления, связанного с оценкой финансовой конъюнктуры, и будучи стесненными рамками обычной газеты, Доу и Джонс вместе со своим другом Бергштрассером, работавшим в то время в известном банкирском доме Drexel, Morgan & Company, решили открыть свой бизнес и преуспели в этом. Индекс Доу – Джонса до настоящего времени является одним из наиболее известных и авторитетных финансовых индикаторов. С 1889г. эта компания начала выпускать газету Wall Street Journal. Через некоторое время она превратилась в ведущую ежедневную деловую газету США. Доу был убежденным сторонником и популяризатором идеи о возможности прогнозирования цен на акции и еще в 1882 г. высказал мысль о том, что фондовый рынок будет со временем наиболее спекулятивным и привлекательным для бизнесменов. Возможность прогнозирования цен Доу видел в тщательном изучении динамики цен по статистическим данным.

Два десятилетия  спустя молодой французский математик  Л. Башелье завершил в Сорбонне докторскую диссертацию «Теория спекуляции», в которой попытался с помощью  математического аппарата дать объяснение поведению цен акций на французском  фондовом рынке. В работе, увидевшей  свет в 1900 г., Башелье пришел к мрачному выводу, что динамика цен на фондовой бирже никогда не будет точной наукой. Хотя Башелье, по сути, выступил оппонентом Доу, его заслуги в  развитии теории финансов неоспоримы,     поскольку     именно    ему    принадлежит    идея    приложения стохастических моделей  к анализу поведения цен на рынке капитала.В дальнейшем к  разработке данной тематики подключились видные представители Эконометрического общества.^* Исключительно значима роль А. Коулза (1891 - 1985), который в 1932 г. основал профинансировал деятельность так называемой Комиссии Коулза по исследованиям в экономике. В эту Комиссию вошли многие члены Эконометрического общества, а поставленная Коулзом перед Комиссией цель как раз и состояла в том, чтобы разработать теоретические рекомендации в отношении финансовых рынков.

Первые  разработки  в области теории оценивания на фондовом рынке связывают  с именем выпускника Гарвардского университета Д. Уильямса, который в своей докторской диссертации, написанной в 1937 г., предложил  модель оценки финансовых активов как  один из инструментов для работы на рынке ценных бумаг. Однако решающий вклад в развитие этой теории был  сделан Г. Марковицем, разработавшим  в начале 1950-х годов основы теории портфеля.

В работах  Марковица, по сути, была изложена методология  принятия решений в области инвестирования в финансовые активы и предложен  соответствующий научный инструментарий. Дальнейшее развитие этот раздел теории финансов получил в исследованиях, посвященных ценообразованию ценных бумаг, разработке концепции эффективности  рынка капитала, созданию моделей  оценки риска и доходности и их эмпирическому подтверждению, разработке новых финансовых инструментов и  т.п. Во второй половине 50-х годов  проводились также интенсивные  исследования по теории структуры капитала и стоимости источников финансирования. Является общепризнанным, что основной вклад по данному разделу был  сделан Ф. Модильяни и М. Миллером.

Из многих новаций, разработанных в финансовой науке в ХХ в., два направления  – теория портфеля и теория структуры  капитала – по сути техники управления  финансами крупной компании, поскольку  позволяют ответить на два принципиально  важных вопроса: откуда взять и куда вложить финансовые ресурсы. Вероятно, не случайно 1958 г., когда впервые была опубликована работа Модильяни и Миллера по структуре капитала, рассматривается крупнейшими специалистами в области теории финансов Т. Коуплэндом и Дж. Уэстоном как рубежный, начиная с которого от прикладной микроэкономики отпочковалось самостоятельное направление, известное ныне как современная, или неоклассическая, теория финансов.

Усилиями  таких видных ученых, как Ф. Блэк, Дж. Линтнер, Дж. Моссин, М. Скоулз, Дж. Трейнор, Ю. Фама, Дж. Хиршлифер, У. Шарп и др., новое направление начало стремительно развиваться в общетеоретическом  плане. Значительная часть научной  литературы по теории финансов в те годы сосредоточивалась скорее на проблемах  рынка капитала, нежели на вопросах управления финансовыми ресурсами  компании. Безусловно, знание теоретических  основ управления финансами необходимо, однако не меньшую значимость имеет  и прикладной аспект. Именно последнее  послужило причиной становления  в 60-е годы прикладной дисциплины финансовый менеджмент как науки, посвященной методологии и технике управления финансами крупной компании. Произошло это в основном путем естественного дополнения базовых разделов теории финансов аналитическими разделами бухгалтерского учета (анализ финансового состояния компании, анализ и управление дебиторской задолженностью и др.) и некоторым понятийным аппаратом общей теории управления. Первые монографии по новой дисциплине, которые можно было использовать и как учебные пособия, появились в ведущих англоязычных странах в начале 60-х годов. Сейчас уже можно говорить о том, что финансовый менеджмент окончательно сформировался не только как самостоятельное научное направление и практическая деятельность, но и как учебная дисциплина. Значительный вклад в популяризацию финансового менеджмента внесли представители англо-американской школы Т. Коуплэнд, Дж. Уэстон, Р. Брейли, С. Майерс, С. Росс, Ю. Бригхем и др.

В России становление и развитие финансовой науки принято связывать с  именами Ю. Крижанича (1617 - 1683), Г. Котошихина (ок. 1630 - 1667), И. Т. Посошкова (1665 - 1726), Н. И. Тургенева (1789 - 1871), М. Ф. Орлова  (1788 - 1842), И. Я. Горлова (1814 - 1890), В. А. Лебедева (1833 - 1909), И. И. Янжула (1846 - 1914), И. Х. Озерова (1869 - 1942), А. И. Буковецкого (1881 - 1972) и  др. Как и на Западе, сформировавшееся в России к концу XIX в. научное направление имело очевидную направленность на публичные союзы, главным образом государство. Что касается финансов предприятия, то еще в начале ХХ века какого-либо систематизированного изложения этого направления, которое оформится в так называемый «финансовый менеджмент» лишь после Второй мировой войны, попросту не существовало. Управление финансами на уровне предприятия осуществлялось на интуитивной основе, еще не сформировались значимые рынки капитала, по сути, не было транснациональных корпораций, не было необходимости в формализации процедур оценки инвестиционной и финансовой деятельности. Отдельные элементы управления финансами предприятия развивались в рамках бухгалтерского учета. Тем не менее в России накануне революции 1917 г. существовали два самостоятельных направления – анализ баланса (в рамках балансоведения) и финансовые вычисления, - которые в настоящее время входят в состав ключевых разделов финансового менеджмента.