Механизм секьюритизации ипотеки. Виды долгосрочных облигаций, обеспеченных ипотечными кредитами

               Инвесторы, приобретающие ценные бумаги, обеспеченные активами, получают ряд преимуществ, в том числе:

-через ценные бумаги, обеспеченные активами, они могут по своему выбору инвестировать в различные виды активов и транши, несущие различную степень риска, и получать соответствующий доход. Это дает инвесторам возможность оптимизировать структуру своих портфелей и выходить на рынки, на которых иначе они не могли бы осуществлять инвестиции;

-ценные бумаги, обеспеченные активами, исторически были менее подвержены ценовым колебаниям по сравнению с корпоративными облигациями;

-известно, что по ценным бумагам, обеспеченным активами, предлагается более высокий доход, чем по государственным, банковским и корпоративным облигациям, имеющим сопоставимый рейтинг;

-ценные бумаги, обеспеченные активами, обычно не подвержены событийному риску или риску снижения рейтинга у единичного заемщика.

                 Следует отметить, что секьюритизация обычно не рассматривается в качестве схемы, обеспечивающей оптимизацию налогообложения. Обычно стороны стремятся добиться нейтральности секьюритизации для налоговой позиции участников (в том числе, в отношении налога на прибыль и налога на добавленную стоимость).

              Плюсы для экономики страны:

- более эффективное распределение рисков по всему финансовому сектору;

- более дешевые и «длинные» кредиты для населения;

- для развивающихся рынков секьюритизация должна стать логичным продолжением становления рынков более базисных финансовых инструментов – государственных и корпоративных ценных бумаг.

             Как видно из вышеописанного, для всех участников схемы секьюритизация может оказаться великолепным инструментом по управлению своими активами, рисками.

             Таким образом, России, несомненно, есть что взять от механизма секьюритизации. Возможно, она стала бы дополнительным импульсом развитию банковского и финансового секторов. Однако смогут ли российские участники справиться с механизмом секьюритизации? Как при любой схеме существует целый ряд моментов, которые необходимо учесть, прежде чем прибегать к ее использованию.

               Прежде всего, в стране должна быть соответствующая нормативно-правовая база, позволяющая уступать право собственности на определенные активы от оригинатора в SPV, о которой говорилось ранее, то есть осуществить перенос кредита с баланса одной компании на баланс другой. Должна быть законодательно обеспечена возможность «действительной продажи» (true sale) и отсутствовать риски возможности признания такой сделки недействительной. Действительную продажу активов можно определить как такую передачу активов SPV, которая всегда будет бесспорной и юридически действительной, даже в случае последующего банкротства или неплатежеспособности оригинатора. Следовательно, бесспорными и действительными должны быть как основание передачи, так и последствия такой передачи (недопущение включения в конкурсную массу при банкротстве оригинатора прав требования, которые уже были переданы SPV). Российское законодательство на настоящий момент не вполне обеспечивает выполнение этих условий.

               Необходимо также определить организационно-правовую форму SPV. Традиционно SPV создавалось как траст для выполнения посреднических функций между оригинатором и инвесторами. Главная цель SPV - покупка активов у оригинатора, их обособление в пуле, эмиссия и распространение ценных бумаг, обеспеченных этим пулом активов. Такие требования предъявляются к SPV, чтобы исключить риск его банкротства, в том числе и добровольного банкротства. Российское законодательство не допускает создания юридического лица в форме траста. По действующему российскому законодательству для осуществления функций SPV могут быть использованы такие организационно-правовые формы, как открытое акционерное общество, закрытое акционерное общество, общество с ограниченной ответственностью. Для секьюритизации при использовании данных форм необходимо обеспечить невозможность добровольного банкротства и ликвидации SPV, а также не допустить слияния SPV с иным предприятием либо иных форм реорганизации.

               Следует также иметь в виду, что секьюритизированы могут быть только те активы, которые свободно переуступаются и обладают требуемыми характеристиками:

1. денежный поток должен быть прогнозируем по срокам и объемам платежей, а также должен быть достаточно регулярным;
2. секьюритизируемые активы должны быть отделимы от оригинатора, т.е. в законодательстве должны существовать процедуры, позволяющие осуществить беспрепятственную уступку прав требования по таким активам;
3. достаточным объемом;
4. географическая и иная диверсификация должников;
5. высокая стандартизация характеристик
6. достаточная маржа между платежами по входящему (процентная ставка по ипотечному кредиту) и исходящему (доход по ценным бумагам) потокам платежей.

            Однако перечень видов активов, по которым возможна секьюритизация, продолжает расширяться. В принципе, возможна секьюритизация любых активов или прав, обеспечивающих будущие (прогнозируемые) поступления денежных средств, в той степени, в которой они могут быть переданы SPV через «действительную продажу» Например, такими активами могут быть налоговые поступления или поступления от оплаты коммунальных услуг.

              В общих чертах на западе преобладают следующие классы активов, права требования по:

MBS (Mortgage-Backed Security) – ценные бумаги, обеспеченные ипотекой

– Закладная на квартиры (RMBS)

– Закладная на объекты коммерческой недвижимости (CMBS)

ABS (Asset-Backed Security) – ценные бумаги, обеспеченные активами

– Автокредиты

– Потребительские кредиты

– Кредитные карты

– Лизинговые договоры

– Кредиты малому и среднему бизнесу

– Поступления будущих периодов (например, расписки в получении оплаты услуг)

CDO (Collaterilised Debt Obligations) – долговые обязательства, обеспеченные кредитами или облигациями.

                  В принципе, существует критический объем пула активов, ниже которого секьюритизация становится экономически убыточной. Однако и здесь тоже существует ряд решений. В частности пул может накапливаться на балансе SPV посредством постепенного приобретения небольших пулов активов от одного или нескольких оригинаторов, либо возможно использование кондуита (специальной финансовой компании), которая позволит накопить на своем балансе достаточный объем активов, скупая их у одного или нескольких оригинаторов в течение некоторого времени.

                  Очень важным вопросом при секьюритизации является вопрос об организации сбора платежей по переданным SPV требованиям. Как правило, такие функции осуществляет либо сам оригинатор, либо специальная обслуживающая компания (Servicer), либо SPV. Принимая во внимание долгосрочность проектов по секьюритизации, на практике часто имеет место так называемая «возобновляемая» секьюритизация (revolving securitization), при которой в течение определенного периода полученные денежные средства используются SPV на покупку новой дебиторской задолженности у оригинатора, а не на погашение ценных бумаг, обеспеченных активами.

                      Необходимо учитывать, что секьюритизация процесс трудоемкий, требующий значительных затрат средств и времени, причем первые сделки по секьюритизации особенно затратные. Перечисленные факты, естественно, удерживают многих потенциальных российских игроков от совершения сделок.

                     Существует множество схем секьюритизации адаптированных к ситуации в конкретной стране, на конкретных рынках. Однако практически при любой схеме секьюритизации активов требуется применение специальных методов повышения кредитного рейтинга. Такие методы приводят к снижению риска инвестора, повышению кредитного рейтинга эмитируемых бумаг и в конечном счете к снижению стоимости рефинансирования активов.

                   Очевидно, что механизм секьюритизации достаточно сложен, именно поэтому широкое распространение в мире они получили относительно недавно. Российские законодатели пока заинтересовались только одним видом подобных сделок – секьюритизацией ипотечных кредитов. В 2003 году принят закон «Об ипотечных ценных бумагах», который впрочем оказался не очень удачным – данный законопроект требует еще много поправок.

2. Зарубежный  опыт применения секьюритизации .

                   Ипотечное кредитование и формы рефинансирования тесно взаимоcвязаны с особенностями юрисдикции каждой страны и финансовых национальных традиций, налоговых норм, жилищной политики.

                    Говоря о рынке ипотечного кредитования и секьюритизации в западных странах, первым делом стоит затронуть США. В Соединенных Штатах Америки еще во времена Ф. Рузвельта начала складываться разветвленная система ипотечного кредитования жилищного строительства и приобретения жилья в собственность. Сегодня система финансирования жилья в США — это сложный рынок общенационального масштаба, на котором действует огромное количество учреждений, включая ипотечные банки, сберегательные и кредитные ассоциации, коммерческие и сберегательные банки, страховые компании, пенсионные фонды и т.п. Решающим фактором успеха в данном направлении оказались мероприятия по формированию вторичного ипотечного рынка, что решило главную проб-лему жилищного финансирования — проб-лему кредитных ресурсов.

                  Поскольку правовая система США относится к системам общего права, для запуска рынка секьюритизации потребовалось относительно немного изменений в налоговом законодательстве и законодательстве, регулирующем предложение ценных бумаг. С их помощью от лица государства перераспределяются финансовые ресурсы, поступающие на вторичный ипотечный рынок. Таким образом, система ипотечного кредитования в США — это двухуровневая система.

                   С этой целью в разные годы были созданы специализированные организации — Федеральная национальная ипотечная ассоциация (Federal National Mortgage Association «Fannie Мае», FNMA), Корпорация жилищного кредитования (Federal Home Loan Mortgage Corporation «Freddie Mac», FHLMC) и Правительственная национальная ипотечная ассоциация (Government National Mortgage Association «Ginnie Мае», GNMA), которые были созданы прежде всего для целей приобретения 30-летних ипотечных кредитов, выданных под фиксированную ставку с возможностью досрочного погашения.

                       В США основным типом кредита является кредит с фиксированной ставкой процента. Заемщик может получить 30-летний кредит с фиксированной ставкой и возможностью погашения в любое время без каких-либо штрафов. Вторичный рынок, основанный на секьюритизации и выпуске ипотечных ценных бумаг, является эффективным механизмом для оценки и хеджирования рисков досрочного погашения с точки зрения инвесторов, и это направление в последнее время также достаточно динамично развивается.

                        Налаженная схема рефинансирования закладных и привлечения денег пенсионных фондов в США означает, что FNMA обладает практически «бездонным карманом», который позволяет ему выкупить любое количество закладных у банков и диктовать условия кредитования для всего рынка. Агентство выпускает ценные бумаги, обеспеченные ипотечными кредитами (закладными), или так называемые MBS (Mortgage-Backed Securities), в обмен на пулы закладных от кредиторов. Эти бумаги для кредиторов являются более ликвидным активом, который можно держать или продать за «живые» деньги. Также они обращаются на рынке ценных бумаг через биржу на Уолл-стрит.

              Американские банки предлагают как стандартные продукты FNMA (так же как российские банки работают по программе АИЖК), так и свои. Тем не менее FNMA может выкупить любой кредит, если он подходит под стандарты агентства по сумме, срокам кредитования и другим важным параметрам.

                 Сейчас американский рынок ипотечных ценных бумаг — это самый крупный долговой рынок в мире ($6 трлн общего объема задолженности). Гарантии, предоставляемые агентствами Fannie Mae и Freddie Mac, исключали кредитные риски инвесторов, хотя и покрывали риск досрочного погашения. Но кроме централизованного направления, курируемого FNMA, FHLMC, GNMA, имеется также децентрализованное направление, которое существует благодаря значительному количеству программ ипотечного кредитования коммерческих банков.