Противодействие инсайдерской деятельности как метод укрепления финансовой системы РФ

Наиболее распространенными  способами внутреннего саморегулирования  являются:

1. Стоп-лист — временный  запрет инвестирования в определенные  бумаги.

2. Позитивный лист —  в "запретную зону" входят  все ценные бумаги, кроме тех,  по которым специалист по исполнению  требований не дает отрицательного  заключения.

3. Торговое окно — установление  периода, когда торговля является  безопасной для инсайдера (например, в течение определенного времени  после публикации годовой отчетности). Однако если инсайдеру известна  информация, влияющая на цену, наличие  "окон" его не защитит: в  таких случаях действует только  презумпция добросовестности инсайдера.

В кодексах предусматривается  применение различных санкций, многие из которых основаны на законодательстве о труде, поэтому в случае нарушения  работодатель может уволить сотрудника без предупреждения. Применяются  штрафы, публичный выговор и увольнение, поскольку появление информации об инсайдерской торговле наносит ущерб  репутации фирмы и может привести к ее ответственности. Довольно часто  банки требуют предоставления им эксклюзивного права на ведение  счетов своих сотрудников для  контроля всех операций, в том числе  и по счетам в других банках. Многие фирмы пытаются добиться снятия запретов на проверку переписки служащих по электронной почте или на прослушивание  их телефонных разговоров. В большинстве  случаев такие требования не могут  быть реализованы, поскольку они  явно противоречат принципу неприкосновенности частной жизни. Кроме того, данные меры малоэффективны, поскольку инсайдеры  всегда находят обходные пути —  проводят операции через другой банк, используют подставных лиц или иностранные  счета.

Традиционная методика отслеживания инсайдерских сделок основана на использовании  компьютерной программы, выявляющей движение цены или объем торгов, если они  превышают средние показатели за определенный период времени. Цель расследования  — установить, кто отдавал крупные  приказы на совершение сделок с соответствующей  ценной бумагой. После выявления  личности инсайдера, отдавшего приказ, необходимо установить его связь  с проведенной операцией: является ли инсайдер директором данной компании, принимал ли участие в переговорах, является ли сотрудником банка? Принцип  неприкосновенности частных интересов не позволяет отслеживать все неформальные отношения директоров корпораций и иных инсайдеров.

Меры, принимаемые по результатам  расследования, закреплены в национальном законодательстве. В определенных случаях  дело может быть передано в суд, однако судебная практика по таким делам  весьма незначительна во всех странах. Теоретически существует возможность  предъявления инсайдеру гражданского иска от пострадавших инвесторов о  возмещении ущерба (на практике опыта  подобных исков пока нет). Однако предъявление иска часто невозможно потому, что  на массовом рынке приказы исполняются  на основании общего противопоставления цен, а не по отдельности, так что  невозможно выявить партнера инсайдера  по совершенной сделке. Количество обвинительных приговоров в уголовном  процессе также очень невысоко: в  Бельгии за 15 лет такой приговор был вынесен по одному незначительному  делу. В настоящее время административные санкции являются самым надежным средством наказания за совершение наиболее грубых правонарушений.

В процессе расследования  достаточно часто выясняется, что  приказы отдавались из других стран  через иностранные банки. В таких  случаях возникает необходимость  получить от иностранного государства  информацию о происхождении приказа, отданного банку. Если иностранный  банк действовал по приказу банка, находящегося в третьей стране, то возникает  необходимость обращения к властям  третьего государства. Нормативная  основа такого сотрудничества — региональное Соглашение CESR и межрегиональное  Соглашение IOSCO (Международная комиссия по ценным бумагам).

Международный валютный фонд (МВФ) провел исследование инсайдерской деятельности в 50 странах мира. В  этом исследовании отмечается, что  законодательство, регулирующее инсайдерскую деятельность, в США и ЕС является самым жестким. Понятие "инсайдер" в юрисдикциях этих стран весьма расширено и распространяется на большой круг лиц, в то время как  в иных странах это понятие  более узкое. Регулирующие органы США  и ЕС уделяют чрезвычайно большое  внимание борьбе с инсайдерской информацией.

Так, в 2007 г. в Германии началось расследование по делу об использовании  инсайдерской информации в корыстных  целях высшим руководством европейского аэрокосмического и оборонного концерна EADS, в который входит германо-французская  авиастроительная компания Airbus. Ведомство по надзору за деятельностью бирж Франции (AMF) также обнаружило подобные нарушения. Следствие по этому делу было начато органами прокуратуры г. Мюнхена после получения жалобы Федерального ведомства по надзору за финансовыми услугами (BaFin) в связи с обнаружением фактов торговли акциями EADS на основе инсайдерской информации. В документе BaFin были поименно названы пять руководителей ЕАDS. С самого начала (чтобы не нанести ущерб имиджу концерна) в пресс-релизе BaFin подчеркивалось, что жалоба не направлена ни "против высшего руководства", ни "против EADS". BaFin подвергло анализу торговлю акциями EADS в Германии. Финансовые чиновники заинтересовались сообщением нидерландского подразделения концерна (European Aeronautic and Space Co NV) относительно задержки в поставках аэробуса А380. До появления данного сообщения были отмечены существенные падения курса акций EADS. BaFin начало расследование, использовалась ли в этих сделках инсайдерская информация? По мнению сотрудников биржевого надзора Франции, топ-менеджеры и крупные акционеры EADS сумели заработать миллионы евро вследствие использования инсайдерской информации. Конкретные имена не называются, но формулировка претензий та же, что и у немецкого BaFin, — "введение рынка в заблуждение накануне появления информации о задержке в поставках А380". Подозрения компетентных органов обеих стран были направлены как против топ-менеджеров EADS, так и против его главных акционеров — Daimler Chrysler и Lagardere, которые продали крупные пакеты акций до того, как стало известно о проблемах с поставками аэробуса. Сделки состоялись в конце 2005 — начале 2006 г., а рынок был проинформирован о проблемах с A380 14 июня 2006 г. Тогда курс акций EDAS упал на 27%. Lagardere и Daimler непосредственно перед этим реализовали еще 7,2% акций концерна.

В рамках расследования дела об инсайдерской торговле в концерне EADS был задержан бывший глава Airbus  немец Густав Хумберт, который руководил Airbus с июня 2005 по июль 2006 г. Согласно отчету AMF, опубликованному в апреле 2008 г., Г. Хумберт в ноябре 2005 г. продал 160 тыс. акций EADS, заработав 1,7 млн. евро. Продажу акций Хумберт осуществил накануне заявления о задержке поставок лайнера A380, вызвавших резкое падение акций Airbus. Всего в незаконных сделках по продаже акций Airbus, осуществленных по такой же схеме, подозреваются 17 менеджеров EADS, в том числе бывший глава концерна Ноэль Форжар, бывший управляющий EADS Жан-Поль Гют и нынешний глава Airbus Томас Эндерс. Ж.-П. Гюту и Н. Форжару ранее уже были предъявлены обвинения, причем последний был приговорен к штрафу в 1 млн. евро.⁵⁰

Отсутствие борьбы с практикой  инсайдерской торговли подрывает доверие  к рынкам. "Если в борьбе между  инсайдерами и аутсайдерами последние  будут всегда проигрывать, они уйдут  с рынка, а рынок исчезнет. Необходимо поддерживать равенство возможностей или, по крайней мере, стараться не допускать возникновения неравных возможностей. Это относится в  первую очередь не к ущербу, наносимому отдельным инвесторам, а к корректному  функционированию рынка и соответственно доверию к нему".

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

2.2. Формирование  принципов и методов регулирования деятельности

инсайдеров на российском рынке ценных бумаг

 

На мой взгляд, в настоящее время уделяется недостаточно внимания другим методам регулирования инсайдерской деятельности, наряду с уголовными и административными. Особое значение имеют организационные и экономические методы. Как мне представляется, высокую эффективность может обеспечить применение этих методов на уровне организаций-эмитентов и организаций-инвесторов.

Организационные методы регулирования  инсайдерской торговли на уровне организации  могут иметь форму различных  ограничений на использование инсайдерской информации, вводимых в их внутренние регламенты. Нарушение этих регламентов  должно приводить к дисциплинарным или экономическим санкциям по отношению  к инсайдерам.

Экономические методы регулирования  должны быть основаны на возмещении ущерба, вызываемого инсайдерской торговлей.

Также хотелось бы выделить и обобщить принципы на которых должно строится правовое регулирование инсайдерской деятельности.

Эти принципы выведены из опыта  государств, где регулирование фондового  рынка имеет многолетнюю историю. Применение этих принципов в условиях России позволит создать эффективную  систему противодействия незаконной инсайдерской торговле, избежав многих ошибок, и ускорит интеграцию российского фондового рынка в мировой.

Рис. 3. Основные принципы регулирования инсайдерской деятельности⁵¹

Реализация принципа ликвидации информационной разницы для субъектов  фондового рынка должно рассматриваться  в качестве превентивной меры предотвращения инсайдерской торговли. Она должно осуществляться за счет:

A) обязанности извещения обо всех сделках с инсайдерскими ценными бумагами;

Б) обязанности инсайдера  давать разъяснения партнерам по сделкам;

B) обязанности удержания для инсайдеров;

Г) дифференциации акций  на два класса качества в зависимости  от от-ношения их эмитентов к инсайдерской торговле;

Д) публичности ad hoc по отношению ко всем фактам, оказывающим влияние на курс ценных бумаг.

Обязанность инсайдера извещать соответствующий орган надзора  обо всех совершенных сделках  с ценными бумагами позволяет  избежать полного запрета на инсайдерскую торговлю.

Такой вид нормирования используют все исследованные нами страны. Могут  использоваться следующие способы  извещения о сделках с инсайдерскими  ценными бумагами: А) после совершения сделки и Б) на основе принципа ad hoc.

Следует минимизировать срок, в течение которого инсайдер обязан сообщать о совершенных сделках. При этом можно ориентироваться  на опыт США, где законом Sarbanes-Oxley обязанность извещать для сделок с акциями собственного предприятия была сокращена до двух дней. Следует учесть, что ни в одном из исследованных нами государств нет обязанности извещения до завершения сделки. Вместе с тем, может быть предусмотрена максимально быстрая публикация, так называемая публичность ad hoc для совершаемых сделок: параллельно с ордером на операции с ценными бумагами следует информировать соответствующие органы надзора. Это может, например, осуществляться стандартизировано электронным способом; ответственность возлагается на инсайдера.

Принятие решения об опубликовании  информации о сделках с ценными  бумагами можно проводить согласно схеме, представленной на рис. 2 Она  построена на основе исследования соответствующего опыта Германии.

Ущерба от инсайдерской торговли можно избежать, если установлена  минимальная обязанность удержания  для инсайдерских ценных бумаг. Конечно, такой принцип противоречит теории положительного эффекта максимально  высокой ликвидности рынка, так  как запрет на торговлю для инсайдеров предприятий может привести к  неликвидности ценной бумаги.

Негативное влияние на ликвидность можно уменьшить, если инсайдеру будет позволено, ссылаясь на минимальный срок хранения (например, по образцу спекулятивного срока  в Германии - один год - период достаточно долгий, чтобы воздействия новой  информации могли отразиться на рынке), заниматься операциями на подготовительной стадии опубликования пред-приятием.

Принцип публичности ad hoc по отношению ко всем фактам, оказывающим влияние на курс ценных бумаг, обязывает эмитентов ценных бумаг не-замедлительно публиковать всю информацию о соответствующих фактах. Это снимает проблему неравной информированности участников рынка ценных бумаг, инсайдерская торговля становится невозможной. Ни один участник торговли не сможет получить от своих знаний «аномальные доходы». Под «аномальными доходами» мы здесь понимаем прибыль, превышающую «принятое на рынке» начисление процентов, то есть дополнительную прибыль.

В государствах с развитой рыночной экономикой инсайдерская торговля запрещена законом. Если, несмотря на запрет, инсайдерская торговля все  же ведется, она является наказуемым деянием. Соблюдение закона контролируется. Задачу законодателя - реализовать  правовые нормы таким образом, чтобы  можно было контролировать соблюдение запрета инсайдерской торговли без  большого ущерба для рынка долгосрочных капиталов.

Принцип запрета инсайдерской торговли должен предполагать:

A) определение органов регулирования инсайдерской деятельности;

Б) многоэлементность нормативной базы, используемой в процессе регулирования;

B) развитие нормативной базы регулирования.

 

 

Сейчас таким органом  в России является Федеральная служба по финансовым рынкам. Следует конкретизировать меры по регулированию инсайдерской деятельности, предпринимаемые другими субъектами рынка ценных бумаг: биржами, саморегулируемыми профессиональными организациями, торго¬выми посредниками, инвесторами и эмитентами.

Многоэлементность нормативной базы заключается в применении широкого спектра норм регулирования: от установленных законом до морально-этических. Должна использоваться обширная нормативная база, представленная комплексом взаимосвязанных и непротиворечивых документов: законов, подзаконных документов (положений, инструкций, методик), кодексов поведения и т.п.

Важной является постоянная актуализация нормативной базы, заключающаяся  в ее развитии и обновлении. Она  обусловлена изменением фондового  рынка, появлением новых финансовых инструментов, адаптацией инсайдеров к используемым методам регулирования. Например, в Германии совершенствование  законодательства в сфере регулирования  фондового рынка осуществляется с периодичностью 4 года. В США  этот процесс продолжается непрерывно с 1934 г.

Принцип преследования инсайдеров реализуется посредством:

A) надзора за сделками с ценными бумагами,

Б) защиты пострадавших инвесторов,