Сферы применения доходного подхода к оценки стоимости: какие собственности оценивают, для каких целей,как происходит оценка

 

4 Метод дисконтирования денежных потоков

Метод дисконтирования денежных потоков может быть использован  для оценки любого действующего предприятия. Тем не менее существуют ситуации, когда он объективно дает наиболее точный результат рыночной стоимости предприятия. Применение данного метода наиболее обоснованно для оценки предприятий, имеющих определенную историю хозяйственной деятельности (желательно прибыльной) и находящихся на стадии стабильного экономического развития. Метод ДДП в меньшей степени применим к оценке предприятий, терпящих систематические убытки (хотя и отрицательная величина стоимости бизнеса может быть фактом для принятия управленческих решений). 

Основные этапы оценки предприятия методом дисконтирования  денежных потоков:

1.Выбор модели денежного потока.

2.Определение длительности прогнозного периода.

3.Ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации.

4.Анализ и прогноз расходов.

5.Анализ и прогноз инвестиций.

6.Расчет величины денежного потока для каждого г. прогнозного периода.

7.Определение ставки дисконтирования.

8.Расчет величины стоимости в постпрогнозный период.

9.Расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период.

10.Внесение итоговых поправок.  

 

Рассмотрим все этапы  подробно.

1. Выбор модели денежного  потока. При оценке бизнеса можно применять одну из двух моделей денежного потока: для собственного капитала; для всего инвестированного капитала. В табл. 5 приведен порядок расчета (модель) денежного потока для собственного капитала. Применяя эту модель, рассчитывают рыночную стоимость собственного (акционерного) капитала предприятия. 

 

Таблица 5

Модель денежного потока для собственного капитала 

 

Действие	Показатель
Плюс Плюс (минус) Плюс (минус) Плюс (минус) Итого	Чистая прибыль после  уплаты налогов Амортизационные отчисления Уменьшение (прирост) чистого  оборотного капитала Продажа активов (капитальные  вложения) Прирост (уменьшение) долгосрочной задолженности Денежный поток для  собственного капитала

 

 

Согласно модели денежного  потока всего инвестированного капитала (табл. 7) стоимость собственного капитала предприятия определяется как стоимость  его операций (его инвестированного капитала) за вычетом стоимости заемного капитала и привилегированных акций.

Таблица 6

Модель денежного потока для всего инвестированного капитала

 

Действие	Показатель
Минус Плюс Плюс (минус) Плюс (минус) Итого	Прибыль до уплаты процентов  и налогов Налог на прибыль Амортизационные отчисления Уменьшение (прирост) чистого  оборотного капитала Продажа активов (капитальные  вложения Денежный поток для  всего инвестированного капитала

 

 

Данная модель особенно пригодна для оценки многопрофильного бизнеса.  Применяя модель денежного потока для всего инвестированного капитала, условно можно не различать собственный и заемный капиталы предприятия и считать совокупный денежный поток.

В обеих моделях денежный поток может быть рассчитан как  на номинальной основе (в текущих  ценах), так и на реальной основе (с учетом фактора инфляции). 

 

2. Определение длительности прогнозного периода.  В качестве прогнозного берется период, продолжающийся до тех пор, пока темпы роста компании не стабилизируются (предполагается, что в постпрогнозный период должны иметь место стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечный поток доходов).

3. Ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации. Анализ валовой выручки и ее прогноз требуют детального рассмотрения и учета ряда факторов, среди которых:

номенклатура выпускаемой  продукции;

объемы производства и  цены на продукцию;

ретроспективные темпы роста  предприятия;

спрос на продукцию;

темпы инфляции;

имеющиеся производственные мощности;

перспективы и возможные  последствия капитальных вложений; 

Темпы инфляции измеряются с помощью индексов цен, характеризующих  изменение уровня цен за определенный период. Для этого используется формула:

где, Ip –индекс инфляции;

P1 – Цены анализируемого периода;

P0 – Цены базового периода;

G1 – Количество товаров, реализованных в анализируемом периоде. 

4. Анализ и прогноз расходов. На данном этапе оценщик должен:

·         учесть ретроспективные взаимозависимости и тенденции;

·         изучить структуру расходов, в особенности соотношение постоянных и переменных издержек;

·         оценить инфляционные ожидания для каждой категории издержек;

·         изучить единовременные и чрезвычайные статьи расходов, могут фигурировать в финансовой отчетности за прошлые годы, но в будущем не встретятся;

·         определить амортизационные отчисления исходя из нынешнего наличия активов и из будущего их прироста и выбытия;

5. Анализ и прогноз инвестиций. Такой анализ включает три основных компонента и осуществляется в порядке, представленном на рис7.

Величина собственного оборотного капитала (в западной литературе термин «рабочий капитал» или «чистый оборотный  капитал») – это разность между  текущими активами и текущими обязательствами. Она показывает, какая сумма оборотных  средств финансируется за счет средств предприятия.

 

 

 

      Рисунок 7 - Анализ и прогноз инвестиций

 

6. Расчет величины денежного  потока для каждого года прогнозного  периода. На практике целесообразно использовать расчет денежного потока предприятия по разным сценариям развития, например, по трем возможным сценариям: пессимистическому, наиболее вероятному и оптимистическому. Можно выделить показатели, характерные для разных сценариев, представленные в табл. 8.

Таблица 8

Показатель	Пессимистический прогноз	Наиболее вероятный прогноз	Оптимистический прогноз
Объем производства        Цены на производимую продукцию     Соотношение цен на основное сырье и готовую продукцию	Отсутствие роста (как  вариант, снижение)    Стабильные цены        Соотношение на уровне до 30% к концу прогнозного периода	Умеренный рост (до 3% в год)    Ограниченный рост цен (до 5% в год)    Стабильное соотношение  на сложившемся уровне 25%	Существенный рост (свыше 3% в год)    Заметный рост цен (свыше 5% в год)    Снижение соотношения  до уровня20% к концу прогнозного  периода

 

7. Определение ставки дисконтирования. 

асчет ставки дисконтирования зависит от того, какой тип денежного потока используется в качестве базы для оценки. Для денежного потока для собственного капитала применяется ставка дисконтирования, равная требуемой собственником ставке отдачи на вложенный капитал.

В соответствии с моделью  оценки капитальных активов ставка дисконтирования находится по формуле:

   (1)

где R - требуемая инвестором ставка дохода (на собственный капитал);

Rf – безрисковая ставка дохода;

b – коэффициент бета (является мерой систематического риска, связанного c макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в стране);

Rm – общая доходность рынка в целом (среднерыночного портфеля ценных бумаг);

S1 – премия для малых  предприятий;

S2 – премия за риск, характерный для отдельной компании;

С – страновой риск.

Следует отметить, что модель оценки капитальных активов (САРМ –  в общеупотребимой аббревиатуре на английском языке) основана на анализе массивов информации фондового рынка, конкретно – изменений доходности свободно обращающихся акций. Применение модели для вывода ставки дисконтирования для закрытых компаний требует внесения дополнительных корректировок.

Метод оценки предприятий  на основе дисконтирования будущих  доходов имеет как положительные  стороны, так и отрицательные. К достоинствам данного метода можно отнести то, что он позволяет учитывать будущую доходность предприятия, ситуацию на рынке, а также показывает экономическое устаревание предприятия в случае превышения величины рыночной стоимости, полученной методом чистых активов, величины рыночной стоимости, полученной методом дисконтирования будущих доходов.

Доходный подход имеет  и недостатки, которые необходимо учитывать при оценке предприятия:

•    сложность и  трудоемкость составления прогнозов;

•    вероятностный  характер прогнозов;

•    сложность обоснования  ставки дисконтирования.

 

5. Метод капитализации доходов

Данный метод используется в случае, если ожидается, что будущие  доходы или денежные потоки приблизительно будут равны текущим или темпы  их роста будут умеренными и предсказуемыми. Причем доходы являются достаточно значительными положительными величинами, т.е. бизнес будет развиваться стабильно, без особых изменений.

Суть метода капитализации  можно отобразить формулой

  (2)

где V - стоимость оцениваемого объекта;

       I - ожидаемый доход;

       К - ставка капитализации.

В случае наличия умеренных  темпов роста дохода формула стоимости  оцениваемого объекта приобретет следующий  вид:

(3)

   где g - ожидаемый темп прироста дохода (как правило, темп прироста   

   дохода значительно ниже величины коэффициента капитализации).

В качестве измерителя дохода могут служить различные величины, такие как чистая прибыль, валовая прибыль, дивиденды, денежный поток, выручка.

Четких указаний о выборе того или иного доходного показателя не существует, но в практике прослеживаются следующие тенденции: показатель чистой прибыли и денежного потока, как правило, используют для оценки контрольного пакета акций; валовую прибыль - для оценки контрольного пакета акций предприятий, которые имеют льготы в налогообложении; дивиденды - для оценки не контрольного пакета; выручку - для оценки предприятий розничной торговли и сферы услуг.

При расчете доходной части  важно правильно выбрать период времени, за который производятся расчеты. Это может быть несколько периодов в прошлом или несколько периодов в прошлом и прогнозы на ближайшее будущее.

После определения временных  рядов выбирается способ расчета. Существует три способа в зависимости  от условий.

Расчет по формуле средней  арифметической величины. Используется, если в динамике показателей не прослеживается определенная тенденция или нет оснований ожидать, что выявленная тенденция сохранится в будущем.

(4)

Где - ожидаемый доход;

  - показатель анализируемого периода;

          п - число анализируемых периодов.

Расчет средневзвешенной величины. Используется, когда для прогноза наиболее важны последние периоды.

×     (5)

Другой наиболее важный момент заключается в определении ставки капитализации, т.е. делителя, используемого для перевода определенного потока дохода в расчетную стоимость. Она зависит от стабильности получения дохода, при устойчивом росте доходного показателя ставка капитализации будет иметь значение ниже, чем при нестабильном получении дохода. При использовании метода капитализации необходимо учитывать различие между ставкой дисконтирования и коэффициентом капитализации.

Коэффициент капитализации  для предприятия часто вычисляется на базе его ставки дисконтирования. Это особенно верно тогда, когда подтверждаются следующие предположения: