Венчурное предпринимательство сегодня

В окончательном выборе пути выхода из проекта большое значение имеет оценка степени риска в  обеспечении роста компании, как  со стороны существующих собственников, так и со стороны потенциального инвестора. Понятно, что если обе  стороны надеются на быстрый (в несколько  раз) рост стоимости компании за период планируемого нахождения инвестора  в проекте, то инвестор будет больше заинтересован в "свободе рук" при выходе. Другими словами, ему  будет не очень интересно связывать  себя обязательствами продать свою долю по заранее согласованной цене, ведь реальная рыночная цена ожидается больше.

Существующие же собственники компании, наоборот, будут больше заинтересованы в договоренности о выкупе по заранее  согласованной цене (или формуле  этой цены), чтобы иметь возможность  получить «премию» в разнице между  более высокой рыночной ценой  и реальной выкупной ценой.

Если же стороны оценивают  риски быстрого роста стоимости  компании как высокие, то есть, говоря простым языком, сомневаются, что  через 3-5 лет стоимость будет такова, что обеспечит инвестору желаемую IRR в 30-35%, то собственники компании меньше склонны договариваться о выкупе, а инвестор, наоборот, не прочь обеспечить себе, хоть какую-то доходность. В таком  случае инвестор нередко настаивает на том, чтобы в структуру сделки был включен «опцион пут» (put option) - такое условие, когда через определенное количество времени (например, 2-3 года) инвестор имел бы право предложить другим совладельцам выкупить у него пакет по определенной цене (иногда фиксированной, иногда рассчитанной по формуле). А совладельцы в свою очередь должны будут сделать это.

В ряде случаев ставится вопрос и о «колл-опционе» (call-option), когда инвестор имеет право через определенный период времени потребовать от других совладельцев продать ему определенное количество акций. Это может потребоваться для того, чтобы сформировать более крупный пакет, чтобы при продаже третьим лицам получить более высокую цену, ведь при одной и той же стоимости 100% компании цена различных по величине пакетов может отличаться по суммам.

Как правило, классические венчурные  инвесторы при входе в компанию не стремятся владеть контрольным  пакетом акций, они предпочитают довольствоваться миноритарным пакетом, в большинстве случаев - от 15 до 49%. За исключением ряда фондов в основном венчурные инвесторы возлагают ответственность за оперативное управление на других совладельцев, оговаривая для себя право принимать активное участие в стратегическом управлении через членство в совете директоров, закрепление права veto по ряду вопросов компетенции общего собрания акционеров и совета директоров, проводить детальный мониторинг текущей хозяйственной деятельности вплоть до назначения своих представителей в финансовые службы компании. Такой подход означает, что инвестор принимает риски, сопряженные с оперативным управлением компанией, обеспечиваемым другими акционерами. Вот почему, чтобы осознанно воспринять этот риск, потенциальный инвестор тратит много времени и сил в ходе подготовительной стадии сделки на изучение компании, то есть проведение так называемой «due diligence», на знакомство с командой управленцев, оценку их компетентности, соответствие требованиям роста.

3. Создание венчурных  фондов

Венчурная индустрия –  это высокоприбыльная отрасль, средняя доходность которой составляет порядка 30% годовых. В силу этого вкладчиками в венчурные фонды в развитых странах становятся ряд консервативных инвесторов, способных предоставить "долгие деньги" - пенсионные и страховые компании, банки.

Венчурный фонд может быть образован либо как самостоятельная  компания, либо существовать в качестве незарегистрированного образования  как ограниченное партнерство. В  некоторых странах под термином «фонд» понимают скорее ассоциацию партнеров, а не компанию, как таковую.

Директора и управленческий персонал фонда могут быть наняты как самим фондом, так и отдельной  управляющей компанией или управляющим, оказывающим свои услуги фонду за соответствующее вознаграждение. В  крупных венчурных фондах иерархия сотрудников управляющей компании выглядит следующим образом:

1. партнер - это «венчурный капиталист», который руководит процессом, готовит решения по сделкам, управляет портфельными компаниями. Прерогатива партнеров - участие в прибыли.
2. управляющий директор - наемный сотрудник, не участвующий в прибыли. Его задача - подготовка документов по сделкам и взаимодействие с портфельными компаниями.
3. аналитик - наемный сотрудник, не участвующий в прибыли. Он анализирует секторы и компании. Иногда участвует в подготовке сделок и управлении компании.

Обычно инвестиции в одну компанию проходят в несколько раундов. Этот подход помогает быстро выявлять неудачные проекты на ранней стадии и прекращать их финансирование. Предприниматель  получает дополнительный стимул повышать качество своего труда, для того чтобы  получить больше инвестиций в следующем  раунде.

По этой причине венчурные  фонды расходуют свои средства постепенно, в течение нескольких лет. Инвесторы  фонда не вносят все средства сразу - а предоставляют фонду обязательства  выделять средства по мере необходимости  и в пределах заранее обговоренного  объема. Это избавляет УК от задачи обеспечивать доходность еще не вложенных  средств и позволяет сосредоточиться  на своем главном деле - поиске перспективных  компаний и управлении уже проинвестированными проектами.

Как показала мировая практика, организационно-правовой структурой, идеально подходящей для венчурного фонда, является договор об ограниченном партнерстве (коммадитном товариществе, Limited Partnership, LP), предусмотренным в рамках англо-американского права. В Европе существуют аналогичные ему формы. Юридическая форма LP предусматривает разделение партнеров наограниченных и генеральных. Ограниченный партнер не несет ответственность за результаты деятельности фонда на сумму, большую, чем его вклад в фонд, а генеральный несет неограниченную ответственность по всем обязательствам фонда. В контексте венчурного фонда УК становятся генеральным партнером, а инвесторы - ограниченными.

Преимуществом Limited Partnership по сравнению с другими организационно-правовыми формами является его налоговая прозрачность - отсутствие «двойного налогообложения», когда налоги выплачиваются лишь партнерами при получении им дохода, а само партнерство налогами не облагается на уровне юридического лица.

Немаловажным является и организационная гибкость LP, позволяющая прописать все условия управления фондом на уровне договоров, которые могут варьироваться в зависимости от пожеланий партнеров. Это позволяет юридически закрепить правила управления таким образом, чтобы каждая из сторон - инвесторы и венчурный капиталист была заинтересована в достижении общей конечной цели - получении максимальной прибыли на «выходе». Подобные договоры позволяют защитить каждого участника от ошибочных или некорректных действий противоположной стороны.

Иногда для контроля за деятельностью УК может создаваться инвестиционный комитет. В этом случае решения инвестиционного комитета для УК обязательны, и он утверждает все ее основные решения: объекты инвестиций, объем выделяемых средств, время и порядок "выхода", раздел прибыли. Полномочия между комитетом и управляющей компанией разграничиваются по договоренности между сторонами и закрепляются в документах.

В процессе работы венчурного фонда может создаваться консультативный совет, состоящий из экспертов по отраслям, интересующим фонд, или же специалистов по венчурному инвестированию. Участие известных в венчурном бизнесе специалистов существенно повышает репутацию фонда.

На этапе, когда круг инвесторов уже определен, составляется инвестиционный меморандум, в котором четко прописывается порядок создания и функционирования фонда, права и обязанности каждой стороны, механизм разрешения споров. Инвестиционный меморандум не является юридически обязывающим документом, хотя после его согласования всеми сторонами отступаться от него не принято. Часто этот документ носит конфиденциальный характер.

После составления инвестиционного  меморандума наступает фаза подписания юридических документов о правах и обязанностях сторон и объемах  выплат инвесторами. Завершение этого  этапа называется закрытием фонда.

4. Формы венчурных  фирм

В России существуют две  организационные формы венчурных  фирм: самостоятельные венчурные  фирмы и фирмы, находящиеся внутри крупных предприятий.

Инвесторы имеют право  на соответствующее получение прибыли  финансируемой фирмы; средства предоставляются  на длительный срок и на безвозвратной  основе, поэтому в некоторых случаях  инвесторам приходится ожидать в  среднем 35 лет, чтобы убедиться в  перспективности вложений; активное участие инвестора в управлении финансируемой фирмой, так как  он лично заинтересован в успехе венчурного предприятия, поэтому рисковые инвесторы часто не ограничиваются предоставлением денежных средств, а оказывают различные управленческие консультативные и прочие деловые  услуги венчурной фирме, но при этом не вмешиваются в оперативное  руководство ее деятельностью. Решение  о создании внутреннего венчура принимается руководством предприятия, и его деятельность контролирует непосредственно один из руководителей.

При отборе идей, на базе которых  может быть создан «рисковый» наукоемкий проект, обязательно учитываются  два момента: во-первых, задачи этого  проекта не должны совпадать с  традиционной сферой интересов материнской  компании, т. е. целью внутреннего  венчура является изыскание новых инноваций. Во-вторых, при отборе идей, которые будут реализовываться в рамках внутренних венчуров, эксперты должны убедиться, что коммерческий потенциал нововведений, издержки на создание, производство, и сбыт могут быть предсказаны с точностью от 50 до 75%.

Внутренним венчурам, как правило, предоставляется юридическая и бюджетная самостоятельность, а также право формировать персонал предприятия. Для большей самостоятельности они обычно располагаются в отдельном здании, однако материнская компания обеспечивает их научно-исследовательским, вычислительным и другим оборудованием, предоставляет необходимые услуги в области управления. Обычно при успешной деятельности внутренний венчур превращается в одно из производственных подразделений материнской компании, а его продукция реализуется по сложившимся в компании каналам сбыта.

Многие компании организуют одновременно несколько внутренних венчуров (примером может служить корпорация IBM, которая в 1983 г. имела 15 «рисковых» проектов). По ним разрабатывалась и выпускалась на рынок такая продукция, как телекоммуникационное оборудование, новые виды дисплеев и персональные компьютеры, создание и выпуск которых наиболее успешный проект внутренних венчуров IBM. Через год после начала практической реализации этого проекта продукция была направлена на рынок, а еще через два года объем ее продаж составил 2,5 млрд. долл. К этому моменту внутренний венчур превратился в крупнейшее производственное подразделение корпорации. Наибольшее распространение венчурное предпринимательство получило в США. По своим объемам американский рынок «рискового» капитала значительно превосходит западноевропейский и японский. Так, к середине 80-х гг. кумулятивная сумма инвестиций в японские венчурные фирмы составляла 2,6 млрд. американских долл., а в США она достигала 24 млрд. долл.

Результатом деятельности венчуров стали такие изделия, как целлофан, шариковая авторучка, вертолет, турбореактивный двигатель, застежка «молния», кинескоп, инсулин, цветная фотосъемка и фотопечать, ксерография, микропроцессор и многое другое. В США венчурный бизнес сосредоточен в наиболее наукоемких отраслях в производстве полупроводников, компьютеров, программного обеспечения, искусственного интеллекта.

В некоторых странах под  термином «фонд» понимают скорее ассоциацию партнеров, а не компанию, как таковую. Директора и управленческий персонал фонда могут быть наняты как самим  фондом, так и отдельной «управляющей компанией» или управляющим, оказывающим  свои услуги фонду.

Управляющая компания, как  правило, имеет право на ежегодную  компенсацию, обычно составляющую до 2,5% от первоначальных обязательств инвесторов. Кроме того, управляющая компания или частные лица, сотрудники управленческого  штата, равно как и генеральный  партнер могут рассчитывать на так  называемый «carried interest» - процент от прибыли фонда, обычно достигающий 20%. В случае создания ограниченного партнерства основатели фонда и инвесторы являются партнерами с ограниченной ответственностью. Генеральный партнер в этом случае отвечает за управление фондом или осуществляет функции контроля за работой управляющего. Ограниченное партнерство свободно от налогообложения. Это означает, что оно не является объектом налогообложения, а его участники должны платить все те же налоги, какие они заплатили бы, если бы принадлежащий им доход или прибыль поступали непосредственно от тех компаний, куда они самостоятельно вкладывали свои средства.

5. Государственная  поддержка венчурного предпринимательства

В настоящее время перед  Россией стоят экономические  проблемы, которые связаны с отсутствием  в стране налаженной системы финансирования инновационной деятельности. В связи  с этим нетрадиционные источники  инвестиций, одним из которых является венчурный капитал, начинают привлекать все большее внимание.

Функциональная задача венчурного инвестирования состоит в том, чтобы  способствовать росту конкретного  бизнеса или реализации инновационного проекта путем предоставления определенной суммы денежных средств.

Традиционный капитал  не способен финансировать фирмы, основанные на новых технологиях или рискованные  инновационные проекты. Почему это  происходит, объясняется особенностями  венчурного капитала.

1) В случае венчурного  финансирования необходимые средства  могут предоставляться под перспективный  проект, без каких-либо гарантий. Риско-инвесторы идут на разделение всей ответственности и финансового риска вместе с предпринимателем. Потребность в получении инвестиций такого рода нередко возникает у начинающих или мелких предпринимателей, пытающихся самостоятельно реализовать появившиеся у них новые оригинальные и перспективные разработки.

2) Многие инновационные  проекты начинают приносить прибыль  не раньше, чем через три - пять  лет, поэтому венчурное инвестирование  рассчитано на длительный срок, и существует долговременное  отсутствие ликвидности.

3) Рисковые капиталовложения  осуществляются, как правило, в  самых передовых направлениях  научно-технического прогресса,  и венчурные фонды, как ни  один другой инвестор, готовы  вкладывать средства в новые  наукоемкие разработки даже тогда,  когда им сопутствует высокая  степень неопределенности, ведь  именно здесь скрыт самый большой  потенциальный резерв получения  прибыли.