Венчурный капитал

7. Венчурный капитал в России

 Индустрия венчурного капитала в России находится на очень ранней стадии, но тем не менее за последние три года она совершила огромный прогресс. В настоящее время на территории России действует около 40 компаний, управляющих венчурным капиталом, с общей капитализацией примерно 2.5-3 миллиарда долларов. Фонды имеют обязательства перед компаниями на 500 миллионов долларов, из которых примерно 350 миллионов долларов инвестировано. Эти цифры взяты не из статистических данных. До настоящего времени нет выходов из компаний, о которых можно было бы говорить. Чтобы понять место и роль венчурного капитала в России, очень важно оценить общую макро-экономическую ситуацию. В России происходят действительно важные процессы. 

Приватизация. 

В результате массовой приватизации (в СССР только 2% предприятий были частными) частный сектор в России стал весьма влиятельным. Соотношение между частным и общественным секторами в России выше, чем, скажем, в Италии. И это прежде всего означает, что барьеры на пути к предпринимательству практически преодолены. Роли малых предприятий в национальной экономике придается значительно большее значение, чем прежде. Малые и средние предприятия становятся движущей силой становления национальной экономики. В 1997 году общий объем промышленного производства по оценкам был на 1.2% выше, чем в 1996 году, тогда как объем производства на крупных предприятиях снизился по сравнению с предыдущим годом на 2.8%. Это означает, что SME становились на ноги гораздо быстрее, чем крупные предприятия успевали разваливаться. Наблюдался существенный рост в производстве потребительских товаров (7.8%). На рынке услуг наблюдался рост примерно на 0.5 % в месяц. В этих двух секторах малые предприятия играют главную роль. 

Деньги, обмен валюты и финансовые рынки

В этой части мне бы хотелось описать ситуацию, с которой сталкивалась Россия до августа 1998 года; она была весьма благоприятна для развития реального сектора экономики. Между тем решения, принятые правительством Кириенко, по сути ввергли российскую экономику в очень глубокий экономический кризис. Хотя этот кризис был спровоцирован и другими причинами, такими, например, как экономическая политика предыдущего российского правительства и ситуация в Юго-Восточной Азии и Латинской Америке, он разразился тотчас же после принятия кардинальных решений 17 августа, приведших по меньшей мере к трем отрицательным последствиям: - Развалу банковской системы страны; - Падению доверия со стороны иностранных и местных инвесторов; - Неспособности обеспечить внешний заем до тех пока, пока не будут преодолены проблемы, вызванные нынешним кризисом. Инфляция в 1997 году составила 9.6% и ее уровень до августа 1998 года можно было вполне сравнить с уровнем инфляции 1997 года, тогда как в пик кризиса (конец августа - начало сентября текущего года) цены возросли на 67 % по сравнению с периодом, предшествовавшим кризису. После сформирования правительства Примакова цены снизились, и эта тенденция к незначительному их снижению пока сохраняется. Дальнейшие колебания будут зависеть непосредственно от эффективности шагов правительства и экономической политики, избранной кабинетом. Эмиссия, о которой сегодня много говорят, еще не получила официального одобрения и предсказывать, какой будет инфляция - неблагодарная задача. В 1997 году курс рубля по отношению к доллару США снизился на 5.3%, а в течение 1997-1998 годов (до августа) наблюдалось существенное увеличение в рублевых банковских депозитах - явное указание на улучшение стабильности рубля. Августовский кризис подорвал позицию национальной валюты. Спустя неделю после решения кабинета Кириенко, курс обмена рубля к доллару снизился до 20 рублей за 1 доллар США. В ходе последовавшей лихорадки наблюдались скачки от 7 до 20 рублей за доллар, пока курс не установился на относительно стабильной отметке в 16 рублей за доллар США. Будущее соотношения рубль/доллар трудно предсказать, пока не будет объявлена официальная антикризисная программа. 

Экономический кризис в  России и его воздействие на развитие венчурного капитала.

Предыдущие 3 года были весьма успешными  для развития венчурного капитала и на 1998-2000 годы возлагались большие надежды в смысле будущих выходов из компаний, создания новых фондов для инвестирования в реальный сектор национальной экономики. В настоящее время, однако, мечта о поступлениях нового капитала скорее всего будет несбыточной по меньшей мере в ближайшие год-два. Частные инвесторы утратили большую долю уверенности в России. Институциональные инвесторы, кажется, не столь встревожены, но большого энтузиазма по поводу создания новых фондов тоже не испытывают. Компании, поддерживаемые венчурным капиталом, можно разделить на две группы: экспортеры и производители импорт-замещающих товаров, с одной стороны, и компании, зависимые от импорта с другой. Очевидно, что вторая группа испытывает гораздо большие затруднения в связи с кризисом, тогда как первая не только испытывает затруднения, но может и выиграть в данной ситуации. Кризис в банковской системе, выразившийся в блокировании или задержке платежей, является самым опасным фактором, оказавшим воздействие на деловую активность страны. В 1997 году российские компании только начали извлекать выгоды из более или менее приемлемых условий займов, однако кризис свел на нет и эти достигнутые преимущества. Неуверенность - второй фактор по степени опасности. Российские компании, конечно, привыкли работать в условиях неопределенности, но сегодняшние обстоятельства создают гораздо больше препятствий для их деятельности. В то же самое время в результате кризиса возникли новые реалии в российской экономике, которые можно считать положительными:

- интенсивность конкуренции со стороны западных компаний значительно снизилась из-за их ослабшей способности конкурировать с российскими коллегами (соотношение доллара к рублю) и во многих случаях из-за принятого ими решения прекратить деятельность в России;

- венчурный капитал значительно укрепил свои конкурентные преимущества в связи с кризисом банковской системы и практическим отсутствием каких-либо долгосрочных кредитов;

- стоимость инвестиционных проектов для инвесторов сегодня гораздо ниже, что в сочетании с вышеизложенным дает возможность оценивать потенциальные компании гораздо ниже, чем до кризиса;

- сложные отношения инвестора с правительством России и большая потребность в развитии реального сектора экономики приводит к ослаблению бюрократического давления на венчурных капиталистов. Венчурное инвестирование в России - дело очень рискованное, но если избрать правильную стратегию, то результаты могут быть впечатляющими.

Источники финансирования развития бизнеса.

Инвестиционная деятельность венчурного капитала в Европе может быть разделена на два отчетливо различимые направления:

- инвестирование в новые и  молодые, быстро растущие, часто  технологически ориентированные  компании;

- реструктуризация акционерного  капитала компаний через MBO/MBI. В США большие МВО сделки исключаются из статистики венчурного капитала и относятся к так называемым "прямым инвестициям".

В России, так же как в Центральной  и Восточной Европе, существует два  других основных типа инвестирования:

- инвестирование в развитие фирмы, т.е. попытка участвовать в экономическом развитии региона;

- участие в приватизационных  и пост-приватизационных процессах  или "покупка активов по  низкой цене".

Технологически ориентированные  компании пока еще редко являются объектами венчурного инвестирования. Следует также отметить, что многие фонды заявляют, что они инвестируют только в совместные предприятия, видя в иностранном партнере не столько со-инвестора, сколько стратегического партнера инвестируемой компании в определенном будущем. Обе описанные выше ситуации требуют капитала на условиях, которые может предоставить на российском финансовом рынке только венчурная индустрия и никакой другой институт.

Рынок ценных бумаг.

Наверно, только в США это хороший  источник финансирования для компаний, находящихся на ранней стадии развития и даже при этом несущих значительные потери. В Европе этот рынок организован таким образом, чтобы скорее защитить инвестора, чем поощрять его к риску и заинтересовать в таких компаниях. Одной из попыток преодолеть это положение является создание Альтернативного Инвестиционного Рынка (AIM) в Соединенном Королевстве, который привлек более 600 миллионов долларов США дополнительных средств для компаний за 15 месяцев своей деятельности. E ASDAQ появился совсем недавно и обеспечивает дополнительную ликвидность. В России биржа является в основном торговой площадкой для "голубых фишек", и совсем не очевидно, что ситуация будет благоприятнее для небольших молодых компаний в ближайшем будущем.

Банки.

Этот источник был самым важным для финансирования роста промышленности в большинстве европейских стран, особенно на ранней стадии. Особенно это характерно для экономики Германии. До последних событий в России можно было надеяться на повышение привлекательности банковского финансирования для развития бизнеса. Кризис отбросил банковскую систему на месяцы (годы?) назад, и мы не можем сегодня рассчитывать на то, что банки будут активно участвовать в финансировании российской экономики. 

Правительство.

Финансирование из различных правительственных структур часто имеет весьма смешанные цели, при этом прибыль является вторичной по отношению к созданию новых рабочих мест, технологий и предприятий. Для компаний этот тип финансирования имеет то преимущество, что государственные средства не дороги и государственные институты не рассчитывают на значительные прибыли - точка зрения, не разделяемая частными венчурными фондами. Тем не менее эти, обычно пассивные, деньги, могут иногда быть очень полезными для совместного инвестирования в компании, находящиеся на ранней стадии развития. Государственные источники финансирования SME в России немногочисленны. Могу лишь назвать Фонд (государственный) содействия развитию малых форм предпринимательства в научно-технической сфере. Это создает хорошие возможности для венчурных капиталистов работать на рынке с относительно низким уровнем конкуренции. 

Создание фондов в  России 

Привлечение средств для венчурного инвестирования из российских источников даже теоретически весьма затруднено. Рассматривая традиционные источники, мы видим либо очень слабое развитие этого сектора экономики, либо неблагоприятное законодательство и отсутствие коммерческого интереса на фоне высокого риска.

Инвестиционная политика российских банков в значительно мере предопределялась высокой инфляцией, нестабильностью курса обмена рубля и иностранной валюты и очень высокой доходностью государственных ценных бумаг. Теперь мы понимаем, насколько губительны могут быть последствия такой недальновидной банковской стратегии. В настоящее время, с изменением реальности, банки оказались неподготовлены для долгосрочных инвестиций. Дорогие, краткосрочные, мало рискованные займы, которые предлагаются российскими банками их клиентам и на которые российские предприниматели вынуждены соглашаться в сложившейся ситуации, не вдохновляют банки инвестировать в венчурные фонды. 

Пенсионные фонды.

В соответствии с российским законодательством, пенсионным фондам разрешено инвестировать  в некоторые очень ограниченные финансовые инструменты:

1. Государственные ценные бумаги; 

2. Банковские депозиты; 

3. Недвижимость; 

4. Акции квотируемых компаний. 

До сих пор понятие "венчурный  капитал" не входит в России в  словарь официально признанных терминов. 

Страховые компании. 

Рынок страхования начал развиваться в результате реформ бывшего премьер-министра Е.Гайдара. До того времени существовали две государственные страховые компании - РОСГОССТРАХ и ИНГОССТРАХ. Теперь в России более двух тысяч страховых компаний, но общая сумма страховых премий, собранных за 6 месяцев 1997 года, составила лишь 2.7 миллиарда долларов - очень скромная сумма. Общий акционерный капитал всех российских страховых компаний сравним с акционерным капиталом одной респектабельной страховой компании в какой-нибудь западной стране. Структура страхового рынка весьма негармонична. Есть около 50 эффективно работающих компаний, а остальные 2000, похоже, интегрируются в более крупные структуры, либо обанкротились. С другой стороны, этот рынок, кажется, находится на грани подъема, и на не следует забывать, что в странах с развитой рыночной экономикой, страховой бизнес по размеру сопоставим с банковским бизнесом. Подводя итоги вышесказанному о возможных российских источниках создания фондов для венчурного капитала, думаю, что в обозримом будущем пропорция российских денег в венчурном капитале будет неуклонно расти. Банки наиболее подготовлены для этих структур, а изменения в законодательстве позволят пенсионным фондам действовать в качестве инвесторов венчурного капитала. Рост страховых компаний и их слияние друг с другом может привести к созданию еще одного источника для венчурного капитала. Таким образом, в России финансовые источники для индустрии венчурного капитала, как представляется, весьма отличны от того, что мы видим на рынке европейского венчурного капитала. ЕБРР скорее всего является основным инвестором в венчурные фонды, действующие в России. Прежде всего существуют Региональные венчурные фонды (RVF) и Фонды прямого инвестирования малых предприятий (SEEF), где ЕБРР является почти 100-процентным инвестором, и некоторые другие фонды прямого финансирования, где ЕБРР действует как со-инвестор. ЕБРР играет очень существенную роль в развитии индустрии венчурного капитала в России: через ЕБРР и его RVF другие управляющие компании узнают, как венчурный капитал может эффективно действовать в России; ЕБРР своей деятельностью способствует приходу частных инвесторов на российский рынок; ЕБРР способствует формированию российских профессионалов венчурной индустрии. Вторым важным инвестором венчурных фондов являются зарубежные государственные структуры. Большинство фондов, получивших инвестиции из этих источников имеют цели, относительно которых договорились российское и иностранные правительства, такие как Defence Fund, ориентированный на конверсию российской оборонной промышленности, TUSRIF, AGRIBUSINESS и другие. Российское правительство пытается привлечь других инвесторов, заявив, что оно собирается инвестировать от 30 до 50% в венчурные фонды, инвестирующие в технологически ориентированные компании. Подводя итог, можно сказать, что основными источниками для венчурного капитала в России являются институционные инвесторы и зарубежные бюджетные источники. Частные инвесторы незначительно представлены в России. Потенциальные частные инвесторы очень внимательно наблюдают за результатами деятельности фондов, уже действующих на рынке. Успех ЕБРР будет решающим аргументом для появления частных инвесторов в России. 

Ликвидность. 

Это очень болезненный вопрос для  венчурного капитала. Ликвидность инвестиций венчурного капитала в России является еще более неопределенной в силу следующих причин: - отсутствие рынка IPO; - отсутствие доверия к российским компаниям на мировых рынках; - отсутствие какого-либо опыта приобретения компаний крупными российскими предприятиями. Эта ситуация хорошо отражается в структурах сделок, когда инвестирование в акционерный капитал часто в большой степени заменяется на негарантированные займы или, когда мы наблюдаем отклонение от классического приобретения неконтрольного пакета акций к покупке контрольного в расчете на будущего потенциального стратегического партнера, как правило заинтересованного в полном контроле над компанией. Другой подход, вызванный неуверенностью в отношении к ликвидности российских инвестиций, состоит в том, что с самого начала имеет место со-инвестирование с будущим потенциальным стратегическим партнером или поиск технологий для инвестирования по рекомендации партнеров, которые могут стать стратегическими, если технология будет успешной. В любом случае, помню одну мысль, которая пришла мне в голову, когда я слушал длинную и скучную лекцию по маркетингу: "Не занимайтесь маркетингом, если вам нечего предложить рынку".

Заключение

Венчурный бизнес сегодня – не самый крупный сегмент отрасли  прямых инвестиций, однако значение его весьма велико, т.к. именно фонды венчурного капитала являются практически единственным источником финансовой поддержки малых инновационных предприятий на самых ранних стадиях их становления – от идеи и бизнес-плана до выхода и закрепления их продукции на рынке. Поэтому развитие венчурного предпринимательства является одним из наиболее эффективных методов, способствующих повышению конкурентных преимуществ любой страны на мировой арене. Множество технологических инноваций было внедрено в широкие массы фирмами, финансируемыми венчурным капиталом. Ныне успешные и крупные компании, такие, как DEC, Apple Computer, Compaq, Sun Microsystems, Federal Express, Microsoft, Intel и Netscape встали на ноги благодаря венчурным инвестициям. Венчурный капитал поддерживает наиболее динамично развивающиеся и наукоемкие отрасли, благодаря ему развиваются новые отрасли, такие как нано и биотехнологии.

Рассматривая проблему мирового финансового  кризиса в глобальном аспекте, многие эксперты приходят к выводу, что  существует колоссальный разрыв между стоимостным выражением реального сектора мировой экономики и «виртуальной экономики», т.е. средств, вкладываемых в какие-либо активы, стоимость которых отражает величину чисто спекулятивного, а не транзакционного спроса. Неравномерное распределение такого спекулятивного капитала часто приводит к формированию «пузырей» и последующему обвалу на финансовых рынках, как это было с ипотечными (субпрайм) кредитами в США. Главным противодействием такому раскладу обстоятельств является направление финансовых ресурсов в новые, высокотехнологичные отрасли и инновационные стартапы. Аккумулирование и инвестирование средств в данные сферы возможно с помощью фондов венчурного капитала.