Оценка эффективности корпоративного управления

P = f (D; S)                                                                                    (3.1.4.), где

D – спрос на акции корпорации;

S –предложение акций корпорации.

Обе данных теории находят свою поддержку в практике. Первая - при объяснении долгосрочного изменения курсовой стоимости акций. Вторая - при объяснении ежедневных изменений, происходящих под влиянием изменения спроса и предложения[3].

Если сумма дивидендов является текущей экономической эффективностью, то прирост курсовой стоимости акций представляет собой перспективную экономическую эффективность. То есть он является условным, т.к. фактически фиксируется лишь при продаже пакета акций, принадлежащего собственнику корпорации. Как правило, продажа пакета акций сопровождается некоторыми финансовыми потерями, что приводит к снижению фактического прироста по сравнению с расчетным. Это снижение происходит за счет:

      наличия комиссионных выплат с суммы сделки по продаже пакета акций;

      воздействия закона спроса и предложения, что приводит к снижению цены акций при увеличении предложения;

      налоговых выплат, т.к. при фиксировании дохода от  прироста курсовой стоимости наступает момент налогообложения.

Поэтому, по нашему мнению, целесообразно при расчете экономической эффективности производить поправку на ликвидность Rликв принадлежащего собственникам пакета акций корпорации. Следовательно, формула 3.1.1. примет следующий вид:

Дабс=Q1+ Rликв * (P1-P0)                                          (3.1.5.)

Полученный абсолютный показатель доходности исключает возможность сравнения доходов собственников, обладающих различными пакетами акций. Для этих целей целесообразно полученную сумму отнести к покупной стоимости акций корпорации.

Дотн= Q1/ P0 + Rликв *( P1-P0)/ P0                             (3.1.6.)

Полученная формула позволяет сравнивать доходы собственников различных корпораций и, следовательно, оценить степень эффективности корпоративного управления. Однако, по нашему мнению, данный расчет не позволяет проводить сравнение корпораций различных отраслей и действующих в различных экономических условиях (данные различия обычно заключается в степени экономического риска, нормы прибыльности и т.п.). Поэтому целесообразно  проводить корректировку расчета (3.1.6.) на среднюю норму дивидендной и курсовой доходности по отрасли. Если же корпорация многоотраслевая, то думается будет целесообразным брать в качестве корректирующих коэффициентов среднюю норму доходности по отраслям, где корпорация осуществляет свою деятельность, рассчитанную как произведение нормы доходности отдельных отраслей, взвешенных на долю объема продаж корпорации в данной отрасли. Следовательно, формула для расчета показателя защиты интересов собственников в получении доходов корпорации примет следующий вид:

+ (-)Кдох= Q1/ P0 - Дд.ср + Rликв *( P1-P0)/ P0 - Дк.ср                            (3.1.7.), где

Кдох – показатель защиты интересов собственников в получении доходов;

Дд.ср – средний    дивидендных выплат по отраслям экономики;

Дк.ср – средний доход от прироста курсовой стоимости акций корпорации по отраслям экономики.

Помимо этого, существует различная заинтересованность собственников в получении дохода либо в виде дивидендов, либо в виде прироста курсовой стоимости. Как было отмечено, различие в предпочтениях возникает ввиду разницы ставок налога, разницы момента налогообложения (доход от прироста курсовой разницы фиксируется в момент продажи) и склонности собственника либо к потреблению, либо к накоплению. Таким образом, чтобы учесть данные предпочтения, необходимо взвесить доходы в виде дивидендов (а1) и в виде прироста курсовой стоимости акций b1.

+ (-)Кдох= а1*Q1/ P0- Дд.ср + b1. * Rликв*(P1-P0) / P0 – Дк.ср              (3.1.8.)

Так как

а1 + b1 = 1,

b1= 1 - а1

Следовательно,

Кдох = а1*Q1/ P0- Дд.ср + (1-a1).* Rликв*(P1-P0) / P0 – Дк.ср   (3.1.9.)

Или в общем виде:

Кдох = +(-) К1+(-)К2                                                                      (3.1.10.), где

К1- показатель эффективности защиты интересов собственников в текущих доходах.

К2- показатель эффективности защиты интересов собственников в перспективных доходах.

Данная формула позволяет, по нашему мнению, всесторонне и достаточно полно оценивать эффективность корпоративного управления с точки зрения защиты экономических интересов собственников.

Однако, как было показано на рисунке 3.1.1. помимо интересов в получение доходов, важной составляющей интересов собственников при участии в корпорации являются интересы в установлении экономического контроля.

Данные интересы (рис. 3.1.1.) собственников представляют собой стремление к контролю над активами корпорации, финансовыми потоками  и менеджментом корпорации. Контроль над активами корпорации заключается в возможности продавать, передавать в аренду, представлять в залог, накладывать ограничения на движение активов и осуществлять другие действия с активами корпорации. Контроль финансовых потоков включает определение финансовой политики, получение оперативной информации о движении финансовых средств и др. Контроль над менеджментом интересен собственникам в большей мере с точки зрения получения возможности назначения высшего управленческого звена корпорации. Таким образом, можно сделать вывод, что интересы собственников в контроле над корпорацией являются неотъемлемой частью экономических интересов. Так, контроль над менеджментом и финансовыми потоками позволяет собственнику выбирать партнеров корпорации, определять ценовую политику и таким образом управлять доходами корпорации в соответствии со своими целями. Контроль активов корпорации позволяет получать дополнительный доход собственнику от продажи, передачи в аренду и других операций с данными активами. И, наоборот, при отсутствии прав контроля происходит  эксплуатация доли данного собственника собственником, обладающим достаточным контролем.

Оценить степень защиты интересов собственников в экономическом контроле мы считаем возможным с двух позиций. Во –первых, с точки зрения распределения полномочий контроля над корпорацией между собственниками корпорации и другими участниками корпоративных отношений. Во-вторых, с точки зрения распределения прав контроля внутри круга собственников данной корпорации.

Так как сторонами корпоративных отношений помимо собственников является целый круг других участников, то это приводит к возникновению ситуации, когда права прочих участников по некоторым вопросам могут доминировать в ущерб интересам собственников. Соблюдение интересов тех или иных участников корпоративных отношений, мы считаем, возможно проследить в зависимости от их участия в формировании источников финансирования корпорации. Так, наличие значительной доли банковских кредитов в балансе  корпорации может накладывать ограничение на некоторые действия в интересах собственников, например, продажу активов. Таким образом, объем контроля, находящийся в руках собственников пропорционален доле акционерного капитала в источниках финансирования корпорации.

К3 = СК/Б                                                        (3.1.11), где

К3 – показатель эффективности защиты интересов собственников по сравнению с другими участниками корпоративных отношений;

СК – сумма собственного капитала корпорации;

Б – валюта баланса.

Однако помимо финансовых инвесторов, обладающих правами контроля над корпорацией, в корпоративных отношениях участвуют, как было отмечено, и нефинансовые инвесторы. Так, профсоюзы могут ограничить решения собственников, которые приведут к сокращению штатов. Государство может ограничивать сферу деятельности корпорации, проводить программу национализации и т. д. Следовательно, необходимо вносить поправку на степень участия и нефинансовых инвесторов в контроле над корпорацией.

К3 = с*СК/Б                                                                                    (3.1.12)

Для использования данного показателя в расчете эффективности защиты интересов собственников думается целесообразно откорректировать его на отраслевой коэффициент автономии (ОКА).

+(-) К3 = с*СК/Б - ОКА                                                         (3.1.13), где

ОКА – отраслевой коэффициент автономии.

Оценить степень защищенности интересов собственников корпорации по сравнению с другими собственниками данной корпорации позволяет показатель доли акционерного капитала, принадлежащего отдельному собственнику.

К4 = Pномин /АК                                          (3.1.14), где

К4 – показатель эффективности защиты интересов собственников по сравнению с другими собственниками корпорации;

Pномин – номинальная стоимость пакета акций принадлежащего собственнику;

АК – сумма акционерного капитала корпорации в объеме суммы голосующих акций корпорации..

Для использования данного показателя в расчете эффективности корпоративного управления мы считаем целесообразным откорректировать его на долю акционерного капитала корпорации, обладание которым было бы достаточным для контроля над корпорацией.

+(-)К4 = Pномин /АК – Pконтр /АК                                          (3.1.15)

Таким образом, синтетический показатель, включающего в себя оценку степени защищенности всех групп интересов собственника, примет вид:

Кинт=а1*Q1/ P0 – Дд.ср + (1 - а1). * Rликв*(P1-P0)/ P0 – Дк.ср+ с*СК/Б - ОКА + Pномин /АК – Pконтр /АК                                                                       (3.1.16), где

Кинт – интегральный показатель степени  защищенности интересов собственников. Или в общем виде

Кинт = (-) К1+(-)К2 (-) К3+(-)К4                                                                       (3.1.17)

Подробнее рассмотрим экономическую сущность данной формулы и методику её применения.

Так как все показатели защиты отдельных интересов собственников корректируются на средний показатель, то в случае, если у собственников конкретной корпорации все интересы защищены на уровне среднего значения по экономике в целом, - соответственно интегральный показатель будет равен нулю.

Следовательно, если Кинт  положительный, значит уровень корпоративного управления выше, чем в среднем по отраслям экономики, если он отрицательный, то уровень корпоративного управления ниже. И чем выше значение Кинт, тем выше уровень корпоративного управления.

С другой стороны, для практического применения модели оценки эффективности корпоративного управления показатели эффективности защиты отдельных интересов собственников возможно использовать и по отдельности. Так как данные показатели корректируются на среднее значение по отраслям экономики, то получим следующую систему:

           > 0, защита данных интересов собственников выше, чем

Кi =     по отрасли

          < 0, ниже, чем по отрасли

Учитывая все возможные варианты сочетания показателей эффективности защиты отдельных интересов собственников, получим следующую матрицу (рис.3.1.2.).