Базовые концепции финансового менеджмента

Категория риска в  финансовым менеджменте рассматривается  в различных аспектах: при оценке инвестиционных проектов, формировании инвестиционного портфеля, выборе финансовых инструментов, принятии решений по структуре капитала, обосновании дивидендной политики.

Теория портфеля. Автором  этой теории является Гарри Марковиц. Основные выводы теории Марковица:

- для минимизации риска инвесторам следует объединять рисковые активы в портфель;

- уровень риска по каждому отдельному виду активов следует измерять неизолированно от остальных активов, а с точки зрения его влияния на общий уровень риска диверсифицированного портфеля инвестиций.

При этом теория портфеля не конкретизирует взаимосвязь между  риском и доходностью. Данную взаимосвязь учитывает модель оценки доходности финансовых активов, разработанная У. Шарпом, Дж. Моссином и Дж. Линтнером. Согласно этой модели требуемая доходность для любого вида рисковых активов представляет собой функцию 3 переменных: безрисковой доходности, средней доходности на рынке и индекса колеблемости доходности данного финансового актива по отношению к доходности на рынке в среднем.

Анализ дисконтированного денежного  потока (DCF) основан на временной ценности денег и сводится к процессу оценки будущих денежных потоков.

Анализ DCF проводится в четыре этапа:

- расчет прогнозируемых денежных потоков;

- оценка степени риска для денежных потоков;

- включение оценки риска в анализ потоков;

- определение приведенной стоимости.

Ставка дисконта, или «альтернативные затраты», - это норма дохода, который мог бы быть получен при инвестировании средств в наилучший из возможных альтернативных проектов, имеющих одинаковую степень риска.

Факторы, влияющие на величину ставки дисконта:

- степень риска конкретного денежного потока;

- превалирующий уровень показателей доходности;

- периодичность денежных потоков.⁹

 

 

5. Теория структуры капитала Модильяни-Миллера

 

Ключевой вопрос финансового  менеджера: формирование капитала фирмы. В 1958 году Франко Модильяни и Мертон Миллер опубликовали работу «The Cost of Сapital, Corporation Finance, and the Theory of Investment» www.elitarium.ru, ставшую настоящим открытием в теории финансов. Они пришли к выводу, что стоимость любой фирмы определяется исключительно ее будущими доходами и не зависит от структуры капитала. При доказательстве теоремы они исходили из наличия идеального рынка капитала. Существо доказательства состоит в следующем: если финансирование деятельности фирмы более выгодно за счет заемного капитала, то владельцы акций финансово независимой фирмы предпочтут продать свои акции, использовав вырученные средства на покупку акций и облигаций финансово зависимой компании в той же пропорции, что и структура капитала этой фирмы.

И наоборот, если финансирование фирмы оказывается более выгодным при использовании собственного капитала, то акционеры финансово зависимой фирмы продадут свои акции и купят на вырученные средства акции финансово независимой фирмы и, взяв в банке под залог этих акций заем, купят дополнительное количество акций той же фирмы. Доход нового пакета акций инвестора после вычета процентов за кредит окажется выше прежнего дохода. Тогда продажа пакета акций финансово зависимой фирмы приведет к снижению ее стоимости, а больший доход, получаемый акционерами финансово независимой фирмы, приведет к увеличению ее стоимости. Таким образом, арбитражные операции с заменой ценных бумаг более дорогой фирмы ценными бумагами более дешевой принесут дополнительный доход частным инвесторам, что приведет в конечном счете к выравниванию стоимости всех фирм одного класса с одинаковым доходом.

В 1963 году Модильяни-Миллер опубликовали вторую работу по структуре  капитала, в которой ввели в  первоначальную модель фактор налогообложения  корпораций. С учетом наличия налогов  было доказано, что цена акций фирмы непосредственно связана с использованием заемного финансирования: чем выше доля заемного капитала, тем выше цена акций. Такой вывод обусловлен налогообложением доходов корпораций в США. Проценты по кредитам выплачиваются из прибыли до уплаты налогов, что уменьшает размер налогооблагаемой базы и величину налогов. Часть налогов перекладывается с корпорации на ее кредиторов, а финансово независимой фирме приходится самой нести все бремя налогов. Таким образом, при увеличении доли заемного капитала увеличивается доля чистого дохода фирмы, остающаяся в распоряжении акционеров. Позднее различные исследователи путем смягчения первоначальных предпосылок теории пытались адаптировать ее к реальным условиям. Таким образом, было установлено, что с определенного момента (когда достигнута оптимальная структура капитала) при увеличении доли заемного капитала стоимость фирмы начинает снижаться, т.к. экономия на налогах перекрывается ростом затрат вследствие необходимости поддержания более рисковой структуры источников средств. Модифицированная теория полагает:

- наличие определенной доли заемного капитала идет на пользу фирме;

- чрезмерное использование заемного капитала приносит фирме вред;

- для каждой фирмы существует своя оптимальная доля заемного капитала.¹⁰

Данная теория доказывает, что политика выплаты дивидендов не влияет на стоимость фирмы. Также  как и предыдущая она базируется на ряде предпосылок. Суть теории в  том, что каждый доллар, выплаченный  сегодня в виде дивидендов, уменьшает нераспределенную прибыль, которая могла бы быть инвестирована в новые активы, и данное уменьшение должно быть компенсировано за счет эмиссии акций. Новым акционерам необходимо будет выплачивать дивиденды, и эти выплаты снижают текущую стоимость ожидаемых дивидендов для предыдущих акционеров на величину, равную сумме дивидендов, полученных в текущем году. Таким образом, каждый доллар полученных дивидендов, лишает акционеров будущих дивидендов на эквивалентную величину. Поэтому акционерам будет безразлично: получить дивиденд на сумму 1 доллар сегодня или получить дивиденд в будущем, текущая стоимость которого составляет 1 доллар. Следовательно, политика выплаты дивидендов не влияет на цену акций.

 

6. Теория ценообразования опционов. Концепция асимметричной информации

 

Опцион представляет собой право купить или продать  определенные активы по заранее установленной  цене в течение заданного периода  времени. Формализованная модель ценообразования  опционов появилась в 1973 году, когда  Фишер Блэк и Майрон Скоулз опубликовали работу, в которой излагалась получившая широкую известность модель ценообразования опционов Блэка-Скоулза. До недавнего времени теория ценообразования опционов не считалась важным разделом финансового менеджмента. Однако некоторые решения финансового менеджмента могут быть приняты на основании этой теории. Например, при прекращении арендных соглашений, отказа от реализации проектов.¹¹

Теория асимметричности  информации тесно связана с концепцией эффективности рынка капитала. Смысл  ее состоит в том, что отдельные категории лиц могут владеть информацией, недоступной другим участникам рынка. В этом случае говорят о наличии асимметричной информации.

Носителями конфиденциальной информации чаще всего выступают  менеджеры и отдельные владельцы  компании. Существуют различные степени асимметрии. Слабая асимметрия, когда разница в информированности руководства фирмы и посторонних наблюдателей о деятельности компании слишком мала, чтобы дать преимущества менеджерам. Сильная асимметрия имеет место, когда менеджеры компании обладают конфиденциальной информацией, которая после ее обнародования значительно изменит котировку ценных бумаг фирмы. В большинстве случаев степень асимметрии находится посередине между двумя этими крайностями.

Влияние асимметричной  информации на рынке исследовал Джордж Акерлоф. Дж. Акерлоф рассмотрел явление асимметричности информации на примере рынка подержанных автомобилей. На этом рынке продавцы знают о качестве машин гораздо больше, чем покупатели. Покупатели резонно задаются вопросом, почему продавцы избавляются от своих автомобилей. Выделим основные причины: одни каждые два года меняют модели автомобилей, другим необходима более вместительная машина, однако многие подержанные автомобили абсолютно негодные машины («лимоны»). Средний покупатель не может отличить хорошую машину от «лимона», поэтому он не хочет платить максимальную цену. Вероятность купить лимон равна 50%, соответственно покупатели согласны заплатить за любую подержанную машину 50% от стоимости хорошей подержанной машины. Поскольку покупатели снижают цену из-за неспособности отличить хорошую машину от «лимона», владельцы хороших машин не хотят их продавать. Следовательно, вероятность покупки «лимона» повысится и соответственно снизится цена. В конце концов, на продажу будут предлагаться только «лимоны» и рынок рухнет. Очевидно, что для улучшения работы рынка подержанных автомобилей необходимо уменьшить информационную асимметрию. Покупатель может научиться сам отличать хорошую машину от «лимона», может показать ее эксперту. Оба этих метода требуют дополнительных затрат, кроме того нельзя гарантировать, что эксперт даст объективную оценку. Со своей стороны, продавец автомобиля может рассказать о состоянии своей машины (метод «вешать лапшу на уши»). Он не требует затрат, но покупатель не может оценить истинность заверений продавца. Поэтому приемлемый способ для продавца совершить какое-либо действие, доказывающее хорошее состояние машины. Например, гарантия от поломки на 90 дней. Такое действие именуетсясигналом. Совершая его, продавец дает покупателю сигнал, что он продает хорошую машину. При этом представляют ценность только правдивые сигналы, которые не могут быть имитированы недобросовестными продавцами.

Асимметричность информации является неотъемлемой частью рынка  капитала, который очень чувствителен к новой информации. Поскольку главная цель менеджера состоит в максимизации богатства акционеров, то он заинтересован в том, чтобы максимально быстро довести до общего сведения благоприятную информацию. Например, с помощью организации пресс-конференции или выпуска пресс-релиза. Однако эта форма сигнализации имеет ограниченную ценность, так как нельзя оценить ее истинность. Классическим примером распространения благоприятной информации является объявление о выплате дивидендов, опубликование финансовой отчетности в соответствии с международными.¹²

 

7. Теория агентских отношений

 

Теория агентских отношений  положена в основу урегулирования потенциального конфликта интересов собственников  и других агентов.

К агентским отношениям, согласно вышеназванной теории, относятся:

1) отношения между акционерами  и менеджерами; 

2) отношения между кредиторами  и акционерами. 

Конфликт «менеджеры и акционеры»: возникает, когда менеджеры владеют менее чем 100% акций компании. Для разрешения возникающих конфликтов используются механизмы, побуждающие менеджеров действовать в интересах акционеров и кредиторов:

- стимулы;

- ограничения;

- наказания.

Использование перечисленных механизмов приводит к возникновению агентских затрат. К ним относятся:

- расходы на осуществление контроля за деятельностью менеджеров, например расходы на проведение аудиторских проверок;

- расходы на создание организационной  структуры, ограничивающей возможность  нежелательного поведения менеджеров, например введение в состав  правления внешних инвесторов;

- альтернативные затраты, возникающие  в тех случаях, когда условия,  установленные акционерами, например  обязательное голосование акционеров  по определенным вопросам, ограничивают  действия менеджеров, противоречащие  достижению основной цели - увеличению богатства акционеров.

Агентские затраты оправданы  до тех пор, пока они перекрываются  ростом прибыли.

Стимулами для менеджеров действовать в интересах акционеров являются:

- системы стимулирования на основе показателей эффективности и результативности деятельности организации в виде опционов на приобретение акций предприятия или, что более эффективно, в виде наградных пакетов акций;

- непосредственное вмешательство акционеров в управление путем вступления в контакт с руководством предприятия или внесения предложений, которые должны быть вынесены на голосование на ежегодных собраниях акционеров;

- угроза увольнения, если его инициаторы наберут нужное число голосов акционеров;

- угроза скупки контрольного пакета акций организации новым инвестором, который, как правило, сменяет руководство.

Конфликт «акционеры и кредиторы». У акционеров имеется реальная возможность переложить потери на кредиторов. Акционерам, действуя через своих агентов, не следует совершать действия, являющиеся, очевидно, несправедливыми по отношению к каким-либо лицам, заинтересованным в деятельности фирмы (например, кредиторам) по следующим причинам:

1. В случае таких  попыток кредиторы станут защищать  себя, вводя ограничительные положения  в будущие соглашения о предоставлении займов.

2. Такое поведение  акционеров неэтично.

3. Если кредиторы установят,  что менеджеры пытаются увеличить  богатство акционеров за их  счет, они либо откажутся от  ведения дел с этой фирмой, либо станут взимать с нее  проценты выше обычных в качестве  компенсации за риск возможной эксплуатации.

Конфликт «инсайдеры и аутсайдеры». Данный конфликт возникает между владельцами капитала, имеющими больше информации по компании (инсайдеры), и лицами, получающими информацию только на рынке (аутсайдеры) и участие которых в управлении строится по принципу «одна акция - один голос».¹³

 

 

Заключение

 

В заключении необходимо сделать следующие выводы.

Финансовый менеджмент - это управление финансовыми ресурсами и финансовой деятельностью хозяйствующего субъекта, направленное на реализацию его стратегических и текущих целей. Будучи широким и многогранным по своему содержанию, финансовый менеджмент может рассматриваться в различных контекстах: как научная дисциплина; как система управления финансами хозяйственного объекта; как вид предпринимательской деятельности. Финансовый менеджмент как научная дисциплина представляет собой систему теоретических знаний, концепций, моделей и разработанных на их основе прикладных методов, приемов, инструментов, применяемых в процессе принятия управленческих решений.

В данной работе были рассмотрены  основные концепции финансового  менеджмента, изучение которых позволяет  осуществлять расчеты и принимать  обоснованные управленческие решения.

Концепция анализа дисконтированных денежных потоков (DCF) имеет практическое значение, поскольку почти все финансовые и инвестиционные решения связаны с оценкой этих потоков. Концепция DCF основана на понятии временной стоимости денег. Денежная единица сегодня имеет большую ценность по сравнению с денежной единицей, которая может быть получена в будущем. Это связано с тем, что денежная единица может быть инвестирована сегодня в материальные или финансовые активы для получения дополнительного дохода.