Рынок денег и краткосрочных платежных средств

Рынок денег и краткосрочных платежных средств

Если следовать названиям, то в России за последние несколь-
ко лет помимо рынка ссудных капиталов, рассмотренного выше,
были созданы все или почти все виды финансовых рынков, из-
вестные в развитых экономических системах. Однако, как точно
отмечается в фундаментальном обзоре Всемирного банка «От
плана к рынку», создать эти рынки почти так же легко, как дать
их общее определение. Основная проблема заключается, однако, не в создании, а в развитии их таким образом, чтобы они выпол-
няли присущие им функции в более общем процессе преобразо-
вания экономики.

Теоретически цель денежного рынка — способствовать бы-
строму передвижению больших сумм денег при низких издержках
такого передвижения от одного экономического агента к другому.
Потребность в данном рынке возникает ввиду временного несоответствия между поступлениями средств и необходимостью платежей у экономических агентов. Чтобы плавно осуществлять платежи и не зависеть от потока денежных средств, хозяйствующие
субъекты могут хранить определенные средства на расчетных счетах в банке. Однако для них это означает рост издержек, связанный с упущенным процентным доходом. Чтобы минимизировать
свои издержки, действующие на рынке субъекты обычно держат
на расчетных счетах лишь крайне незначительные суммы и допол-
няют это тем, что владеют высоколиквидными инструментами
денежного рынка, которые быстро и при низких затратах могут
быть превращены в наличность.

Сроки действия инструментов денежного рынка обычно варьируют от одного дня до 3 месяцев. В зрелых рыночных системах
они являются надежным инструментом с высокоразвитым вторичным рынком, что позволяет легко продать их до истечения
срока действия.

Банки традиционно играют важнейшую роль на денежных
рынках. Во-первых, они сами привлекают ресурсы для финансирования своего кредитного портфеля, а также для поддержания
резервных требований ЦБ. Во-вторых, они являются дилерами по
покупке и продаже различных инструментов денежного рынка,
выпущенными другими эмитентами. В-третьих, они (за комиссионные) выступают поручителями других эмитентов.

С учетом специфики России понятно, насколько важен денежный рынок. Резкое временное несовпадение поступлений и платежей делает этот рынок насущно необходимым. Кроме того, по-
скольку коммерческие кредиты российских банков носят преимущественно краткосрочный характер, средства, привлекаемые с де-
нежного рынка, используются ими не только для поддержания
текущей ликвидности, но и для выдачи краткосрочных ссуд. Это
также повышает значение данного рынка.

Межбанковский рынок. Межбанковский рынок является
одним из важнейших денежных рынков, который КБ используют
для управления своей ликвидностью. До кризиса 1998 г. его конъюнктура была тесно связана с инвестиционной активностью КБ
на рынке государственных ценных бумаг и валютным рынком:
повышение спроса на кредиты обычно отмечалось накануне аукционов по размещению ГКО-ОФЗ, а также было связано с необходимостью выполнять обязательства КБ по резервным требованиям ЦБ и обязательства по срочным валютным контрактам.

Для управления своей ликвидностью у банков имелись в наличии и инструменты рефинансирования, предлагаемые ЦБ РФ.
Но поскольку стоимость заимствования на межбанковском рынке
была обычно ниже, чем, например, по ломбардным кредитам ЦБ,
то банки предпочитали использовать этот канал привлечения ресурсов. Подобное положение вещей значительно отличалось от
ситуации 1992 — 1994 гг., когда ЦБ практиковал фактически нерыночные методы пополнения ликвидности отдельных коммерческих банков, предоставляя последним крупные кредиты на льготных условиях и слабо следя за их возвратом. Снижение роли ЦБ
в предоставлении прямых кредитов коммерческим банкам как
способа пополнения их ликвидности в 1995 — 1998 гг. в целом
следует оценивать положительно.

В то же время межбанковский рынок не стал сердцевиной
российского денежного рынка наподобие рынка федеральных
фондов США. В основе этого — ограниченные размеры межбанковского рынка, что объясняется несколькими факторами. Во-первых, размеры межбанковского рынка лимитируются самим
принципом формирования данного рынка в России. Отчисления в
фонд обязательных резервов КБ в ЦБ фактически не доступны для
банков и не могут ими использоваться для межбанковского кредитования, в то время как банки в США могут свободно распоряжаться
своими средствами на резервных счетах в Федеральной резервной
системе США — главное: нужно лишь выполнять норматив резервных отчислений в среднем в течение определенного срока.

Во-вторых, поддержание высокого уровня ликвидности меж-
банковского рынка часто находилось в противоречии с другими
задачами ЦБ. Так, мероприятия ЦБ по снижению доходности
ГКО (в связи с трудностями обслуживания государственного
внутреннего долга) заставляли ЦБ повышать свои резервные требования и уменьшали уровень ликвидности в банковской системе
и непосредственно уровень ликвидности межбанковского рынка.

В-третьих, межбанковский рынок, так же как и рынок ссудного капитала, был в значительной степени фрагментарным. Так, в
подавляющей степени межбанковский рынок был сосредоточен в
Московском регионе. Значительно отставали по объемам меж-
банковского кредитования Санкт-Петербург, Тюмень, Башкортостан, Самарская область. Банки ряда областей вообще не получали межбанковских рублевых кредитов. Валютные межбанковские кредиты не привлекались в 36 областях России. Единого
межбанковского российского рынка не сложилось.

Для контроля за ликвидностью в 1997 — 1998 гг. помимо межбанковского рынка применялись также инструменты, предлагаемые ЦБ: ломбардное кредитование, однодневные расчетные кредиты ЦБ и депозитные операции ЦБ. Для решения более длительных проблем банковского сектора использовались стабилизационные кредиты ЦБ. В целом значение этих инструментов, как уже
отмечалось, было невелико, исключая отдельные периоды, когда
у банков росли ожидания девальвации рубля и, следовательно, спрос на валюту . В то же время хотя значение прямых кредитов ЦБ падало, постепенно возрастала роль операций РЕПО, т.е. со-
глашений о продаже и обратной покупке государственных цен-
ных бумаг, что являлось, по существу, краткосрочным кредитом
ЦБ под залог ГКО. После августа 1998 г. такие операции с ГКО
прекратились.

После кризиса определенное развитие получили краткосроч-
ные облигации ЦБ РФ (ОБР). Они явились реакцией ЦБ на
коллапс финансовых рынков и попыткой предложить инвесторам
некий инструмент, процент по которым стал бы индикатором для
рынка, заменив тем самым ГКО, доходность по которым в пред-
кризисный период стала нормативной для всех финансовых рын-
ков. Относительно слабое использование ОБР, так же как и депо-
зитов ЦБ, было связано с низкой предлагаемой доходностью ин-
струментов при высоких инфляционных ожиданиях, характер-
ных для этого периода.

Вексельный рынок. Вексельное обращение получило достаточно широкое распространение на российских финансовых рынках. В 1992 г. появились первые векселя КБ, а с 1993 г. — финансовые векселя небанковского сектора. Значительные объемы вексельного рынка во многом были связаны с жесткой денежной
политикой, проводимой ЦБ: они компенсировали нехватку де-
нежных средств и в то же время являлись относительно доходным, хотя и рискованным направлением вложений свободных
денежных средств. В связи с этим векселя использовались и как
инвестиционный долговой инструмент и как средство оперативного финансирования. Благодаря своей обращаемости векселя,
кроме того, стали важным платежным средством.

В 1997 г. в связи с активным развитием фондового рынка
значительная часть ресурсов была переориентирована на этот
рынок. По мнению специалистов, вексельный рынок по уровню
доходности и степени риска занимал промежуточное положение
между рынком корпоративных ценных бумаг и рынком гособли-
гаций. Мировой финансовый кризис, разразившийся в ноябре
1997 г., привел к тому, что российский рынок акций стал постепенно терять свою привлекательность и объемы вексельного об-
ращения вновь возросли.

В предкризисный период достаточно широко был распространен выпуск краткосрочных банковских векселей, которые имели
депозитную природу, т.е. вексель выписывался в момент открытия клиентом в банке вклада на определенную сумму. Инвесторов
привлекала в векселях возможность досрочно продать (учесть) их
в банке-эмитенте. Часто КБ заранее объявляли курс скупки век-
селей на определенные даты. Наконец, существенно и то, что налогообложение дохода по векселям являлось более льготным, чем
налогообложение по депозитам. Эти факторы повышали ликвидность векселей как инструмента денежного рынка и объясняли
устойчивый спрос на них.

Для эмитентов вексель также представлял собой удобный
инструмент привлечения дополнительных средств. Удобство определялось тем, что векселя являлись неэмиссионными ценными
бумагами, не попадающими под прямой контроль ЦБ и Федеральной комиссии по ценным бумагам. Соответственно, КБ обладали
большой свободой в определении правил выпуска и оборота своих
векселей. В частности, они не обязаны были их регистрировать
или утверждать условия выпуска. Необходимо было только известить Главное территориальное управление ЦБ РФ о выпуске.
До кризиса устойчивым спросом пользовались векселя крупнейших московских банков — «ОНЭКСИМбанка», «СБС-АГРО»,
«Менатепа» и др.

Определенное распространение получили и операции банков
с векселями других эмитентов — крупных нефтегазовых, энергетических, сырьевых компаний. Держатели этих векселей представляли их в банки с целью получения денег до наступления
срока платежа либо с целью получить средства по ним, используя
удобное местонахождение банка.

В первом случае банки осуществляли кредитные операции с
векселями. Банки выдавали либо векселедержателю причитающуюся ему сумму по векселю до наступления срока платежа за
вычетом учетного процента, либо ссуду под залог векселя (обычно в размере 60 — 90% от номинальной стоимости векселя). Учитывая, насколько важна надежность принимаемых к учету векселей,
наиболее широко кредитные операции с векселями осуществляли
банки, входившие в те же финансово-промышленные группы, что
и векселедатели, что позволяло им быть уверенными в качестве
покупаемых векселей.

Во втором случае банки осуществляли комиссионные операции с векселями, при которых они выдавали деньги векселедержателю, а сами получали деньги от векселедателя. Понятно, что
такого рода операции были особенно удобны тем банкам, которые
имели разветвленную структуру филиалов, отделений, а также
дочерних банков. Эти операции были выгодны как для банков, так
и для векселедержателей. Векселедержатель избавлял себя от хло-
пот и получал положенные ему средства с наименьшими затратами
и максимально быстро, учитывая широкую сеть филиалов и коррес-
пондентских отношений банка. Банк получал комиссию за свои
услуги, а кроме того, привлекал в свой оборот значительные суммы.

К преимуществам векселей относится существенно меньший
формализм при их выпуске и обращении, льготное налогообложение доходов, а также возможность их двоякого использования -
как инвестиционного долгового инструмента и как средства платежа. Важным преимуществом векселей является и большая стабильность их котировок в сравнении с акциями, поскольку изменение цен и доходности векселей существенно меньше зависит от
той или иной экономической и политической информации. В связи
с этим непосредственно в инвестиционных портфелях векселя
выполняли функции облигаций, т.е. фактически заполнили ту
брешь, которая до 1998 г. существовала на финансовых рынках
России в связи с отсутствием на них корпоративных облигаций.
Векселя выполнили важную роль и как инструменты оперативно-
го финансирования, позволив заметно снизить остроту кризиса
неплатежей 1993 — 1997 гг. Особенностью российского вексельного рынка стало появление финансовых векселей, допускавших
погашение не только деньгами, но и товарами.

К недостаткам вексельного рынка относятся его слабая организованность, и отсутствие общих правил и единой торговой системы. Для данного рынка характерны неравномерное распространение информации, значительный субъективизм участников в
оценке надежности и ликвидности различных векселедателей.
Отсутствие достоверной информации приводило к тому, что в
моменты изменения доходности векселей на рынке наблюдался
значительный разброс их котировок.

Кроме того, возможность не регистрировать переход векселя
из рук в руки в реестрах и депозитариях создавала основу для
использования векселей в «серых» схемах. В частности, получило распространение использование векселя для «теневого» перелива
денег из безналичной в наличную форму.

Рынок денежных суррогатов. Особенностью России стало
появление и развитие в 90-х годах рынков «денежных суррогатов» или «квазиденег», выполнявших платежно-расчетные
функции. Они принимали множество форм от прямого бартера
между отдельными компаниями, сложных цепочек поставок и
взаимозачетов, охватывающих целые группы предприятий, зачетов налогов федеральных, региональных и местных органов влас-
ти. В этих схемах часто использовались векселя и другие виды
письменных обязательств.

Первоначально наличие бартера и различных схем взаимозачетов в России исследователи объясняли высокой инфляцией и
последовавшей за ней попыткой макроэкономической стабилизации. И в том, и другом случае рост цен значительно опережал рост
денежной массы и порождал неплатежи за отгруженную продукцию, которые экономические агенты пытались уменьшить, используя квазиденьги. Например, в России в целом за период с
1992 по 1997 г. потребительские цены и дефлятор ВВП увеличились примерно в 2500 раз, а денежная масса М2 возросла примерно в 280 раз. Уже в 1992 г., когда цены были «отпущены», неплатежи возросли многократно.