Рынок ценных бумаг

К факторам издержек относятся эмиссионные затраты эмитента, маркетинговые издержки, оплата услуг финансовых посредников и действующая система налогообложения.

Основным фактором конкуренции  является возможность альтернативного  инвестирования, т. е. разнообразие и  доступность для инвесторов различных  фондовых операций, количество сходных  по инвестиционным характеристикам  ценных бумаг и сложившийся уровень  цен на них.

На вторичном рынке на курсы  ценных бумаг продолжают оказывать  влияние факторы, связанные с  финансовым состоянием эмитента и перспективами  развития его бизнеса, доходностью  вложений в ценные бумаги, инвестиционным риском, налогообложением операций с ценными бумагами и т.д. Однако специфическими для данного рынка факторами ценообразования можно считать объемы торговли, спекулятивный фактор, ликвидность, техническую оснащенность торговли, своевременность и полноту поступления информации об эмитенте, включение ценных бумаг в биржевой котировальный список и т.п.

Фундаментальный и технический  анализ относятся также к основным концептуальным подходам оценки стоимости  ценных бумаг. Эти подходы используются традиционно инвесторами для  прогнозирования курсов ценных бумаг, однако их целевые установки и  используемые методы различаются.

Фундаментальный анализ основан на изучении мировой экономики, макроэкономической ситуации в стране, состояния отраслей, положения в отрасли отдельных компаний-эмитентов ценных бумаг. Его основными целями являются определение инвестиционной привлекательности отраслей и отдельных компаний, оценка реального курса ценных бумаг, уровня их переоцененности или недооцененности участниками рынка, выбор конкретных ценных бумаг для инвестиций.

В свою очередь, технический анализ с помощью графиков и аналитических показателей за предыдущие периоды времени позволяет инвесторам и их трейдерам спрогнозировать курсы ценных бумаг с тем, чтобы определить наиболее благоприятные для них моменты покупки/продажи этих ценных бумаг.

В настоящее время все большее  распространение получает межрыночный  анализ, который используется в дополнение к фундаментальному анализу.

Межрыночный анализ обеспечивает прогнозирование цен с учетом корреляционных связей между различными сегментами финансового рынка: рынками акций, облигаций, валют, товаров, рынками их деривативов, паев ПИФ, кредитными рынками развитых и фондовыми рынками развивающихся стран, рынками различных регионов мира.

Рынок срочных финансовых инструментов (репо, форвардов,опцио- нов, фьючерсов, свопов и др.), наряду с использованием традиционных, отличается применением особых подходов к формированию цены на эти инструменты. Так, например, в оценке стоимости опционов широко используется математический подход, позволяющий с высокой степенью вероятности определить цену опциона, которая рассматривается как функция цены базового актива, цены страйк (цены исполнения), времени до истечения опциона, ценовой неустойчивости базового актива (волатильности), уровня доходности базового актива, уровня рыночных процентных ставок. При этом следует отметить, что подходы опционного ценообразования могут быть использованы для оценки любого актива, имеющего опционные характеристики. Таким активом могут быть акции, которые оцениваются как колл-опцион на активы АО, активы природных ресурсов, патенты.

Инвесторы, эмитенты и профессиональные участники рынка ценных бумаг  в своих расчетах реальной рыночной стоимости ценных бумаг обычно опираются  на несколько подходов, доступных для использования. Для профессиональных оценщиков комплексное использование затратного, доходного и сравнительного подходов регламентировано законодательством в области оценочной деятельности. Большому разнообразию видов ценных бумаг и их стоимости соответствуют различные подходы. Биржевое ценообразование отличается от эмиссионного. Ценообразование на активно котируемые ценные бумаги и некотируемые ценные бумаги также различается. Выбор подходов и конкретных методов оценки стоимости ценных бумаг, а также построение схемы процесса формирования стоимости определяется профессиональными знаниями, опытом и предпочтениями эксперта (аналитика, оценщика).

Формирование стоимости ценных бумаг в бухгалтерском учете  и от- четности компании основано на соблюдении бухгалтером ПБУ «Учет финансовых вложений» (ПБУ № 19/02), ПБУ № 4/99 «Бухгалтерская отчетность организации». В банках и других финансово-кредитных организациях методологическую основу отражения в учете и отчетности стоимости ценных бумаг составляют отраслевые нормативные акты, МСФО. Так как все хозяйственные операции, проводимые компанией, должны оформляться оправдательными документами, служащими первичными учетными документами, на основании которых ведется бухгалтерский учет, то основанием для отражения на счетах учета финансовых вложений должны являться первичные документы, подтверждающие переход права собственности на ценные бумаги. Как правило, ценные бумаги принимаются к бухгалтерскому учету по первоначальной стоимости, которая включает сумму, уплаченную в соответствии с договором, и суммы расходов, непосредственно связанных с приобретением этих бумаг, включая НДС.

2. Оценка  рыночной стоимости ценных бумаг  ОАО «Мебельторг»

 

Для оценки стоимости компании ОАО «Мебельторг» используем метод оценки рыночной стоимости  его ценных бумаг, а именно - акций. Принято решение, что для определения рыночной стоимости рассматриваемого пакета акций должны применятся следующие подходы к оценке:

1) затратный  подход (метод чистых активов),

2) сравнительный  подход (метод отраслевых коэффициентов),

3) доходный  подход (метод дисконтирования денежных  потоков).

Следует отметить, что в качестве оцениваемого пакета акций будет рассмотрены акции  предприятия в количестве всего  выпуска – 150 штук.

 

2.1 Определение рыночной стоимости пакета акций с помощью затратного подхода

 

Методика  скорректированной балансовой стоимости (или методика чистых активов предприятия) предполагает анализ и корректировку  всех статей баланса предприятия, суммирование стоимости активов и вычитание  из полученной суммы скорректированных  статей пассива баланса в части  долгосрочной и текущей задолженностей. Эта методика определения рыночной стоимости предприятий соответствует  Международным принципам бухгалтерского учета и широко используется в  настоящее время в так называемой нормативной оценке при определении  рыночной стоимости чистых активов  акционерных обществ (см. Порядок  оценки стоимости чистых активов  акционерных обществ, утв. Приказом Минфина РФ и ФКЦБ от 5 августа 1996 №№71, 149, а также письмо Минфина  РФ от 8 апреля 2002 г. № 16-00-14/125) и в процессе приватизации государственных или муниципальных предприятий, т. е. в тех случаях, когда речь идет о сделках с государственным или муниципальным имуществом, (см. Экономическая газета. 1996 г., № 24, июнь; 1995 г., № 37, сентябрь).

Итоговый  расчет стоимости предприятия с  позиции затратного подхода с  использованием метода чистых активов  представлен в таблице 2.1.1.

 

Таблица 2.1.1

Расчет  стоимости предприятия с использованием метода чистых активов

№ п/п	Активы	Код строки	Рыночная стоимость, тыс. руб.
1	Нематериальные активы	110
2	Основные средства	120	65 936,74
3	Незавершенное строительство	130	4 170,48
4	Доходные вложения в материальные ценности	135
5	Долгосрочные и краткосрочные  финансовые вложения	140+250	210,00
6	Прочие внеоборотные активы	150+145	4,00
7	Запасы	210	54 595,00
8	Налог на добавленную стоимость по приобретенным ценностям	220	4 126,00
9	Дебиторская задолженность	230+240-244	2 546,82
10	Денежные средства	260	2 383,00
11	Прочие оборотные активы	270
12	Итого активы, принимаемые к расчёту (сумма данных пунктов 1-11)		133 972,04
№ п/п	Пассивы	Код строки	Рыночная стоимость, тыс. руб.
13	Долгосрочные обязательства по займам и кредитам	510
14	Прочие долгосрочные обязательства	520+515	126,00
15	Краткосрочные обязательства по займам и кредитам	610
16	Кредиторская задолженность	620	32 911,67
17	Задолженность участникам (учредителям) по выплате доходов	630
18	Резервы предстоящих расходов	650
19	Прочие краткосрочные обязательства	660	39 855,00
20	Итого пассивы, принимаемые к расчету (сумма данных пунктов 13 19)		72 892,67
21	Стоимость чистых активов акционерного общества (итого активы, принимаемые  к расчету (стр. 12) минус итого  пассивы, принимаемые к расчету (стр. 20))		61 079,375

 

Окончательное значение рыночной стоимости предприятия (бизнеса) ОАО «Мебельторг», определенное в результате применения затратного подхода к оценке собственности  с использованием метода чистых активов  с учетом проведенных корректировок и при допущении, что за период с даты предоставления последней финансовой отчетности до даты оценки не произошло событий, существенно влияющих на финансовое состояния объекта оценки, по состоянию на дату оценки составляет: 61 079,375 тыс. рублей.

 

2.2 Определение рыночной стоимости пакета акций с помощью сравнительного подхода

 

В рамках сравнительного подхода, как правило, применятся метод  отраслевых коэффициентов или отраслевых соотношений и метод рынка  капитала. В данном случае используется метод отраслевых коэффициентов, а именно мультипликатора – «Цена / Объем продаж».

Такой выбор  обусловлен тем, что значение показателя объема продаж наиболее полно характеризует  деятельность оцениваемого предприятия. Для расчета стоимости нами будет  использовано среднее значение мультипликатора  для небольших компаний, рассчитанное за последние пять лет.

Базовое значение мультипликатора Цена / Объем продаж (Price / Sales), в соответствии с данными  справочника «Cost of Capital, Yearbook» (стр. 6 - 20) для предприятий SIC CODE 57 (за предыдущие пять лет), составляет 0,13. Как следует  из трактовки расчетных параметров, под ценой в данном случае подразумевается  рыночная капитализация Предприятия («Cost of Capital, Yearbook», стр. 28) На основании  проведенного анализа была получена формула регрессии (А. Дамодаран, «Инструменты и методы оценки любых активов», стр.644), дающая возможность рассчитать реальное значение мультипликатора Price / Earning (Цена / Чистая прибыль) стран с  развивающимися рынками. Для расчета  РЕ предлагается следующая формула  линейной регрессии:

 

«Price / Earning» = 16,16 – 7,94 х Процентная ставка +

+ 154,4 х Реальный  рост ВВП – 0,112 х Суверенный  риск

Рассчитаем  значение РЕ для Российской Федерации  по приведенной выше формуле.

Процентная  ставка – согласно данным, размещенным  в журнале «Эксперт», процентная ставка по еврооблигациям РФ на дату оценки составляет 6,30 %.

Реальный  рост ВВП – согласно официальному докладу Министерства экономики  РФ рост ВВП России за рассматриваемый  период составил 7,2 %.

Суверенный  риск - оценка странового риска производится «Economist Intelligence Unit» для 100 стран и  базируется на четырех составляющих:

1) политический  риск (22% в общей оценке, состоит  из 11 показателей);

2) риске экономической  политики (28%, 27 переменных);

3) экономико-структурный  риск (27%, 28 переменных);

4) риск ликвидности  (23%; 10 переменных).

Полученные  численные значения риска располагаются  на шкале от 0 (самый низкий риск) до 100 (самый высокий риск). Согласно данным, размещенным на официальном  сайте «Economist Intelligence Unit» на дату оценки суверенный риск РФ составляет 59 баллов.

Подставляя  полученные значения в приведенную  выше формулу, имеем:

 

РЕ = 16,16 – 7,94 х 0,063 + 154,4 х 0,072 – 0,112 х 59 = 20,17

 

Следовательно, реальное значение РЕ для РФ составляет 20,17.

Определим значение поправочного коэффициента, используя  соотношение значение РЕ для США  и полученного значения для России. Среднее значение мультипликатора  РЕ для США составляет 25,14 (А. Дамодаран, «Инструменты и методы оценки любых  активов», стр. 642). Следовательно, имеем:

 

Коэффициент пересчета = Значение «PE» для РФ / Значение «PE» для США =20,17 / 25,14 = 0,802

 

В итоге имеем:

 

Расчетное значение = Базовое значение х Коэффициент  пересчета =

= 0,13 х 0,802 = 0,104

 

Определим промежуточную  величину стоимости Предприятия, умножив  значение объема продаж на расчетное  значение мультипликатора.

 

Стоимость Предприятия =

= Объем продаж  х Расчетное значение мультипликатора  =

= 16 602,02 х 0,104 = 1 731,47 (тыс. долл. США)

 

Таблица 2.2.1

Расчет  стоимости ОАО «Мебельторг» с  учетом поправок (тыс. долл.)

Название	Значение
Стоимость бизнеса	1 731,47
Плюс: Денежные средства	84,76
Минус: Займы и кредиты	нет
Стоимость собственного капитала	1 816,23

 

Не смотря на то, что оцениваемое Предприятие  является открытым акционерным обществом, его акции не котируются на открытом фондовом рынке, т.е. можно сказать  акции предприятия являются ограниченно  общающимися. В соответствии с методологией оценки такого рода предприятий, необходимо применить скидку на низкую ликвидность.

Принимая  во внимание экспертный характер назначения скидки за низкую ликвидность, а также  то, оцениваемое Предприятие является открытым акционерным обществом, и  его акции при определенных условиях могут торговаться на фондовом рынке, мы считаем справедливым, учитывая опыт предыдущих оценок такого рода предприятий, назначить скидку на низкую ликвидность для ОАО «Мебельторг» равную 30,0 %.

Итоговая  рыночная стоимость =

= Рыночная  стоимость х Скидка на низкую  ликвидность =

= 1 816,23 х (1 – 0,30) = 1 271,36 (тыс. долларов США)

 

Как следует  из проведенных выше расчетов, итоговая рыночная стоимость ОАО «Мебельторг» (100%), рассчитанная с учетом скидки на низкую ликвидность составляет 1 271,36 тыс. долларов США.

Итоговое  значение рыночной капитализации 100 % пакета акций (собственного капитала) ОАО «Мебельторг», определенное в результате применения сравнительного подхода с использованием метода отраслевых коэффициентов, составляет на дату оценки: 35 742,54 тыс. рублей. Данная стоимость определена для миноритарной доли и не может быть использована для оценки блокирующих и контрольных  пакетов акций ОАО «Мебельторг».