Анализ и управление дебиторской задолженностью и производственными запасами

     Операции РЕПО (repo, или repurchasing agreement) представляют собой договоры об обратном выкупе ценных бумаг.

5. Анализ эффективности капиталовложений.

     Один из методов повышения ценности фирмы – вложения в активы. Активы могут быть кратко – и долгосрочные, «осязаемые» и «неосязаемые». Вложения, обеспечивающие доход в течение периода большего, чем один год, относятся к капиталовложениям (Capital Investments). Капиталовложения могут представлять собой расходы на покупку финансовых фондов (недвижимости, станков и оборудования), проведение маркетинговых операций, осуществление исследовательских программ и программ развития, постоянное увеличение рабочего капитала. Для оценки вариантов капиталовложений компании используют несколько методов. Наиболее известный – разработка капитального бюджета (Capital Budgeting? CB). CB, как и другие формы финансового анализа, включает количественный и качественный аспекты. Оба эти аспекта предусматривают:

- поиск вариантов капиталовложений

- оценку и ранжирование вариантов

- выбор инвестиций

- непрерывную оценку прошлой инвестиционной деятельности фирмы.

6. Процесс составления капитального бюджета.

6.1. Определение вариантов.

     Какова бы ни была изощрённость методов оценки вариантов, она всё же менее важна, чем поиск самих вариантов капиталовложений. Компании, наиболее изобретательные в области инвестирования, будут наиболее благополучны, если их менеджеры достаточно компетентны. Важность для фирмы такой идеи нельзя переоценить. Неблагоприятные условия на финансовом рынке, реальные или предполагаемые, не должны препятствовать рассмотрению новых инвестиций. Безусловно, существуют абсолютные пределы суммы фондов, которые фирма может привлечь в данном году. Часто барьеры, ограничивающие капиталовложения, на самом деле связаны с ограниченностью мышления менеджеров. Тем не менее при любых условиях фирма может прорабатывать большое число инвестиционных проектов. Задача менеджеров – организовать деятельность фирмы так, чтобы обеспечивать всестороннее рассмотрение лучших идей. Надо также помнить, что альтернативой любому инвестированию является сохранение статус – кво.

6.2. Количественная оценка вариантов.

     Когда фирма «собрала» все инвестиционные предложения, начинается процесс их оценки и ранжирования. Все варианты оцениваются на основе сопоставления ожидаемых затрат и возможной выгоды (Costs and Benefits), выраженных через дополнительные потоки денежных средств (Incremental Cash Flows). Дополнительный денежный поток может рассматриваться как относительный (Relevant Cash Flows) к данному инвестиционному предложению. Дополнительные издержки и прибыль на вложение станут реальностью только тогда, когда инвестиция осуществлена. Поскольку капиталовложения оцениваются, исходя из потоков денежных средств, СВ не обязательно показывает влияние капиталовложений на отчёт о доходах фирмы: денежные поступления не идентичны доходам. В ряде случаев дополнительный денежный поток достаточно трудно выделить.

     Многие компании ошибочно включают предварительные денежные расходы, такие, например, как расходы на научные исследования и разработки, произведённые до того, как капиталовложение осуществлено, в стоимость проектов, которые подлежат оценке. Если компания осуществляет какие – либо денежные расходы независимо от того, будут

или нет произведены те или иные капиталовложения, то в ходе анализа такие расходы не следует рассматривать как дополнительные затраты. Подобные предварительные расходы относятся к невозвратным издержкам (Sunk Cost).

     Издержки же, связанные с инвестированием, можно трактовать как денежные расходы. Они включают расходы на приобретение (Acquisition Costs) оборудования и материалов и эксплуатационные расходы (Operating Costs). Расходы на приобретение включают денежные средства, направленные на получение права собственности, а также любые другие расходы, связанные с продлением жизни активов, например на капитальный ремонт. Реальные денежные выплаты на приобретение активов могут отличаться от прейскурантных цен. Цены покупок могут быть уменьшены по сравнению с прейскурантными на величину торговых скидок или могут оказаться выше прейскурантных за счёт оплаты монтажа и транспортных расходов. Эксплуатационные расходы – это периодические (обычно ежегодные) издержки, связанные с использованием фондов (активов). Эти расходы являются обычными, повторяющимися расходами, тогда как капремонт таковым не является.

     Выгоды от инвестиций можно рассматривать в качестве источника денежных средств. Они включают снижение издержек производства, дополнительные доходы, экономию на налогах, денежные средства от продажи активов, подлежащие замене, и предполагаемую ликвидационную (остаточную) стоимость новых активов в конце срока их службы. Оценки будущей ликвидационной остаточной стоимости достаточно сложны и ненадёжны и не должны использоваться для обоснования эффективности капиталовложений. Обобщённая картина дополнительных затрат и доходов приведена в таблице 1.                                                                                                                                                                                                                                                            

     Налоги (Taxes) могут учитываться и как расходы, и как доходы. Например, если капиталовложение осуществляется с целью замещения существующих активов, тогда старые активы могут быть проданы или оставлены. Как уже указывалось, денежные средства от продажи старых активов проходят по статье «Доходы». Однако продажа будет объектом действия законодательства о налогообложении дохода от прироста капитала, если активы проданы по любой цене, превышающей балансовую стоимость активов (начальная стоимость минус накопленная амортизация). Если продажная цена превышает балансовую стоимость, то превышение рассматривается как дополнительный доход и облагается налогом по ставкам налога на доход от прироста капитала.

     При рассмотрении вариантов капиталовложений должны использоваться равные временные горизонты. Часто при сравнении новых активов со старыми временные горизонты для новых для новых фондов приходится сокращать, поскольку старые активы имеют более короткий остаточный срок полезной службы. В таких случаях для временного горизонта используется срок полезной службы старых фондов, а для новых активов рассчитываются остаточные потоки денежных средств (Residual Cash Flows). Обычно остаточная стоимость – это приведённая (текущая) стоимость будущих потоков денежных средств для новых активов в расчёте на последний год выбранного временного горизонта. Другими словами, старые активы могут вынудить выбрать более короткий горизонт. Остаточная стоимость позволяет определить будущие доходы от новых фондов и преобразует эти будущие доходы в величину, используемую для сокращённого промежутка времени.

6.3. Ранжирование вариантов.

     Инвестиции могут быть ранжированы путём сравнения соответствующих им размеров доходов. Большинство таких методов основано на понятии приведённой стоимости, изученной в предыдущей главе. Существуют, однако, и широко применяются методы, не основанные на этом понятии. Независимо от выбранного методы, полученные при расчётах денежные потоки не должны рассматриваться как некая непреложная истина. Всегда уместен разумный анализ чувствительности результатов.

6.4. Методы, не использующие приведённую стоимость.

     Метод окупаемости (Payback) чрезвычайно популярен и выделяется своими достоинствами даже среди наиболее сложных методов. Окупаемость капиталовложения – это количество лет, которые должны пройти, чтобы суммарные доходы стали равны первоначальному вложению. По этой причине этот метод может быть назван разновидностью анализа безубыточности (Break Even Analysis).

Окупаемость =___Капитальные затраты

                                      Ежегодный приток денежных средств

( Payback =            Investment ).

                         Annual Cash Inflows

     Если вложение не приносит доход регулярно, равными частями, то окупаемость может быть найдена последовательным прибавлением дохода каждого года до тех пора, пока полученная величина не сравняется с первоначальной суммой вложения.

     Соотношение «доход / затраты» (Benefit / Cost Ratio) – это соотношение суммарных дополнительных денежных поступлений к затратам на приобретение.

6.5. Методы, основанные на использовании приведённой стоимости.

     Практически во всех рассмотренных методах оценки используются коэффициенты дисконтирования для приведения будущих потоков денежных средств к текущему моменту. Выбор коэффициентов дисконтирования так же важен, как и выбор метода оценки.

    Коэффициенты дисконтирования, которые используются фирмами, обычно называют барьерными коэффициентами (Hurdle Rates). В расчётах одной фирмы часто используемый барьерный коэффициент приблизительно равен риску по операциям самой фирмы. Риск фирмы равен уровню дохода, который требуют поддерживать собственники. Этот риск может быть примерно определён при помощи коэффициента, определяющего уровень прибыли на акционерный капитал (ROE), или более точно – путём расчёта затрат на приращение капитала фирмы.

     Окупаемость приведённых затрат (Present Value Payback) идентична окупаемости, за исключением того, что вместо простой сумме ежегодных потоков денежных средств используется их приведённая (текущая) стоимость:

                                                              Начальное вложение ежегодных затрат

Окупаемость приведённых затрат =       Приведённая (текущая) стоимость

                                                                             Initial Investment 

(Present Value Payback =       PV Annual Cash Flows ).

     Также, как и в случае обычной окупаемости, этот метод «близорук» и не всегда позволяет определить размер доходов за пределами срока окупаемости.

     Индекс приведённых (текущих) затрат (Present Value Index, PVI) идентичен соотношению «доходы / издержки», с тем лишь отличием, что он учитывает разную временную ценность денежных потоков:

                                                   Общая приведённая (текущая) стоимость

Индекс приведённых                         ежегодных денежных потоков

        затрат (PVI)           =                                Начальное вложение

                                             Total PV Annual Cash Flows

( Present Value Index =                 Initial Investment            ).

     Чистая приведённая (текущая) стоимость (Net Present Value, NPV) – метод, возможно, наиболее популярный из всех, использующих понятие приведённой стоимости. Чистая приведённая стоимость – это просто текущая стоимость будущих денежных потоков минус начальные затраты на инвестирование. Менеджеры предпочитают этот метод, поскольку он отражает доходы от вложений, т.е. превышение поступлений над начальными выплатами, и выражен в долларах текущей ценности. Главный недостаток этого метода расчёта состоит в том, что он не учитывает размеры конкурирующих проектов капиталовложений. Например, большее вложение обычно имеет и более высокую NPV.

     Внутренняя ставка дохода (Internal Rate of Return, IRR) – это коэффициент дисконтирования, при котором значение NPV (доход от инвестиций) равно нулю. Определение этого «волшебного» коэффициента дисконтирования является трудоёмким процессом с возможными ошибками и наиболее эффективно осуществляется с помощью с помощью компьютеров и финансовых калькуляторов. Если исследователь пытается найти внутреннюю ставку дохода от вложений вручную, то этот процесс выглядит так: потоки денежных средств (положительные и отрицательные) сводятся в таблицу, аналогичную табл. Этот процесс осуществляется гладко, если в ряду рассматриваемых лет (кроме года первоначального вложения) не встретиться год с отрицательным потоком денежных средств.

     Лучше не доверяться ни одному из этих методов, а использовать различные методы для сравнения выгодности проектов капиталовложений. Если только фирма не столкнулась с необходимостью стандартных краткосрочных вложений, методы, основанные на приведённой стоимости, предпочтительнее остальных, поскольку они учитывают эффект изменения ценности денег во времени. Хотя методы, основанные на приведённой стоимости в целом, предпочтительнее, каждый из них имеет свои недостатки.

6…

     «Вычислительные манипуляции» - это только половина процесса отбора проектов капиталовложений. Каждый вариант должен быть рассмотрен с точки зрения качественных аспектов. Аналитическая утончённость методов не освобождает управляющих от тщательного осмысления всей информации.

     После того как осуществлены капиталовложения, последствия их могут проявиться как внутри фирмы, так и за её пределами. Качественная оценка включает анализ принятых решений на персонал, всё общество, окружение фирмы и правые условия её работы. Другое важное соображение – это стратегия компании: соответствует ли данный проект капиталовложений этой стратегии? Короче говоря, могут быть факторы, которые заставляют фирму избрать вариант отличный от наиболее прибыльного.